【ROE看房企】中南建設高槓杆貢獻高ROE 淨利潤率仍不足10%

出品：大眼樓管

作者：肖恩

隨着房地產行業調控的深入，從三道紅線到兩集中供地，從金融機構端的貸款佔比限制再到土地財政收歸國稅。行業的調整洗牌或仍在進行之中，17萬億對應的銷售體量大概率是中國房地產行業自98年房改後狂奔的頂點！過去兩年倒閉了大批的中小房企，甚至像泰禾、福晟、華夏幸福、藍光等頭部房企都在行業見頂的過程中陸續陷入困境。

“內卷”這個詞適用到房地產業，就變成了“管理紅利”、ROIC、ROE。在行業洗牌階段，行業集中度將持續提升，有更強綜合競爭力的企業會獲得更多的市場份額。新浪財經上市公司研究院統計A+H兩地規模較大的百家房企，通過杜邦分析梳理各房企的ROE，從中找出各房企的盈利模式，試圖找尋行穩致遠的“剩利者”。

中南建設公司成立於1988年，業務涵蓋房地產開發、工程總承包、海綿城市建設、地下管廊建造、市政工程、安裝等領域。平均ROE近兩年有所上升，達到了28.23%的較高水平，銷售淨利潤率也連續兩年上升至9.93%的水平，總資產週轉率企穩在0.2左右，處在統計房企的中上游水平，並未體現出明顯的管理優勢。相對來說，中南建設的財務更爲激進，整體的權益悉數達到13高水平，即資產負債率爲86%。2020年報顯示，中南建設也踩1條紅線，預收賬款的資產負債率爲79.76%。

ROE連續兩年上升達到28%的較高水平

統計過去5年百家房企平均ROE的表現情況發現，ROE也隨着行業景氣度呈現出週期性的變化。中南建設過去幾年的平均ROE逐漸抬升，2016年-2017年，房企的盈利基本對應的是2014-2015年的銷售，屆時房地產行業從居民加槓桿開始，逐漸從上一輪的調控週期中逐漸復甦，中南建設的平均ROE從不足20%升至23.4%。不過在前兩年的衝頂後，房企平均ROE在2020年出現了比較大的回落。

而截止2020年，中南建設的平均ROE繼續升至28.23%，其在所有統計的100家上市房企中位列第9位，處於上游水平。此外，在規模相當的房企中處於位置前部位置，高於金科股份、陽光城、綠城中國、中國金茂等。

淨利潤率同規模裏中等從底部逐漸抬升

觀察過去5年的百強房企平均淨利潤率的情況，從2017年開始，淨利潤率出現了比較明顯的趨勢性下滑，從2017年的14.44%下滑至2020年的9.7%，下滑近5個百分點。

值得注意的是，利潤率的下滑情況，是大小房企均需面對的困境。

同平均ROE指標類似，中南建設過去幾年的淨利潤率儘管不高但持續抬升，截止2020年，淨利潤率爲9.93%。其在所有統計的100家上市房企中位列51位，在規模相當的房企中處於位置處於中游水平，低於聚焦一二線的中國金茂和金科股份，高於聚焦在三四線的陽光城和有建設業務的綠城。由此看來，儘管喊RIOC喊得最響亮，但中南建設的管理紅利並不明顯。

權益比例高且較爲穩定

面對行業調整期，不少房企會選擇報團取暖，一是減少自身的風險，二是增加自己的話語權。報團取暖最典型的體現就是少股股東權益佔比的提升，儘管這裏面存在明股實債的情況，但明股實債也是抱團的一種特殊形式。而股權的佔比的變化，會在項目結轉時變成利潤分配的變化，過去幾年，行業內少股股東損益佔比明顯升高，相應地歸母股東利潤的佔比則是下滑。

在歸母利潤佔比方面，中南建設近幾年的數據比較穩定在90%出頭的水平，但這個比例僅列在統計百家房企的32位，位於中上游水平。可見，儘管頭部整體權益比例有所下降，但是整體的權益比例是不低的，預計合作開發的程度未來或將進一步加深。

在同規模房企中，中南建設位於較高水平，陽光城和中南建設的歸母利潤佔比比明顯更高，中國金茂、金科股份、綠城中國權益比要低。

總資產週轉率行業中游

通常來說，如果說單個項目的利潤率下滑，那麼房企可以選擇在同樣的時間內多做幾個項目，加快週轉賺到和以前一樣的利潤，但“薄利多銷”顯然會更累，但這畢竟是挽救利潤的一種方法，也對開發商提出了更高的要求。

Wind數據顯示我們統計百家房企的平均總資產週轉率在過去5年竟然出現了趨勢性的下滑，從2016年的0.25下滑至2020年的0.21。

平均總資產週轉率方面，中南建設過去兩年標此前幾年有所提升，基本穩定在0.23的水平，體現出了一定的管理優勢。而在所有統計上市房企中，位列30位，高於融創、華潤、恒大等．低於陽光城和金科股份。

高槓杆率貢獻高ROE 仍踩一道紅線

權益乘數儘管不能像“三道紅線”那樣詳細的衡量房企的財務狀況，但也基本上能表示一個大體趨勢。2016-2020年，在統計的百家上市房企的權益乘數隨着平均ROE、行業週期一樣，有明顯的波動。在2016-2018年，房企經歷一輪加槓桿的過程，而在2018-2020年則在逐漸降槓桿，但是降槓桿是痛苦，因此緩慢也是情理之中。

在平均權益乘數方面，中南建設的財務更爲激進，整體的權益悉數達到13高水平，即資產負債率爲86%。在所有統計上市房企中，位列16位，在同等規模房企中最高。2020年報顯示，中南建設也踩1條紅線，預收賬款的資產負債率爲79.76%。

綜上，中南建設的平均ROE持續提升且位列上游，體現出了其綜合盈利能力得到改善的一面，這其中，主要是得益於中南建設在淨利潤率這個環節明顯改善。而公司的高槓杆率以也有明顯貢獻，但仍踩一道紅線是中南建設需要解決的問題。

附註1：在統計A+H上市房企的杜邦分析數據：