1-2月制造业投资累计同比+5.9%；基建投资累计同比+4.3%，整体固定资产投资累计同比+6.1%。我们认为需求侧存在下行压力、资金供给成本相对较高，将继续对制造业投资形成制约，整体而言，今年制造业投资中枢下行趋势仍较为明确。1-2月铁路投资增速回升到+22.5%，与我们预判的“先铁路后公路”放松基建顺序一致。我们预计今年上半年基建投资增速有望进一步回升。

>> 1-2月地产：开工有所回暖，仍需关注后期的持续性

2019年1-2月房地产开发投资累计同比增长11.6%，比2018年全年提高2.1个百分点。商品房销售额累计同比增速为2.8%，增速回落9.4个百分点。投资较强主要是由于施工面积增长带动，房屋施工面积累计同比增速为6.8%，比去年全年提高1.6个百分点。这与去年拉动地产投资的主要因素是土地购置费用明显不同。然而，销售、到位资金等数据不乐观，反应地产后续的下行压力较大。我们预计2019年三季度房地产政策可能出现边际转向，但转向也会在坚持“房住不炒”的大逻辑下，重点保护刚需。

1-2月社会消费品零售总额增速为8.2%，与我们预测完全一致，较去年全年9%下行0.8个百分点，与去年12月持平。我们预计今年消费大概率维持低位，难有强上行动能。结构数据分化明显，1-2月地产后周期相关消费的增速回落幅度较大，建筑装潢、家具、家电消费增速分别较去年12月下行2、12、10.6个百分点至6.6%、0.7%和3.3%，与前期地产销售低迷相关联。1-2月汽车消费增速环比改善5.7个百分点，但仍为负值，符合预期。1-2月文化办公用品和通讯器材消费增速因基数原因有所上行。

未来消费走势主要取决于经济形势及居民预期，我们预计经济下行压力仍大，棚改货币化率大概率降低，使得三四线城市消费升级进程将继续放缓，预计地产后周期及消费升级类产品消费仍将是最大负向拖累。

2月全国城镇调查失业率为5.3%，较去年底上行0.4个百分点，31个大城市城镇调查失业率为5.0%，较去年底上行0.3个百分点，年初阶段性失业压力有所显现，符合我们此前的预判。我们在12月数据点评报告中指出，年初开工不及预期，尤其是三四线地产企业开工不及预期、环保督查、以及贸易摩擦导致抢出口带来的透支效应是拖累失业率的三项核心因素，目前该逻辑正在逐渐验证。我们认为失业率5.5%左右将是重要的政策底线，并继续提示年初月份失业率上冲风险。今年政府工作报告提出“就业优先政策”，我们认为未来需高度关注失业率数据对政策的扰动，预计国家将多管齐下稳定和扩大就业，《报告》中提到通过加强就业帮扶、对解决就业的企业给予税费减免、拨款进行职工技能提升和转岗转业培训等方式稳定就业，我们预计就业政策或将继续加码。

1-2月制造业投资累计同比+5.9%；基建投资（统计局口径）累计同比+4.3%；地产投资累计同比+11.6%。整体固定资产投资累计同比+6.1%，较2018年全年值上行0.2个百分点。

工业企业盈利增速回调、PMI表现低迷，中小企业融资难问题仍未得到根本性缓解，我们认为需求侧存在下行压力，资金供给成本相对较高，将继续对制造业投资形成制约。政府工作报告强调全面降低企业成本，我们认为相关政策力度较强，有助于减轻企业负担、提高企业盈利，助力稳就业和稳增长。不过整体而言，今年制造业投资中枢下行趋势仍较为明确。

基建投资如期小幅反弹，1-2月铁路投资增速回升到+22.5%，与我们预判的“先铁路后公路”放松基建顺序一致。中央经济工作会议指出我国现阶段投资潜力仍然较大，要加快5G、人工智能、工业 互联网、物联网等新型基础设施建设步伐，我们认为以上方向将是中长期基建补短板的重要发展方向。年初以来，多类工业品价格环比出现反弹，可能反映了基建需求有复苏迹象的预期；地方政府专项债从年初以来就启动发行，保障了基建投资资金来源。随着天气转暖，我们预计今年上半年基建投资增速有望进一步回升。

2019年1-2月房地产开发投资累计同比增长11.6%，比2018年全年提高2.1个百分点。商品房销售额累计同比增速为2.8%，增速回落9.4个百分点。投资较强主要是由于施工面积增长带动，房屋施工面积累计同比增速为6.8%，比去年全年提高1.6个百分点。这与去年拉动地产投资的主要因素是土地购置费用明显不同，1-2月份，房地产开发企业土地购置面积1545万平方米，同比下降34.1%，2018年全年为增长14.2%，我们在年度策略报告中曾提出这种结构变化。然而，销售、到位资金等数据不乐观，反应地产后续的下行压力较大。我们预计2019年三季度房地产政策可能出现边际转向，但转向也会在坚持“房住不炒”的大逻辑下，重点保护刚需，放松一线和部分二线城市的调控措施，达到兼顾稳增长与保障民生之效。

冬尽春归，否极泰来重要前瞻信号

1、央行是金融市场稳定的压舱石。利率趋势仍是下行的，央行作为金稳委办公室不会放任市场下行。详见我们货币政策金融稳定各点评分析报告。

2、股票市场创造牛市的增量资金与路径相对清晰，外资流入创造赚钱效应，详见我们1月底香港路演心得。

3、市场长期低迷融资功能受阻，不利于国家供给侧结构性改革。资本市场利好会频出，如可能出台减税降费。

4、盈利当然重要，但当盈利暴雷市场视利空而不见，流动性和情绪就会推动整个市场。

5、房住不炒决定了经济越没有断崖式下行风险，地产政策放松的越晚，为股市的增量流动性创造了条件，详见我们对经济基本面判断的各类报告。

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