《金證研》滬深資本組 嘉樹/研究員 映蔚 唐裏 洪力/編審

曾被人社部、扶貧辦聯合授予“全國就業扶貧基地”的湖南湘佳牧業股份有限公司（以下簡稱“湘佳牧業”）於2014年在新三板掛牌後，便開啓了其一波三折的上市之路。

兩次中止審查後又被終止審查，此番上市，湘佳牧業依舊問題頻出。募投項目或誇大投資金額，涉嫌圈錢。而其經營管理能力也不足，產品質量問題和環保問題更是頻頻“亮紅燈”，如同“達摩克利斯之劍”懸於湘佳牧業的頭頂。

募投項目或誇大投資金額 涉嫌“圈錢”

2014年8月21日，湘佳牧業在新三板掛牌後，於2015年7月29日開始衝擊上市。成立於2003年的湘佳牧業，似乎“深諳”資本的力量。三年來，湘佳牧業的上市之路屢遭“折戟”，但卻未停止衝擊資本市場的步伐。

此番上市，湘佳牧業擬使用募集資金34.76億元，分別用於1,250 萬羽優質雞標準化養殖基地建設項目、年屠宰3,000 萬羽優質雞加工廠項目（一期）以及補充流動資金。

但近年來，湘佳牧業業績平平，淨利潤增速上演“過山車”。

2012-2018年，湘佳牧業營業收入分別爲5.05億元、6.15億元、8.45億元、10.17億元、10.97億元、11.54億元、15.14億元，2013-2018年分別同比增長21.67%、37.4%、20.35%、7.86%、5.25%、31.19%。

同期，湘佳牧業淨利潤分別爲4,289.8萬元、389.08萬元、6,165.6萬元、8,439.25萬元、5,193.08萬元、6,007.08萬元、11,524.85萬元，2013-2018年分別同比增長-90.93%、1484.67%、36.88%、-38.47%、15.67%、91.85%。

與此同時，2018年，湘佳牧業主營產品活禽類產品的毛利率還低於同行平均水平。且2016-2018年，其活禽類產品毛利率變動趨勢異於同行。

2016-2018年，湘佳牧業主要產品活禽類產品毛利率分別爲8.48%、10.01%、18.44%。

同期，同行業上市公司福建聖農發展股份有限公司同類產品毛利率分別爲11.95%、6.49%、18.85%；山東民和牧業股份有限公司同類產品毛利率分別爲8.16%、4.94%、18.22%；廣東溫氏食品集團股份有限公司同類產品毛利率分別爲11.01%、11.17%、23.28%；江蘇立華牧業股份有限公司同類產品毛利率分別爲15.76%、16.47%、25.45%；山東仙壇股份有限公司同類產品毛利率分別爲14.23%、4.51%、15.51%。上述五家同行上市公司，活禽類產品的毛利率平均值爲12.22%、8.72%、20.26%。

在活禽類產品毛利率低於同行水平的情況下，湘佳牧業擬使用募集資金2.7億元用於1,250萬羽優質雞標準化養殖基地建設項目，此項目建成後可實現年養殖優質雞1,250 萬羽。

但根據招股書，湘佳牧業活禽產品現有的產能利用率並不飽和。

2016-2018年，湘佳牧業活禽產品產能利用率分別爲82.37%、83.88%、84.55%。

值得注意的是，根據招股書，1,250 萬羽優質雞標準化養殖基地建設項目爲4個商品雞場的建設，分別爲石門縣新鋪鎮中和鋪一分廠養殖場、石門縣新鋪鎮中和鋪二分廠養殖場、石門縣夾山鎮西周村（分兩區）養殖場、石門縣夾山鎮兩合村養殖場，總用地面積爲265,281.33平方米。

招股書顯示，此項目已經取得的環評批覆分別爲《新鋪鎮中和鋪村養殖基地一場項目環境影響報告書的批覆》（石環評[2018]57 號）、《新鋪鎮中和鋪村養殖基地二場項目環境影響報告書的批覆》（石環評[2018]58 號）、《夾山鎮兩合村養殖基地項目環境影響報告書的批覆》（石環評[2018]59 號）、《夾山鎮西周村養殖基地項目環境影響報告書的批覆》（石環評[2018]60 號）。

