2020年，資本市場重磅事件非螞蟻集團IPO莫屬。最新消息稱，螞蟻集團A+H同步上市已獲證監會同意。據外媒報道，市場對這家超級獨角獸的估值已升至2,800億美金；此前，多家券商曾發佈報告測算螞蟻估值，平均值高達2萬億人民幣。

螞蟻有望成爲今年全球第一大規模IPO，如何判斷其2,800億美金估值是否合理呢？市場說法各異。

我們先不看亞馬遜這樣巨無霸互聯網公司更常用的市銷率（Price/Sales）指標，先看更廣泛用於各行業企業的市盈率（PE）指標。

一般來說，國際市場上最常見的估值參數即爲市盈率，由股價除以年度每股盈餘（EPS）或者市值除以淨利潤而得出。該參數可以把企業的市場價值與其盈利能力直接聯繫起來，因此被廣泛用於評估企業估值是否合理。市盈率相對低證明價格“便宜”。

市盈率可分爲靜態市盈率、滾動市盈率、預測市盈率。相較於過去的財務表現，投資者更關注公司未來的增長潛力。

投資不是看着倒車鏡開車，國際資本市場對未上市的公司的預期上市時估值一般採用預測市盈率（前瞻市盈率），即基於上市時點的下一財年的預期盈利對應的市盈率進行估值，對高增長的公司甚至會考察下兩個財年的預期盈利對應的市盈率。針對螞蟻而言，考察的是2021年或2022年螞蟻預期盈利對應的市盈率。

對比科創板和其他互聯網巨頭的市盈率來看，螞蟻的估值水平處合理區間甚至偏低：螞蟻2021/22年預測市盈率20~30倍，僅約科創板已上市185個項目平均市盈率的1/3；不及全球9家科技、金融類巨頭市盈率的中位值，與螞蟻同樣具備科技金融屬性的PayPal市盈率超過100倍。從基本面看，全球超10億用戶的公司中，螞蟻估值尚且排後；和標普500成分公司以及阿里巴巴、騰訊對比，收入規模超150億美金的179家公司中，僅螞蟻2019年收入增速超40%，且營業利潤率超過20%。以上種種足以證明其成長潛力。

2,800億美金估值計螞蟻遠期市盈率在20~30倍區間

據彭博報道，目前市場上對螞蟻的最新估值大概是2,800億美元（假設1美元對應6.7人民幣匯率，對應市值爲18,760億元）。

基於中金、花旗、摩根大通和摩根士丹利等機構的預測淨利潤計，螞蟻2020、2021及2022年的預測市盈率分別約爲37.3倍、28.1倍、21.3倍。據招股書披露，按照2020年6月30日止12個月調整後的淨利潤，螞蟻最近12個月市盈率約爲43.2倍。

按2,800億美金估值，螞蟻21/22年遠期市盈率在20~30倍區間，無論是對比科創板公司，還是對比全球同類科技公司，螞蟻市盈率估值較低，有很大上升空間。

螞蟻近12個月市盈率不及9家巨頭中位數

對比靜態市盈率的話，據統計，截至2020年10月16日，已上市的科創板項目共185個，發行市盈率平均值爲70.25倍（發行市盈率爲發行當年前一完整年度扣非前後孰低淨利潤來計算），遠高於螞蟻的動態市盈率。

螞蟻的靜態市盈率也遠低於全球其他互聯網巨頭。據測算，螞蟻近12個月市盈率爲43.2倍，還不及9家科技、金融類巨頭市盈率的中位值，市盈率最高的美團超過了400倍。與螞蟻同樣具備科技金融屬性的PayPal近12個月市盈率也超過了100倍。相較螞蟻的估值水平，這些頭部公司的共同特點就是“貴”。

以PayPal爲例，螞蟻集團2019年全年營收1,206億元，淨利潤爲181億元，營收和PayPal差不多，利潤率比PayPal高一倍。考慮到螞蟻的用戶規模是PayPal的3倍，和中國移動互聯網的巨大空間，螞蟻的潛力顯然比PayPal高得多。

看用戶規模的話，在全球用戶超10億的科技公司中，蘋果市值高居榜首，超過2萬億美金，螞蟻2,800億市值，在市值/用戶數上面還有很大空間。

179家收入超150億美金公司，僅螞蟻年增速破40%

除了對比市盈率數值的高低，一家公司估值倍數還要和增長速度作對比。

一家公司長期的增長空間和增長速度，取決於兩方面因素，第一是這家公司的護城河是否足夠寬廣，第二是這家公司的業務能不能長期維持。前者決定了其收益水平的高低，後者決定了其發展的可持續性。

根據晨星日前發佈的《亞洲股票第四季度展望報告》指出，螞蟻集團目前已是中國最大的數碼金融服務供應商，覆蓋超過7.1億名月活躍用戶，以及多達8,000萬間商戶，憑藉其強大的網絡及穩健的市場地位，螞蟻集團擁有寬闊的護城河，有助保護長期盈利，其優勢更可媲美PayPal及美國運通，並在未來至少20年內，均可保持市場領先地位。

券商分析報告評價稱，A股和港股市場目前尚未有螞蟻同類型標的，其業務具有創新性，並已形成獨特的生態系統。

值得關注的是，據統計，考察美國標普500成分股、阿里巴巴、騰訊以及螞蟻，2019年收入規模超過150億美金的公司爲179家，佔總數35%，這179家公司中，2019年營業利潤率超過20%的公司爲47家，佔總數的9%，包括谷歌（Alphabet）、Facebook、PayPal、Visa、Mastercard、阿里巴巴、騰訊等代表性公司，但僅有螞蟻2019年的收入增長超過40%。

作爲數字支付和數字金融科技行業的絕對龍頭、獨一無二的業務生態、高速增長的業績，螞蟻集團並沒有像券商報告中寫到的那樣享受估值溢價，市場爲何只給出了偏保守的估值呢？

可能是螞蟻集團的總市值較高影響了市場的判斷。A股市場上當前市值最高的是貴州茅臺，前10名中還有五糧液，同屬於可選消費品的白酒行業，還有能源行業的中國石油排在第10名，其他7席均屬於金融（工農中建招行 +國壽平安）。在電商、社交、支付這些中國企業領先世界的領域中，螞蟻集團第一個登陸A股。我們希望A股市場能夠逐漸理解螞蟻這樣的超級獨角獸，螞蟻的巨大市值將不是市場情緒的亢奮產物，而是紮實業績的低調體現

作者：郭荊璞