來源：鴻道投資

一、市場回顧

三月市場整體呈下跌態勢，wind全A指數月跌幅-3.14%。美債收益率在二月份創新高之後，三月中上旬繼續保持上行節奏，高估值板塊延續承壓調整態勢。機構抱團股逐步瓦解的過程中，市場風格開始擴散：一方面，寬基類指數走勢分化，大盤類指數滬深300領跌（-5.79%），小盤類指數國證2000逆勢上漲（1.63%）；另一方面，主題投資熱度躥升，受益於碳達峯、碳中和的板塊及個股持續活躍，wind碳中和指數當月大幅上漲20.74%。

行業月度走勢上，中信一級行業分化嚴重，電力及公用事業（+14.84%）、煤炭（+6.50%）、鋼鐵行業（6.38%）領漲；有色金屬（-10.94%）、國防軍工（-9.25%）、石油石化（-8.61%）行業領跌。

市場資金層面，公募偏股型基金當月新增發行2295億份，環比二月份有所減少但整體仍然維持在相對高位；融資餘額當月減少206億，連續兩個月保持下行；北上資金當月淨買入187億，連續六個月保持淨買入。

三月份國內經濟延續復甦，PMI（51.9）接近2020年11月份的高點；政策上逐步向“穩槓桿”傾斜，3月15日國常會提出了 2021年“政府槓桿率要有所降低”。外部層面，美聯儲對利率上行持開放態度，美債收益率後市仍有進一步上行的空間；歐盟、美國、英國等西方國家聯手對中國施壓制裁，國際局勢持續緊張，投資者風險偏好處於低位。

在“經濟進，政策退”的背景下，三月份市場總體偏謹慎，成交金額震盪下行。操作上，我們在下旬市場反彈的過程中繼續減持了倉位，持倉結構上注重規避市場主要的下跌方向，同時專注於獨立研究創造價值，嘗試佈局盈利高增長、估值相對合理的中小市值個股以獲取絕對收益。

二   市場展望與投資策略：放緩節奏，等待A股的結構轉換與“再平衡”

(一) 中美各自宏觀政策的變化推動A股結構轉換與再平衡

未來一段時間，美國宏觀的變局是推動全球資本市場變化最重要的因素。究其性質，拜登民主黨政府宏觀政策的調整是對美國過去三十年多年，即里根、撒切爾新自由主義政策占主導地位以來，美國貧富差距不斷拉大的長期趨勢的重要調整。拜登政府執政政策的導向類似六十年代中後期約翰遜政府的“偉大社會”：向貧困開戰、給平民階層更多平等的機會與保障。

因此，拜登政府財政支出的不斷擴大乃題中之意。美國長期國債收益率的上升其性質是預期長期國債供求關係變化帶來的中樞性抬升，美債與美元的走勢將對全球資金的流向產生重要深刻的影響。

考慮到“茅指數”與新興成長股的上漲是過去美債收益率持續向下與2020年中國宏觀槓桿率史無前例上升了23.3個點相疊加的結果，這次A股長久期高估值股票的調整究其性質也不僅是對2020年12月7日上升行情的回探，而更可能是對2019年以來持續兩年上漲的調整。

(二) 股票市場與商品市場結構轉換與再平衡的方向

中國宏觀經濟政策的變化源於百年未有之大變局、即中美關係的根本變化。由此出發，國內大循環爲主與自主創新是中國應對百年未有大變局之兩大國策。

對於前者，關鍵要搞好消費側改革，即改革收入分配製度與社會保障制度，讓廣大老百姓有錢花、敢花錢。地產三道紅線、醫藥集採、互聯網平臺反壟斷、整肅課外補習班、電子煙納入菸草管理體系都是收入分配改革的題中之意。

自主創新則指向軍工、核心科技、糧食石油、卡脖子製造業的突破升級與自主可控。

綜合上述兩方面，相對於過去兩年“一邊倒”的走勢:

股票市場：市場結構調整與“再平衡”有幾大線索

1 從強調長期成長轉向價值、轉向成長與估值性價比

2 從大盤股尤其是大盤成長股轉向中小盤價值成長股

3 從消費醫藥互聯網轉向創新升級的製造業和IT行業公司

商品市場：碳達峯與保就業保市場主體的再平衡

對拜登政府新一輪財政刺激的預期疊加中國政府“碳達峯”收縮供給的預期，週期行業（以黑色、集裝箱海運爲代表）價格與景氣度處於五年來的高位。如果保就業保市場主體爲政策的主要着力點，則存在實現“碳達峯”與緩解企業成本壓力的再平衡，後面需要高度關注週期行業什麼情況下出現歷史性的做空機會。

(三) 二季度，股票市場的結構轉換處於“政策空窗期”

儘管變化的方向已定，但二季度，中美的宏觀政策轉換可能都會有一段空窗期。

提出新的財政刺激計劃之後，二季度，拜登政府與國會的反對黨與民主黨內的溫和派會有一段艱難的政治博弈和討價還價的過程。由於十月份美國國會確定新財政年度預算，三季度，新的財政刺激計劃的規模會落地。給平民階層以更多的財政補助、綠色經濟、給企業和富人加稅三大政策目標是民主黨的“不可能三角”，拜登政府在哪些政策目標上與反對黨妥協、堅持哪些政策目標將會對全球金融市場包括股票市場的結構方向產生深刻持續的影響。

從最新的金穩委會議精神看，政策制定者更關心就業市場尚未全面恢復、仍需“放水養魚”是二季度中國宏觀政策的基調，可能，至少二季度前期，宏觀政策還不會轉彎。不過，“緊信用”是2021年的大方向，如果2021年最終要實現穩槓桿，社融也得“前高後低”，三季度開始，相對於宏觀經濟的慣性上升，社融增速更明顯地下降，虛擬經濟包括股市與房市的壓力會更明顯，A股市場的結構轉換與再平衡也相應會加速。

(四) 2021年，放緩節奏，做好深度的產業研究正當其時

1 中小市值的價值成長股處在2019年初以來性價比最好的時候，我們對2021年的A股市場不悲觀。

2 2020到2021年，結構轉換與再平衡推動A股市場從“少數股票的牛市”到中小市值股票的“萬紫千紅”。

3  2021年，放緩節奏，讓靈魂跟上腳步，做好深度的產業研究與公司研究既是正道也正當其時。

感謝投資人對鴻道投資的信任與支持！

責任編輯：陳悠然 SF104