作者 / 姚贇

來源 / 盒飯財經（ID：daxiongfan）

恒大到底缺不缺錢？

9月24日晚，恒大集團發佈緊急闢謠稱：網上流傳有關我公司重組情況的謠言，相關文件和截圖憑空捏造、純屬誹謗，對我公司造成嚴重的商譽損害。我公司強烈譴責，已向公安機關報案，堅決用法律武器維護公司合法權益。

事發起因，便是24日下午在網上引起圍觀討論的一封“求救報告”。

該報告稱恒大地產資本金大幅減少，須在2021年1月31日前償還1300億元本金並支付137億分紅，資產負債率將大幅攀升至90%以上，可能導致現金流斷裂。這份報告還稱，如不能按時完成重組，或引發恒大集團在相關銀行、信託、基金等金融機構及債權市場的交叉違約，產生金融系統性風險。

據不完全統計，今年上半年，圍繞恒大的資金鍊斷裂問題已出現過五六次。

這不獨屬於恒大，碧桂園、綠城、泰禾、融創等房企也都不定期出現此類傳聞。

“恒大造車屬於換道超車，恒大造車方法論是：買買買、合合合、圈圈圈、大大大、好好好。”恒大進軍造車行業後，許家印第一次公開講述的恒大造車“方法論”。

而方法論中，非買即合的方式，讓人產生第一印象——許家印“不差錢”。

一邊是隔三差五就被資金鍊斷裂；一邊是大手大腳的花錢，恒大足球、恒大造車——恒大的資金鍊、現金流到底如何，讓人摸不着頭腦。

事實上，恒大這場虛驚背後，指向的是某些房地產企業高負債的資本結構玩法，以及對金融槓桿的高度依賴，這些高風險操作猶如達摩克利斯之劍，一直懸在他們的頭上。

急了？新戰略下的大甩賣

“恒大全國樓盤全線7折！”

9月6日，恒大集團董事局主席許家印親自主持，連夜召開集團營銷工作會議。並正式下達了九月、十月的目標：“金九銀十”要賣2000億，單月銷售額要衝刺1000億。

給出的政策很直接——打折，恒大全國樓盤全線7折。

據瞭解，此次促銷從9月7日起生效，將持續至10月8日。除上述優惠外，恒大還將根據去化率等情況推出多重額外優惠，如繳納2000元進行網上認購，可抵扣20000元房款；根據每棟樓宇的去化率給予額外折扣，最高再享88折；全國所有樓盤每天推出10套特價房源，給予額外97折；新購房客戶免收三年物業管理費等。

2018年金九銀十，全國536個樓盤，基礎優惠8.9折；2019年金九銀十，全國532個樓盤，閃購價格7.8折；2020年疫情期間，全國619個樓盤，基礎優惠7.5折。

與歷次營銷折扣對比，今年金九銀十的力度確實夠分量。因這一違背常理的舉動，外界對恒大現金流的關注更加密切。

（部分上市房企2020年1-8月銷售金額增長貢獻因素拆分）

（部分上市房企2020年1-8月銷售金額）

今年恒大在疫情期間和金九銀十的兩次促銷，效果看起來不錯。

數據顯示，8月31日，中國恒大（3333. HK）發佈2020年度中期業績，上半年實現銷售額3488億，銷售回款3120億，營業收入2666億，核心淨利潤193億，現金餘額2046億。

但，恒大從疫情開始到9月上旬這波7折，成爲外界認爲恒大現金流問題的質疑點。當然恒大的彪悍模式就決定了其資金鍊的情況，只可爲相對不緊張和絕對緊張。

3月31日，恒大發佈2019年財報。許家印宣佈：“恒大從2020年開始全面實施‘高增長、控規模、降負債’的發展戰略，要用最大的決心，最大力度，一定要把負債降下來。”

宣佈新發展戰略外，許家印首次回應外界質疑恒大現金流緊張問題。

他調侃道，“今年有人說恒大現金流非常緊張，要斷了？你說要斷了是吧，我（今年1月份）在剛剛還完16億美元債後就立即打了20億美元（回購20億美元債）到證券公司賬上去買債，但在市場上買不到啊。”

恒大總裁夏海鈞補充表示，公司1月份提前償還了16億元美元債，剩餘還有18億美元債需要在今年內償還。公司今年已經發了80億美元債，因而年內到期的18億美元債償付沒有壓力。

