投資要點 

制定六大核心戰略，開啓企業經營的重大轉折： 周黑鴨是中國休閒滷製品行業領先品牌，2019 年中公司圍繞品牌力、產品 力、渠道力、供應鏈能力、組織力制定企業六大核心戰略，專注打磨公司 的長期價值，並逐步搭建起符合新戰略的人才體系。其中，在經營模式 上，公司放開特許經營，補足因直營模式限制擴張速度的短板，開啓企業 經營的重大轉折。截至 2020 底，公司特許經營門店數達 598 間，門店總數 合計達 1，755 間，已覆蓋中國 25 個省、直轄市及自治區內的 151 個城市。 預計到 2023 年整體門店數將達 4-5000 家，公司重新步入成長快車道。 

休閒滷製品賽道超千億，有成長及整合空間： 得益於消費需求的增長、生產工藝進步和冷鏈物流體系的發展、以及門店 的標準化運營，休閒滷製品賽道規模超千億，預計未來五年市場規模的年 複合增速在 13%左右；而前五大企業市佔率僅爲 20.2%，市場競爭格局分 散，行業尚處於跑馬圈地階段。疫情後連鎖品牌實現逆勢加速擴張，馬太 效應明顯；同時，伴隨消費者對品牌/食品安全意識更加註重，市場集中度 加速向品牌化、連鎖化大企業集中。

密度/深度不及主要競爭對手，未來開店空間廣闊： 截至 2020 年底，周黑鴨門店數僅爲絕味的 1/7，煌上煌的 1/3，門店密度較 低；從區域分佈看，周黑鴨門店僅覆蓋 151 個地級市，亦低於絕味和煌上 煌的 383/235 個，有大量空白市場尚待進入；在開店計劃上，絕味和煌上 煌在門店已具備較大規模的基礎上，仍以每年 1000+的速度展店，也彰顯 對行業發展之信心。周黑鴨短板已補足，未來開店空間廣闊。 

首次覆蓋給予“買入”評級，目標價 9.5 港元： 公司品牌及產品具備競爭力，現渠道短板已補足，特許門店擴張進度及營 運指標符合預期；新管理團隊經驗豐富，激勵足夠；參考可比公司，未來 開店空間廣闊。我們預計公司 2021-2023 年 EPS 分別 0.21/0.30/0.40 元，給 予目標價 9.5 港元，對應 2022 年 26 倍 PE，0.7 倍 PEG，較現價有 45.5%的 漲幅空間，首次覆蓋給予“買入”評級。