來源：金融街廿五

作者：郭強，建行金融市場部

近期人民幣升值引發了市場熱議，也引發了監管層的關注。當然，也有不少普通居民（非金融從業人員或不具備相關專業知識）開始關注，關注的焦點無非是人民幣升值背景下的資產應當如何配置。

我們先來盤點一下相關資產的走勢。疫情以來，人民幣對美元最低點是2020年5月27日的7.1765，最高點是2021年5月31日的6.3565，最高點和最低點剛好間隔整整一個自然年，期間最大升值幅度是12.9%。以2020年5月27日爲起點，截至2021年6月4日收盤，人民幣累計升值10.38%。

同期，美元指數累計下跌8.95%。

A股上證綜指累計漲幅26.18%，深證成指累計漲幅37.50%，滬深300指數累計漲幅36.40%，創業板指累計漲幅53.46%。

美股道瓊斯工業指數累計漲幅39.05%，納斯達克指數累計漲幅47.90%，最有代表性的標普500指數累計上漲41.38%。

比特幣累計漲幅322.60%，最大漲幅超過600%。

中國房價的累計漲幅計算相對不夠精確，筆者以百城住宅平均價格爲標的，分別計算一線、二線和三線城市的房價漲幅。一、二、三線城市平均價格累計漲幅分別爲3.18%、3.95%和5.18%。

美國房地產市場疫情以來也比較火爆，美國標準普爾/CS房價指數（20個大城市）累計上漲12.06%，美國標準普爾/CS房價指數（10個大城市）累計上漲11.92%。由於數據更新問題，此指數目前只更新到今年3月底。

大宗商品成爲疫情以來全球關注的重點。同期LME銅累計上漲85.75%，LME鋁累計上漲61.57%，CBOT玉米累計上漲113.48%，DCE鐵礦石累計上漲67.45%，ICE布油累計上漲95.48%，WTI原油累計上漲101.95%。

貴金屬方面，COMEX黃金累計上漲11.05%，SHFE黃金累計下跌2.58%。

從上面的數據我們看到，在人民幣升值的這一年中，累計漲幅最大是比特幣價格，漲幅超過300%，其次是CBOT玉米，累計漲幅超過110%，漲幅排名第三的資產是WTI原油，累計上漲約102%。而表現最差的資產，第一名是美元，美元指數累計下跌8.95%，第二名SHFE黃金，累計下跌了2.58%，第三名是中國一線城市平均房價，漲幅爲3%左右，與銀行理財大致相同。

可以看出，在各國的經濟救助與刺激計劃下，疊加全球流動性氾濫，不只是經濟重建所需的大宗商品價格暴漲，其他一些流動性較好的資產都出現了資金的湧入。

由於普通居民並無過多的投資渠道來購買境外資產，加之國內的監管較爲嚴格和完善，因此，從資產的可得性以及投資的便捷性方面考慮，國內普通居民可能持有最多的資產就是現金（多數爲短期銀行理財）、股票、基金、美元、房產以及少量的比特幣。

那麼這幾種資產後續會怎麼表現呢？

先來說比特幣。比特幣堪稱是近兩三年來市場最關注的投資品或者投機品，其表現也最接近2000年網絡泡沫的情形。索羅斯有句名言，識別泡沫，參與泡沫，然後在泡沫破裂之前離開泡沫。事後看，擁抱比特幣泡沫最好的時機早已過去。截至目前，全球已有超過23個國家的央行或部分商業銀行對比特幣等虛擬貨幣發佈了限制交易措施，但監管細則、禁止程度略有差異。由於其應用場景等方面的不確定性，導致普通公衆對其瞭解一般都侷限在數字貨幣、加密貨幣、增值資產等方面。包括特斯拉、馬斯克在內的吹捧者，主要是試圖將其支付功能合法化而不斷的進行“遊說”。但貨幣支付功能僅靠比特幣的去中心化技術，遠不能承擔支付功能所需要的信用。相反，比特幣的炒作更可能會涉及洗錢等不法行爲。目前，中國已經嚴令禁止比特幣交易，多家銀行發佈了禁止用戶進行比特幣等虛擬加密貨幣的交易。美國證券交易委員會、財政部多次警告加密貨幣的加密貨幣、穩定幣和其他創新“可能給用戶和整個金融系統帶來潛在的風險”。後續，美聯儲、人民銀行等主要央行推出國家數字貨幣勢在必行，各國都已着手測試，也許央行數字貨幣推出之日，就是比特幣泡沫破裂之時。所以比特幣的風險回報比並不高，並不建議普通居民對比特幣進行投機。

其次來看房地產。國外的房地產由於衆多限制，普通居民實際持有的並不多。以中國目前的情況來看，商品房仍還有局部結構性的上漲，比如好的學區、好的地段，比如深圳、成都之類的流動人口湧入的城市。但國家整體的調控思路已經被反覆地確認，一旦有漲幅過快過大的區域，調控政策隨時加碼。從近一年的平均價格漲幅來看，持有房產的賬面收益率與銀行理財的收益率大致相當。而從監管的動向來看，現在對居民消費貸、私營企業經營貸流入房地產市場的行爲進行嚴查，居民加槓桿的難度已經較大。換句話說，市場上的熱錢不少，但能夠進入房地產市場投資的資金越來越少，沒有大批增量資金的進入，房地產市場的價格上漲動能自然不會持續。但不可否認，房地產目前看仍是居民的主要資產和優質資產。雖然可能升值幅度不大，但持有風險不高。