房地產企業的本質是金融，是對資金鍊的極致運用，通過快週轉的方式進行快速回籠再投資。甚至，一度在高質量可控融資的背景下，高負債成爲地產企業能力的表現。

被打破的平衡

今年8月，曾經微妙平衡，已被打破。

8月20日，住建部、央行在京召開了重點房地產企業座談會，明確提出了收緊開發商融資的三條紅線。

這“三條紅線”包括：房企剔除預收款後的資產負債率不得大於70%；房企的淨負債率不得大於100%；房企的“現金短債比”小於1。

“三條紅線”意味着融資緊箍咒突然收緊，這對於此前通過“高槓杆”實現快速發展的房企而言，壓力不不言而喻。

而恒大恰好踩了三條線。

恒大2019年年報顯示，恒大的資產負債率83.75%，淨負債率爲159.3%，現金短債比是0.6。

根據TOP30房企2019年年報，三條線都超出的有5家，分別是融創中國、中國恒大、綠地控股、富力地產、華夏幸福；兩條線超出的有5家，分別是中南建設、佳兆業、陽光城、金科集團和榮盛發展；而超過一條線的有16家，包括了藍光發展、美的置業等；三條線都爲超過完全合規的，僅有6家，分別是濱江集團、金地集團、保利地產、龍湖集團、中海地產和華潤置地。

根據踩線情況的不同，還出臺了“四檔管理”。“四檔管理”是指：根據“三道紅線”觸線情況不同，試點房地產企業分爲“紅、橙、黃、綠”四擋。

“三線”均超出閾值爲“紅色檔”，有息負債規模不得增加；“二線”超出閾值爲“橙色檔”，有息負債規模年增速不得超過5%；“一線”超出閾值爲“黃色檔”，有息負債規模年增速不得超過10%；“三線”均未超出閾值爲“綠色檔”，有息負債規模年增速不得超過15%。

踩了三條線的恒大，便處於“紅色檔”，對應了有息負債規模不得增加。

換句話說，如果這三大指標再不降下來，明年恒大就不能再借錢了，這對高週轉的房企來說，無疑是釜底抽薪。

房地產仍是一個現金爲王的行業，尤其對那些高負債經營的開發商來說，現金不僅意味着未來，更與企業當前的生存直接掛鉤。

在此背景下，再來看恒大“金九銀十”的7折優惠力度，似乎能理解許家印喊出“金九銀十要賣2000億，單月銷售額要衝刺1000億”的急迫。也能理解爲何這份求告信一出，大家第一反應選擇相信，甚至在恒大闢謠選擇報警後，依舊有不少人認爲求告信不是空穴來風。

加速現金迴流，加強多元化融資能力，成爲恒大不下牌桌的關鍵。“三條紅線”下，恒大集團需要開源和節流。

（房地產企業經營風險圖）

許老闆的“鈔能力”

“我宣佈，恆馳首期六款車同時發佈。”8月3日，許家印正式揭開了恆馳的神祕面紗。

2018年，許家印就豪擲61億元收購了賈躍亭創辦的美國電動車初創公司Faraday Future（簡稱FF），而當時FF尚未量產。而與賈躍亭決裂後，恒大放棄FF，但未放棄汽車夢。

據創業邦報道：自2019年開始，更是一路狂飆。其中，僅在去年6月，廣州和瀋陽的新能源項目簽約儀式上，恒大在5天時間就投資了2800億元，用於建設南北兩大汽車基地。

去年至今，恒大先後斥巨資收購電動公司NEVS、動力電池企業上海卡耐新能源，國能電動車、瑞典超跑公司柯尼塞格、德國汽車動力工程公司hofer、輪轂電機公司荷蘭e-Traction及英國Protean等相關企業。

豪擲3000億造車，許家印並不是單純爲夢想而窒息。

今年7月，上市公司恒大健康更名爲“恒大汽車”，這標誌着其主營業務將以汽車相，也標誌着多元化佈局下，新能源汽車的戰略地位被抬高到僅此於地產主航道的地位。

外界將這一動作解讀恒大的第二增長曲線。

更名後，恒大汽車動作頻頻：8月3日發佈了6款新車；9月18日，恒大汽車發佈公告稱，擬發行人民幣股份在上海科創板上市，這意味着恒大汽車有望成爲第一家科創板上市的新能源車企。

值得注意的是，恒大汽車剛拉來馬雲、馬化騰、沈南鵬、程維的戰略投資。

據瞭解，恒大汽車已經宣佈成功籌集了40億港元，這些資金是以先舊後新方式安排引入騰訊控股有限公司、紅杉資本、雲鋒基金及滴滴出行等多名知名國際投資者。此次科創板上市，認購股份佔15日已發行股份總數約2.04%，佔待認購事項完成後經擴大已發行股份總數約2%。

這一通操作下來，資源整合外，最明顯的就是拓寬融資渠道。

房地產企業的融資主要有以下幾種方式：一是，銀行貸款，一直是我國房地產企業融資的主要方式和主要渠道；二是，上市融資；三是，房地產投資基金；四是，海外房產基金；五是，房地產信託，成立信託公司和債券融資一直是房地產信託發展的兩種主要模式；六是，對於那些開發週期較長，並且資金流動量較大的高負債房地產企業來說，進行債券融資是高負債房地產企業進行融資的一種較好的選擇。

