今年三季度以来，大型房企出现打折促销的情况日益增多，而市场的反馈也是立竿见影的。

根据中国指数研究院发布的《2018年1-10月中国房地产企业销售业绩T100》研究报告， 2018年前10个月，销售额破千亿元房企有24家，碧桂园突破6000亿元大关，继续领跑。碧桂园、恒大与万科继续排名前三甲，3家房企销售额均值为5325.9亿元，均值同比增长18.9%，增速较前9月的20%略有回落。

除上述三大房企巨头外，共有21家房企销售额介于1000亿-4000亿元，分别为融创、保利发展、绿地、中海、新城控股、龙湖、华润置地、世茂房地产、招商蛇口、阳光城、华夏幸福、旭辉、金地、绿城、中梁、泰禾、正荣、中南置地、金茂、金科和富力，21家房企销售额均值为1617.2亿元，均值同比增长62.8%，呈现出加速追赶三大巨头的趋势。

负债率持续攀升，严监管之下的房企资金链紧绷

有分析认为，房企降价促销，除了调控政策继续从紧，另外的原因是房企对外部资金的高度依赖，房企的负债率持续居高不下，需要回笼资金以保障企业的正常运转。

我们认为，这固然是原因之一，但三季度以来房企降价促销其实是另有其因。由于上述销售过千亿的房企中，已经有一半在A股上市，我们通过wind查询了A股上市的所有房企负债数据整理如下。

A股上市房企负债情况

我们看到，近年来上市房企无论是负债总额还是资产负债率都持续攀升。虽然2016年以来，在去杠杆政策推动下，中国经济杠杆率趋稳，部分行业杠杆率下降。但房地产行业负债率反而继续走高。

究其原因，无非是房企在“高周转”模式下，为了追求规模而疯狂拿地，导致房企债务规模快速膨胀。而在上一轮2011-2014年的楼市降温过程中，房企的负债率也并没有下降。

从政策角度来看，自2016年10月以来，房地产融资的监管政策不断收紧。住建部、央行、银监会等均有部署规范购房融资的行为。银行、信托、证券交易所等均相继出台金融监管政策，规范房企融资规模、渠道、方式等；公司债发行门槛进一步提高，并且设定资金用途的限制等等。从严监管之下，加剧了房企的资金链紧张程度。

特别是一些龙头房企的负债率，绿地、新城、阳光城、万科、泰禾、华夏幸福、金科和保利等8房企的负债率均高于三季度房企负债率的平均值。

在当前融资环境艰难的背景下，债务负担较重的房企借新还旧的难度巨大，急需依靠自身“造血”来缓解资金链。

龙头房企的负债率

房企存量债券才是直接原因

2015年公司债新规发行放开，由于当时的市场环境较好，债券融资利率较低，许多房企在2015第三季度至2016年第三季度期间发行了大量低成本债券进行融资。这批债券的平均期限集中在2-3年，也就是说，2018-2019年就是这批债券陆续进入到期或回售的高峰阶段。我们看到，今年第三季度的债券发行金额已经创出了2016年第三季度以来新高！

房地产债券发行统计（季度）

根据申万行业一级分类，截至2018年9月30日，房企存量债余额为22004.37亿元，其中3年内回售或到期房企债余额为14894.74亿元，占比高达67.69%。在当前房企融资环境不乐观的情况下，借新还旧需要付出的成本极大。

恒大在10月30日宣布，拟通过旗下附属公司景程作为发行人，发售美元优先票据，所得款项净额主要用于现有离岸债务再融资。公告称，债券分3 种，分别是利率为11%的2 年期债券、利率为13%的4 年期债券（前2年不可赎回）、利率为13.75%的5 年期债券（前3 年不可赎回）。根据彭博汇编的数据显示，13.75% 的利率指引是今年亚洲垃圾级债券发行人中最高的。

我们有理由相信，如果房企有其他融资途径，是不会选择发行利率高达13.75%的债券融资的。而三季度龙头房企以价换量取得良好效果，以及今年第三季度债券发行金额的回升，其实也是被这些两三年前债券逼的！