第三類是大宗商品，包括貴金屬和原油。一般居民通過期貨來對大宗商品進行投資。銅、鐵、油等大宗商品價格主要取決於供需差的缺口大小與持續時間。從美國現在祭出的大規模基建計劃、主要礦產區的疫情嚴峻程度、以及美聯儲退出寬鬆的時間點綜合判斷，可能大宗商品的價格上漲還將持續一段時間。但期貨交易本身自帶槓桿屬性，屬於高風險資產，波動性遠高於股票，對投資者自身的交易素質要求比較高，因此，即便有足夠的興趣去參與，一般投資額度佔家庭資產的比例都比較小。當然，由於大宗商品投資這個領域對普通居民而言，還是具有一點的神祕感和距離，再加上前段時間也出現了由於原油價格大幅波動和代客交易機制問題導致的投資者大幅虧損個例，所以，大宗商品投資監管並不鼓勵，對個人的要求更高一些。

再來看看美元。從家庭配置的角度看，很多家庭兌換美元主要是爲了給未來的出國旅遊和子女境外求學備用。在新冠肺炎疫情沒有得到完全防控的情況下，出國留學和旅遊的需求會被大幅壓縮，因此對美元的需求可能並不強烈。但最關鍵的問題是，這種需求什麼時候會再次釋放？從筆者的個人判斷看，出國需求釋放的激發點就是新冠肺炎的特效藥問世。從目前的情況看，隨着醫療供給的滿足，重症的病例已經大幅下降，民衆對於疫情的恐慌之處在於其較強的傳染性、治療的不確定性以及後續相關的隔離政策。一旦特效藥研發完成，新冠也就變成一種普通的流感，沒有了恐慌，出國需求自然就會恢復。

目前，人民幣對美元處於近6年以來的高位，且美國強勁的經濟數據不斷刺激美聯儲退出量化寬鬆的衝動。2008年金融危機後，美國GDP環比折年率於2009年三季度轉正，四季度創當時的高點4.5%，美元指數從2009年12月初開始，走出了一波長達135個交易日的單邊上行，從2009年12月1日至2010年6月8日，美元指數累計上漲17.8%。本來有出國需求的家庭，只是被疫情中斷了計劃，可以適當的在6.40以下做一些換匯。人民銀行和外管局已經多次提示市場不要賭人民幣的單邊升值，如此明確的信號，不能視而不見，甚至有可能會享受一些政策的紅利。

最後就是股票，普通居民耳熟能詳的低門檻投資品種。雖然近年來投資港股和美股的渠道也豐富了不少，但由於時差、交易規則以及資金匯兌等多方面的限制，多數投資者還是更習慣於在國內A股市場投資。從上文統計的數據可以看到，人民幣升值這一年，A股主要股指的平均漲幅就達到了39%左右，幾乎與美股三大股指43%的平均漲幅相當，再疊加人民幣對美元10%的升值，實際漲幅可能接近50%。需要注意的是，這個漲幅是指數的漲幅，就是配置後就一直持有的收益。但實際上多數投資者總是高估自己的擇股能力，而低估指數的安全性與回報比。從往年的統計來看，被動型指數基金確實是投資首選。但今年後續的不確定性因素很多，首先是美聯儲退出寬鬆的時點，這可能是流動性轉向的起點，也可能是全球風險偏好下行的起點，更可能是美股轉向的起點，對全球股市的影響不容忽視。其次，通過陸股通流入國內的資金規模越來越大，也對A股造成了較大的影響，今年以來的市場波動性明顯增強，如果後半年人民幣對美元出現走貶，是否會出現資金的外流要格外關注。此外，中美關係走向、特效藥研發這些，都有可能會對市場運行和經濟基本面產生較大的影響。正是由於存在這些可能的擾動因素，因此，A股行情必然呈現出較強的結構性與階段性。以今年前半年爲例，市場的主線切換就比較明顯，例如政策消息刺激的碳中和行情，主要是要判斷行情的級別和力度。即便如此，挑選個股的難度依然較大，筆者更推薦的是階段性買賣主題行業的ETF。現在盲目根據政策、企業盈利面這些條件來猜測下一個輪動的行業是什麼，其實具有很大的不確定性，在我們認知和理解力有限的情況下，市場走出來之後再判斷持續的力度和空間，可能會是更穩妥的做法。

對於普通居民來說，並不需要看到人民幣升值而感覺焦慮或者踏空。因爲我們日常還是人民幣結算，在沒有外貿往來的情況下，人民幣升值對普通老百姓而言，並不會造成購買力方面的明顯差異。精選可以投資的資產類別，合理分配資金，提高市場感知力和交易能力，保持消息敏感度，纔有可能獲得超額收益。