晶澳太陽能擬借殼天業通聯 高管釋疑資產負債率攀升等問題

張紅瑜

晶澳太陽能計劃借殼天業通聯上市的方案發布後備受市場關注。3月12日，天業通聯和晶澳太陽能雙方高管舉行重大資產重組說明會，針對投資者關心的交易定價合理性、晶澳太陽能資產負債率快速增加以及光伏產業面臨的政策風險等問題進行了回應。

定價是否合理

從重大資產重組預案看，晶澳太陽能要完成借殼上市，需同時滿足完成重大資產出售和發行股份購買資產兩大方案。其中，天業通聯擬將全部置出資產注入全資子公司秦皇島天業通聯重工科技有限公司，並向華建興業交割重工科技100%股權，擬出售資產的預估值爲12.7億元。同時，天業通聯擬發行股份購買晶澳太陽能100%的股權，標的資產的預估值爲75億元。

交易前，上市公司主要從事鐵路橋樑施工起重運輸設備及其他領域起重運輸設備的設計、製造、銷售、施工服務，盈利情況一般。通過本次重組，上市公司原有業務將全部置出，同時將持有晶澳太陽能100%股權。晶澳太陽能2015年、2016年、2017年及2018年前三季度未經審計的淨利潤分別爲7.13億元、8億元、7.21億元和5.52億元。

“本次交易若能達成，將爲上市公司整體經營業績提升提供保證，符合上市公司全體股東的利益。晶澳太陽能可藉此對接A股市場，進而促進光伏產業發展。”天業通聯實際控制人何志平表示。

對於晶澳太陽能75億元估值的合理性，晶澳太陽能董事長兼實控人靳保芳表示，根據中國光伏行業協會統計數據，2015年-2017年晶澳太陽能電池片產量連續位居全球前二位。經過多年發展，晶澳太陽能已建立起垂直一體化的縱向產業鏈，具備產業鏈一體化優勢和完整的技術研發體系。公司近年來盈利狀況穩定，本次交易預估值75億元對應的靜態市盈率和市淨率分別爲10.94倍和1.44倍，均低於同行業上市公司的平均值30.56倍和2.2倍（剔除異常數據後）。公司認爲此次交易作價合理。

資產負債率上升

根據天業通聯披露的交易預案，晶澳太陽能資產負債率逐年上升，由2015年12月31日的62.54%上升至2018年9月30日的77%。

對此，晶澳太陽能董事武廷棟回應中國證券報記者稱，晶澳太陽能資產負債率上升主要由三個因素導致：2016年末，計息負債及其他應付增加近25億元，主要用於電站建設等長期資產投資；2018年9月，晶澳太陽能向股東分紅16.22億元；2018年收購晶龍集團等下屬10家企業應付收購款項12.3億元。

武廷棟表示，電站業務是產業鏈中利潤比較高的一個環節，這項長期資產投資會增加公司的未來盈利能力。2018年收購的晶龍集團下屬10家企業，屬於上游拉晶鑄錠、切片生產以及輔材業務，技術水平和成本優勢在行業處於領先水平。與晶澳太陽能業務整合之後，晶澳太陽能垂直一體化產業鏈優勢進一步加強，可以增強企業的盈利能力。通過本次交易，公司有望藉助A股融資平臺，拓寬融資渠道，降低資產負債率，進一步提升公司運營的穩健性。

對於公司的競爭優勢問題，投服中心代表指出，近年來，由於光伏製造業的大幅擴產，市場競爭不斷加劇，疊加技術進步與補貼退坡等政策因素，光伏產品價格總體保持下降趨勢，盈利空間逐步縮減。同時，參照其在A股的競爭對手隆基股份，晶澳太陽能組件產品的單位售價與其差異不大，但其單位成本在2017年則高出對方25.5%。

對此，晶澳太陽能總經理範瑞茂稱，晶澳太陽能競爭優勢體現在技術優勢、成本優勢及質量優勢等方面。在目前行業主流的PERC電池技術上，晶澳太陽能2012年獲得PERC電池發明專利，並於2014年實現規模化量產。在此基礎上，研發專家組通過自主研發，在PERC技術上進行升級，推出了雙面PERC技術，申請了PERC雙面電池專利並獲得授權，成功解決了硼摻雜P型硅片PERC電池的光衰（LID）問題。其次是成本優勢，晶澳太陽能是業內產業鏈最完整的公司之一，可以充分發揮上下游一體化的產業優勢。此外，晶澳太陽能持續選擇可拓展性高的技術發展路線，將使得量產化產品持續具備行業成本競爭優勢。

集中度進一步提升

近年來光伏產業跌宕起伏，產業政策的影響不容忽視。投服中心代表指出，光伏行業存在週期性，需求端對政策敏感度高。2018年出臺“531新政”，旨在通過降補貼限規模倒逼產業升級。此後，光伏產業鏈中多項產品價格出現斷崖式下跌。公司在進行估值和盈利預測時應充分考慮光伏行業面臨的政策風險。

對此，武廷棟回應稱，光伏行業面臨的政策性風險可以從兩個方面分析。從國內情況看，光伏發電業務受到多項政策和因素影響，包括下調或終止補貼、削減裝機規模、資源管理部門調整政策等，可能對光伏發電企業造成影響，從而對上游光伏製造企業帶來連鎖反應。但從行業發展情況看，類似“531”新政的出臺加快淘汰行業落後產能，集中度進一步提升，有利於行業長期穩定理性發展。晶澳太陽能充分把握了行業發展節奏和機遇，在政策調整期充分發揮自身海外市場佈局優勢，提高海外市場銷售份額和佔有率。而對實體經濟的支持政策，對製造業企業的影響是正面積極的。

從海外市場情況看，武廷棟表示，外部擾動因素短期對光伏行業造成了很大影響。但隨着行業的技術進步和產品成本下降，光伏發電在相當部分國際市場已經實現用戶側平價上網，部分國家和地區已經實現了發電側平價上網。行業對政府補貼的需求已經弱化或消失，當地政策變動對當地市場需求的影響減小。此外，晶澳太陽能穩步建立健全了全球化生產、銷售和供應鏈網絡，具備全球出貨的平衡調配能力，對單一國家和地區的政策風險抵禦能力較強。