原標題：降准以歸還MLF，央行基礎貨幣投放方式有微妙變化

來源：華夏時報

（李蕾/插畫）

冉學東

12月6日央行宣佈，決定於12月15日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點。本次爲全面降準，共計釋放長期資金約1.2萬億元。這是時隔近5個月，2021年的第二次降準。

對於此次降準，市場普遍的解讀是爲了穩增長，經濟下行嚴重，尤其是由於嚴厲的房地產市場調控，經濟下行壓力大，降低存款準備金率爲了刺激需求，從而對沖房地產市場收縮對經濟的下拉風險。

但是仔細分析，就會發現此次降準可能並不是主要着眼於房地產，可能平滑市場流動性的目的更加重要。

對於此次下調存款準備金率，央行的表述是，穩健貨幣政策取向沒有改變。此次降準是貨幣政策常規操作，釋放的一部分資金將被金融機構用於歸還到期的中期借貸便利（MLF），還有一部分被金融機構用於補充長期資金，更好滿足市場主體需求。也就是說，此次下調最主要的目的是歸還金融機構的到期MLF。

今年12月MLF到期時間爲12月15日，規模爲9500億，此次央行釋放的資金將有絕大部分用來歸還MLF，那麼僅剩2500億元投向商業銀行，對於刺激需求就是杯水車薪。而此次下調存款準備金率的時間點正好是12月15日，央行的意圖就表現得非常明顯。

由於12月份MLF壓力大，已經影響到了市場的流動性。數據顯示，11月商業銀行同業存單發行總額達23563.4億元，除去期量的16536.47億元，令該月淨融資規模達到7026.93億元，創下近年內單月淨融資規模新高，同時多數期限對應的發行利率也在走高。

同業存單發行走高與最近專項債發行而銀行相對缺負債有關。馬上來臨的1月份，是每年金融機構貸款投放的最關鍵的時期，他們必須提早儲備好資金，所以一年期同業存單發行量一直維持在高位，說明商業銀行對於未來流動性缺口的擔憂。另外，不論是美聯儲還是歐洲央行近期都在表態加快退出量化寬鬆，並且提前加息，說明商業銀行也在擔憂未來利率可能進一步上漲，這也進一步說明，央行此次操作的一個跨期限的特徵，提前未雨綢繆，儲備資金。

另外，從近幾次下調存款準備金率的動作可以觀察到，央行的貨幣投放方式已經出現了較大的變化：以前那種直接向金融機構釋放流動性的做法已經隱退，而代之以央行先通過MLF給金融機構基礎貨幣，等到金融機構到期歸還MLF時，已經出現流動性壓力，並且擾動到或者可能擾動到短期利率，影響到金融機構的流動性，這時候，央行就會下調法定存款準備金率。

今年7月15日的全面降準，釋放資金1萬億，因爲7月15日有4000億的MLF到期，那麼可以判斷那次歸還的MLF的量沒有這次這麼大。

目前商業銀行的中期借貸便利餘額爲50000億元，就目前商業銀行的資金使用情況而言，徹底歸還這些MLF是不可能的，未來通過降低存款準備金率歸還MLF成爲常態，央行投放基礎貨幣的方式已經發生微妙變化。

事實上，目前商業銀行的超額存款準備金率已經降至低位，今年前三個季度末，金融機構超儲率分別爲1.5%、1.2%和1.4%，央行在第三季度貨幣政策報告中表述，主要是央行促使商業銀行主動降低備付金率，從而以7天期回購加權平均利率（DR007）爲主要的流動性指標，也是央行貨幣政策目標由量到價的一個轉折。

但是一旦超儲率過低，就會對短期利率造成擾動，這時候央行就會以降低法定備付金，增加超額備付金的方式，維持短期利率穩定。這種操作有利於貨幣政策傳導，有利於央行對商業銀行行爲的控制和約束，尤其是貸款行爲的約束。