今年三季度以來，大型房企出現打折促銷的情況日益增多，而市場的反饋也是立竿見影的。

根據中國指數研究院發佈的《2018年1-10月中國房地產企業銷售業績T100》研究報告， 2018年前10個月，銷售額破千億元房企有24家，碧桂園突破6000億元大關，繼續領跑。碧桂園、恒大與萬科繼續排名前三甲，3家房企銷售額均值爲5325.9億元，均值同比增長18.9%，增速較前9月的20%略有回落。

除上述三大房企巨頭外，共有21家房企銷售額介於1000億-4000億元，分別爲融創、保利發展、綠地、中海、新城控股、龍湖、華潤置地、世茂房地產、招商蛇口、陽光城、華夏幸福、旭輝、金地、綠城、中梁、泰禾、正榮、中南置地、金茂、金科和富力，21家房企銷售額均值爲1617.2億元，均值同比增長62.8%，呈現出加速追趕三大巨頭的趨勢。

負債率持續攀升，嚴監管之下的房企資金鍊緊繃

有分析認爲，房企降價促銷，除了調控政策繼續從緊，另外的原因是房企對外部資金的高度依賴，房企的負債率持續居高不下，需要回籠資金以保障企業的正常運轉。

我們認爲，這固然是原因之一，但三季度以來房企降價促銷其實是另有其因。由於上述銷售過千億的房企中，已經有一半在A股上市，我們通過wind查詢了A股上市的所有房企負債數據整理如下。

A股上市房企負債情況

我們看到，近年來上市房企無論是負債總額還是資產負債率都持續攀升。雖然2016年以來，在去槓桿政策推動下，中國經濟槓桿率趨穩，部分行業槓桿率下降。但房地產行業負債率反而繼續走高。

究其原因，無非是房企在“高週轉”模式下，爲了追求規模而瘋狂拿地，導致房企債務規模快速膨脹。而在上一輪2011-2014年的樓市降溫過程中，房企的負債率也並沒有下降。

從政策角度來看，自2016年10月以來，房地產融資的監管政策不斷收緊。住建部、央行、銀監會等均有部署規範購房融資的行爲。銀行、信託、證券交易所等均相繼出臺金融監管政策，規範房企融資規模、渠道、方式等；公司債發行門檻進一步提高，並且設定資金用途的限制等等。從嚴監管之下，加劇了房企的資金鍊緊張程度。

特別是一些龍頭房企的負債率，綠地、新城、陽光城、萬科、泰禾、華夏幸福、金科和保利等8房企的負債率均高於三季度房企負債率的平均值。

在當前融資環境艱難的背景下，債務負擔較重的房企借新還舊的難度巨大，急需依靠自身“造血”來緩解資金鍊。

龍頭房企的負債率

房企存量債券纔是直接原因

2015年公司債新規發行放開，由於當時的市場環境較好，債券融資利率較低，許多房企在2015第三季度至2016年第三季度期間發行了大量低成本債券進行融資。這批債券的平均期限集中在2-3年，也就是說，2018-2019年就是這批債券陸續進入到期或回售的高峯階段。我們看到，今年第三季度的債券發行金額已經創出了2016年第三季度以來新高！

房地產債券發行統計（季度）

根據申萬行業一級分類，截至2018年9月30日，房企存量債餘額爲22004.37億元，其中3年內回售或到期房企債餘額爲14894.74億元，佔比高達67.69%。在當前房企融資環境不樂觀的情況下，借新還舊需要付出的成本極大。

恒大在10月30日宣佈，擬通過旗下附屬公司景程作爲發行人，發售美元優先票據，所得款項淨額主要用於現有離岸債務再融資。公告稱，債券分3 種，分別是利率爲11%的2 年期債券、利率爲13%的4 年期債券（前2年不可贖回）、利率爲13.75%的5 年期債券（前3 年不可贖回）。根據彭博彙編的數據顯示，13.75% 的利率指引是今年亞洲垃圾級債券發行人中最高的。

我們有理由相信，如果房企有其他融資途徑，是不會選擇發行利率高達13.75%的債券融資的。而三季度龍頭房企以價換量取得良好效果，以及今年第三季度債券發行金額的回升，其實也是被這些兩三年前債券逼的！