（不同融資方式特點比較圖，製圖：盒飯財經，資料來源：《高負債房地產企業多元融資方式研究》羅有祖）

目前，高負債房地產企業通過銀行貸款和企業融資作爲籌集資金的主要發展手段。而企業融資主要是抵押貸款、項目貸款等方式，這些根本不能滿足高負債房地產企業的資金需求。（《高負債房地產企業多元融資方式研究》羅有祖）

許老闆的“鈔”能力，不止體現在造車。

2019年3月，許家印在公司業績會上宣佈了未來5年的多元化戰略：“今天正式宣告，恒大的多元化產業佈局已經全面完成，形成了以地產爲基礎，旅遊文化、健康養生爲兩翼，新能源汽車爲龍頭的產業格局。未來五年內，恒大不會再涉足其他大產業。”

夏海鈞曾公開介紹：目前恒大物業合約面積超5億平方米，在管面積超2.5億平方米，服務600萬業主；2019年營業收入73億元，淨利潤9.2億元。夏海鈞還表示，恒大物業未來三年將保持高速增長。

據瞭解，恒大物業稍早前引進235億港元戰略投資，佔股28.061%，公司估值達到750億元，投資者包括中信、光大控股等大型央企，雲峯基金、紅杉資本等投資基金，以及騰訊、周大福等企業。（《恒大半年報凸顯“新戰略”成效 多元化業務佈局並進》夏曉倫）

戰略多元化的背後，指向的是融資多元化。如恒大這樣高負債房地產企業的發展，離不開金融系統的支持。

而在房地產緊縮的大環境下，融資更成爲難題。加上“三條紅線”，除了降低負債外，恒大的戰略多元化成爲“開源”的主要方式。

不改激進

“動作特別大，在汽車圈引起動靜特別大。” 2019年11月，恒大新能源汽車全球戰略合作伙伴峯會在廣州召開，一位參加了該活動的人感慨到。

這場峯會來自全球共計206家汽車產業龍頭企業的CEO及高管1100多人出席峯會，加上媒體等，整個發佈會的規模小2千人。會上，恒大一次性與60家汽車零部件巨頭簽訂戰略合作協議，這些企業包括博世、麥格納、大陸、採埃孚、蒂森克虜伯、捷太格特、巴斯夫等。

有媒體報道是這樣形容：規模之大、規格之高、影響之廣，堪稱世界汽車發展史上前所未有的史詩級“聚會”。

確認多元化戰略後，2019年下半開始，許家印開始發力新能源汽車，那場發佈會僅僅是發力的表現之一。

從地產到多元化，恒大做事一直有這幾個顯著的特點。

一是發展速度迅猛，從一家區域開發商迅速擴展爲全國性的大型地產開發商；二是地產開發重點在三、四線城市，在全國大量囤積土地，以開發精品房產項目著稱。三是多元化擴張十分迅猛，繼造車之後，恒大集團旗下子公司和相關業務，已高調宣佈進入酒店管理、文化產業、足球等多個領域。

如2007年之後，恒大進入文化產業，先後成立了恒大影視文化有限公司、恒大影視發行有限公司、恒大院線管理有限公司、恒大文化經濟有限公司、恒大音樂有限公司、恒大動漫產業有限公司。

2009年恒大集團出資2000萬資金成立了恒大排球俱樂部。2010年又重金投資成立了恒大足球俱樂部，繼而又投資了恒大皇馬足球學校。2013年 11月，繼恒大足球亞冠折桂後，恒大集團召集全國 200多家媒體，高調宣佈進入食品快銷行業，成立了恒大礦泉水集團。2013年下半年，恒大又進入了醫療行業，成立了恒大健康產業有限公司，12月份與哈佛大學合作成立了恒大醫院，翌年又成立了恒大免疫性疾病研究中心。

激進，一直是恒大的底層性格，不論是在房地產領域，還是其他領域。

“地產黃金時代結束，白銀時代如何轉型” 2014年，房地產主流論調改變。當主流房地產企業開始思考穩健時，許家印依舊沒有剎住恒大這輛激進的車。

截止2014年6月，半年內恒大地產借貸總額爲1517.8億元，其中一年內到期的貸款佔比50%，淨利率則僅爲11.19%。

當時的許家印用足球踢開了多元化的大門。從恒大冰泉到恒大糧油、恒大乳業再到投資光伏, 甚至還有收購韓國整容機構的恒大健康產業。在那之前，因相信城鎮化給二、三線地產帶來的機會，他曾一口氣吞下數千萬平方米的土地——以當時恒大的規模來看，這樣的投資因激進而備受質疑。（《許家印另類轉型》謝思聿）

從瘋狂囤地到恒大足球，再到如今的新能源汽車，許家印一直沒有變。