高景氣度的CXO（主要包括CRO、CMO、CDMO，分別對應醫藥研發外包、生產外包和生產外包PLUS）行業日前遭遇當頭一棒，引發相關個股板塊調整，導火索是國家藥監局藥品審評中心（CDE）日前發佈的《以臨牀價值爲導向的抗腫瘤藥物臨牀研發指導原則》（徵求意見稿）。

該指導原則確定了以患者需求爲核心導向。業內人士認爲，該政策傳遞出對藥企扎堆靶點的糾正態度，通過規範對多種重複無效的研發，從而促進藥企的資源配置調整，去僞存真，從根本上提升藥企的創新儲備能力。

記者採訪了多位行業人士，大家普遍認爲指導原則發佈後，醫藥上市公司股價大跌其實是正常的估值迴歸，指導原則只是導火索。但行業市場不會萎縮，投資者不必太過焦慮。

CXO賽道還能投資？

指導原則究竟說了些什麼？

其核心內容有兩條：

一是應儘量爲受試者提供臨牀實踐中最佳治療方式/藥物，而不應爲提高臨牀試驗成功率和試驗效率，選擇安全有效性不確定或已被更優的藥物所替代的治療手段。二是新藥研發應以爲患者提供更優的治療選擇爲最高目標，當選擇非最優的治療作爲對照時，即使臨牀試驗達到預設研究目標，也無法說明試驗藥物可滿足臨牀中患者的實際需要，或無法證明該藥物對患者的價值。

某藥企研發負責人對記者解讀，根據政策，疑似的me-too藥物與現有同類產品申報同一適應症臨牀，並不意味着一定要通過與原研藥頭對頭PK才能獲批上市。在臨牀試驗中，並非所有對原有藥物進行結構改造而得出的藥物都不可取，有不少me-better甚至BEST in class的藥物也是通過對分子進行微小的改造、加減基團獲得的，這樣能夠繞開專利並維持藥物的有效性，從而加速獲批上市、提高研發成功率，這也是當前國內新藥創新研發階段的產物。但是，未來國內新藥審批政策向歐美髮達國家靠攏的趨勢不可避免，政策的推行也將快速推動國內藥物創新加速。創新藥企需要反省自身研發策略，積極尋求差異化的佈局。

有投行人士告訴記者，對於CRO來說，或許短期內會受政策影響訂單數有所波動，但是長期來看卻是利好的。因爲目前我國藥企在研發上的投入和國際同行相比還是有相當的差距，也就是說在研發投入方面還有很大的增長空間，而這個增長空間會帶給CRO相當的利潤增長潛力。

事實上，CXO行業的投資價值毋庸置疑。

根據Frost Sullivan最新報告，2019年，全球CRO市場規模約626億美元，預計2024年全球CRO市場規模將達到960億美元，其間年均複合增長率8.9%左右。2019年，中國CRO市場規模約68億美元，預計2024年中國CRO市場規模將達到222億美元，年均複合增長率26.5%左右。

也即，全球範圍來看，CXO行業方興未艾蓬勃發展，而中國市場CXO產業則同時享受國外產業轉移及國內醫藥創新熱潮，其增速顯著快於全球行業增速。

根據近年clinicaltrial.gov新登記的臨牀試驗數量來看，中國的新增臨牀試驗數量已從2004年的9項增長至2019年的2593項，佔比由0.3%提升至8%；同時，以Biotech數量來看，中國2020年Biotech公司數量達865家（包括上市及未上市），佔全球的14%。在此背景下，業內預計未來5年中國Biotech公司數量比重將有望提升至25%-30%；國產創新藥研發成果也將不斷湧現。

此外，據光大證券研究所數據，2021年一季度，全球醫療健康一級市場融資總額達到1954億元人民幣，實現翻倍級增長；國內醫療健康一級市場融資總額達到494億元人民幣，單季融資金額均創下歷史新高。

可預見的是，火爆的醫療健康一級市場將爲衆多創新藥企提供充足的研發資金。

哪些公司將率先突圍

既然長期來看政策對創新企業是利好，加上一級市場的助力，接下來，哪些公司能夠佔據更大的競爭優勢呢？

尋找成長性好估值合理的標的，不必刻意尋求所謂“低估值”。

上述投行人士認爲，首先，企業根本盈利能力的提升不能靠減費降稅，而應該依靠規模擴大帶動成本優勢的提升，因此在一個高度景氣的行業，選其中的行業龍頭，大概率不會出錯。其次，CXO企業是2B業務模式的企業，它對下游客戶的議價力越高往往意味着它的競爭力越強、成長潛力越大，對下游的議價力通常體現在應收賬款上，投資者可以關注企業的應收賬款週轉率。另外，訂單是業績的先行指標，關注企業在手合同訂單，同樣可以捕獲具有價值成長的企業。

根據2020年年報顯示，泰格醫藥當年實現營收31.92億元，新增合同55.36億元，同比增長30.86%，在手訂單72.6億元，同比增長44.88%；昭衍新藥去年實現營收10.76億元，在手訂單金額超過17億元，同比增長超60%，非臨牀業務新簽訂單超15億元，同比增長約70%；藥明康德2020年實現營收165.35億元，臨牀試驗服務（cds）訂單增長超過48%、現場管理服務（SMO）訂單增長超過41%。

還有從業人士認爲，海外收入佔比大的公司短期內受政策影響有限，股價有望率先反彈。

此外，積極佈局未上市靶點的企業值得關注。儘管能否成功，何時成功是後話，但是變則通，通則久。