根據石門縣環保局發佈的批覆文件，這四個商品雞場的投資額分別爲3,500萬元、3,500萬元、3,000萬元、6,000萬元，合計爲1.6億元；用地面積分別爲60,000平方米、60,000平方米、51,500平方米、93,782平方米，合計265,282平方米；產能分別爲年出欄肉雞250萬羽、250萬羽、220萬羽、400萬羽，合計1,120萬羽。

令人費解的是，四個養雞場用地面積與環評報告一致，爲何投資總額比環評報告書多出了1.1億元？

不僅如此，湘佳牧業1,250萬羽優質雞標準化養殖基地建設項目還存在誇大項目經濟效益的嫌疑。

根據招股書，整個項目年出籠黃羽肉雞的數量爲1,250萬羽，每羽雞的平均銷售價格爲20.4元，項目正常年銷售收入爲2.55億元。

而根據環評批覆文件，此四個養雞場年出欄肉雞合計1,120萬羽，倘若按每羽雞平均銷售價格爲20.4元計算，項目實際年銷售收入爲2.28億元。也就說，在每羽雞銷售單價不變、實際年出籠數量減少的前提下，整個項目的實際經濟效益比預期少約0.27億元。

產品質量環保問題頻出 “貼金”專家工作站或已被取消

募投項目涉嫌圈錢，可見湘佳牧業對市場釋放了多少誠意，而其自身的產品質量與環保問題，同樣值得我們關注。

2016-2018年，即報告期內，湘佳牧業生產的產品接連被曝出質量不合格問題。而湘佳牧業卻並沒有對此重視，2019年2月27日，其生產的產品再次被檢查爲不合格。

根據河南省市場監督管理局數據，2019年2月27日，永輝超市河南有限公司洛陽開元大道分公司銷售的，湘佳牧業於2018年11月2日生產的，1批次湘佳絲烏雞、1批次湘佳麻公雞，氯黴素檢出值分別爲7.50μg/kg、2.04μg/kg，標準規定均爲不得檢出。

食品安全問題頻出，環保問題也成爲一把達摩克利斯之劍，懸掛於湘佳牧業的頭頂。

根據招股書，湘佳牧業下屬的自有養殖場中，共有14個養殖場的《排污許可證》到期無法續期或者無法辦理。

報告期內，湘佳牧業全資子公司岳陽湘佳牧業有限公司云溪家禽配送中心也曾因雨水排放超標，被岳陽市環境保護局云溪區分局處罰，罰款390元。

而經《金證研》滬深資本組進一步研究，湘佳牧業還涉嫌轉移環保污染問題。

根據石環罰字〔2017〕13號文件，2017年5月16日，石門經濟開發區喻自成養殖場因鴨舍污水未經處理直接排入場區外附近的堰塘，被石門縣環保局行政處罰，責令此養殖場封閉鴨舍污水排放口，禁止污水直接外排，對被污染的堰塘進行治理；並且處罰款2萬元。

根據招股書，喻自成爲湘佳牧業實際控人喻自文堂弟，爲公司的代養戶，湘佳牧業的地址也位於湖南省石門縣經濟開發區。

招股書表示，代養戶管理不到位可能會直接影響公司的品牌、生產經營和盈利能力，但招股書中卻並未披露此代養戶的環保處罰。

除了產品質量和環保問題，湘佳牧業在安全生產方面也存在隱患。

根據安委辦函〔2017〕149號文件，2017年11月28日，湘佳牧業因存在液氨儲罐區構成重大危險源但未安裝安全監測監控系統；操作人員無製冷與空調設備運行操作證等問題，被國家安全監管總局要求整改。

而其用來“貼金”的專家工作站，也因檢查不合格或已被取消。

根據招股書，2014年，湘佳牧業被認定爲2014年度湖南省院士工作站。2018年，湘佳牧業與中國農業大學簽訂《院士專家工作站合作框架協議》，建設吳常信院士專家工作站，在共同研發湘佳雞選育的核心技術、關鍵共性技術並實現成果產業化應用等方面展開合作。

而據湖南省科學技術廳數據，2018年10月30日，湘佳牧業因兩年考覈不合格已被取消“湖南省院士專家工作站稱號”。

臨淵羨魚，不如退而結網。多次衝擊資本市場仍“折戟”而返的湘佳牧業，此番再次衝擊上市依舊問題頻出，未來又將如何給予投資者信心？