國泰君安4月27日至30日在蘇州舉辦主題爲投資中國的策略研討會，研究所所長黃燕銘和首席策略分析師陳顯順發表了策略觀點。

他們認爲，股指仍將橫盤，但盈利結構帶來的機會將天差地別！有別於近年來市場推崇的“買入-持有”策略，國泰君安認爲未來一段時間“擇時、擇賽道、擇股”同等重要，好公司不一定是好股票，以超預期思維做研究和投資是重中之重。

股指將在3300至3700點橫盤震盪

黃燕銘認爲，未來一段時間上證指數仍將呈現橫盤震盪的格局，中樞區間爲3300至3700點。大幅下跌可能性有限，但也沒有抬升趨勢，當中因盈利結構帶來的機會將是天差地別。

當前市場的重點在於分子端盈利的正向推動，與分母端的無風險利率與風險偏好的負向壓制。首先，從無風險利率的角度來看，當前全球通脹加速、美債收益率的上行以及流動性收緊、信用收緊的影響已基本被充分預期，市場因此大幅下跌的可能性有限，但利率端的上行預期帶來的估值壓力仍將持續。

其次，風險偏好仍然處在一個相對較低的水平，且當前沒有抬升的趨勢。儘管經濟正處於復甦的尋頂階段，但市場未來兩個季度盈利動能強勁。二季度盈利增速保持高位，三季度增速雖有所回落，但從盈利能力來看預計未來兩個季度ROE水平仍然能維持在一個相對高位上，短期高景氣標的蘊含着較爲不錯的賺錢效應。橫盤震盪的指數雖爲方寸之地，盈利結構帶來的機會卻別有洞天。

有別於近年來市場推崇的“買入-持有”策略，國泰君安強調，未來一段時間需要調整投資思路，擇時、擇賽道、擇股同等重要，好公司不一定是好股票，以超預期思維做研究和投資是重中之重。

高端消費、國貨崛起值得重視

消費行業近年來一直是普通投資者最熟悉的領域，同時也是機構重點配置對象。機構重倉的消費股，在藍籌股泡沫破滅後是否仍無機會？

對此，國泰君安認爲，盈利仍是配置最重要的抓手，其中部分盈利再次超預期的品種，仍有可能“捲土重來”。

當前經濟復甦背景之下，消費的機會值得投資者多加關注。首先，隨着疫苗的大規模接種，各類消費場景的修復、收入預期的恢復勢頭強勁。尤其在五一假期臨近的背景下，消費的超預期復甦將給可選消費類的上市公司盈利帶來重要的支撐。

其次，消費結構之中，高端消費和國貨崛起尤其值得重視。高端消費品受邊際消費傾向定價更爲明顯，在復甦的經濟、向好的收入預期背景下，高端消費品的格局良好，盈利的穩定性和持續性都將超出市場預期。同時，在消費的復甦過程當中一大批優秀的國貨品牌正逐步崛起。伴隨人口結構的變化、國貨品牌的崛起，中國的自主品牌市場份額逐步擴大，尤其在體育用品、數碼用品、化妝品等領域當中，國貨甚至成爲了時尚的名片。

有統計的數據顯示，頂流明星代言國產主流品牌數量佔比從2019年四季度的38.7%提升到2021年一季度的53.7%。2020年消費者傾向於購買國貨的比例高達84.2%。

週期板塊行情已經走到尾端

全球定價原材料的週期板塊是國泰君安在2020年下半年以來持續推薦的重點，從行情的演繹來看，到2021年一季度相對市場的超額收益非常明顯。但在當下國泰君安卻指出：這一板塊的行情已經走到了尾端。當前的週期品，是典型的“樹上的花開了，心裏的花卻要謝”。

首先，從商品的價格變化趨勢來看，儘管銅價目前仍然處於相對較高的位置，但相比於2020年年底，後續上漲的動能已經顯著趨弱。高位震盪之下非商業目的投資者加倉力量趨弱，反映出儘管全球需求不弱，但銅價前期的漲幅可能已透支樂觀預期。

其次，從業績上看，當前市場已經普遍充分預期到了全球需求層面的修復帶來的業績改善。正如當前一季報行情演繹的，週期品一季度業績超預期但並未帶來股價的大幅表現，可見市場對於週期盈利預期已做出充分上修。

再者，從估值維度來看，信用收縮的背景之下，週期板塊在經歷了2020年下半年與2021年一季度的估值抬升，性價比已經收斂至歷史平均水平，相比於科技、消費沒有明顯優勢。對於市場的變化，掌握節奏很重要。

科技全年的配置意義在凸顯

放眼全年，當前市場認可度偏低的科技成長行業反而具備最佳的長期配置價值。

國泰君安認爲，在一季度末交易結構惡化和市場風險偏好進一步下行的背景之下，科技成長行業如新能源、消費電子等被機構投資者減倉，但如果從中長期景氣度的角度來看，這一類科技成長行業仍然是最優的配置選擇。

首先是從預期來看，電氣設備、機械設備、國防軍工等行業2021年單季利潤增速持續維持在20%以上，淨資產收益率水平ROE也呈現出逐季提升，與製造業產業升級相關的工控自動化、機器人、減速機等通用製造設備全年將保持較快增長。

其次，從產業鏈的傳導維度。集成電路、新能源車產業鏈同時具備有當前高景氣與景氣改善的雙重特徵，在國君所做的產業鏈景氣度打分的模型當中，新能源車、集成電路、大製造產業鏈目前的配置價值最高。

高增長的科技已經對應較高的估值水平，投資者是否會掉入所謂的“價值陷阱”？

就此，陳顯順認爲，高增長行業不適用PEG，但ROE的中長期指引意義是十分重要的。如果一定要計算PEG，按照PE和G的分位數計算更爲合理，2021年的PEG水平低於1的高增長行業集中在科技成長、製造、可選消費三大領域，新能源汽車、半導體、消費電子、醫藥等行業估值性價比尤爲突出。因此，“從全年配置價值的角度出發，我們正站在科技的起點。”

編輯：朱紹勇

責任編輯：陳悠然 SF104