中國基金報記者 葉詩婕 秦薇

新年伊始，SPAC（Special Purpose Acquisition Company， 即“特殊目的收購公司”）在亞洲又一重要金融市場正式“破冰”了。

1月17日，港交所正式披露首例SPAC項目Aquila Acquisition Corporation的上市招股書申請版本，該公司由摩根士丹利和招銀國際聯席保薦，擬重點關注新經濟領域公司以進行併購。

這也標誌着香港成爲繼韓國、馬來西亞和新加坡之後，亞洲第四個擁有SPAC上市機制的金融市場。

大步落地 小步施行

港交所於去年9月17日針對SPAC上市機制進行公開市場意見諮詢；同年12月17日公佈SPAC上市機制細則，並宣佈於2022 年 1 月 1 日正式受理 SPAC 上市申請，並於今年1月17日迎來了首個SPAC公司上市申請。從意見諮詢到宣佈落地到實施，整個過程僅僅花了4個月時間，由此可以看出港交所對SPAC制度的重視，以及投注的希望。特別是港股去年剛經歷了“至暗時刻”。

港交所引入SPAC機制的意義正如其上市主管陳翊庭說的一樣：“香港引入SPAC上市機制可爲市場提供傳統首次公開招股以外的另一渠道，吸引更多來自大中華區、東南亞以至世界各地的公司來港上市。”

但細究該機制會發現，與迅速落地的“高歌猛進”不同，港交所對SPAC實際是“小步緩行”的。

與SPAC發展火熱的美國市場制度相比，港交所的SPAC在投資者適宜性、SPAC發起人評估、獨立第三方投資（PIPE）、信託基金、最低估值、截止日期、de-SPAC目標資格、稀釋帽、認股權證、贖回選項和退市清算方面都增加了諸多限制，顯得更爲謹慎。

例如，在投資者適宜性方面，與美國市場的散戶投資者能夠在發行中購買SPAC的證券不同的是，港交所規定SPAC證券的認購和交易僅限於專業投資者（PI）；且在首次發行時，SPAC 必須將其每一股股票和認股權證分配給至少 75 名 PI，其中20名必須是機構PI。

此外，港交所還規定SPAC發起人須符合適合性及資格規定，而SPAC必須有至少一名SPAC發起人爲證監會持牌公司並持有至少10%發起人股份；SPAC預期從首次公開發售籌集的資金須至少達10億港元。

甚至與同處亞洲的新加坡交易所SPAC機制相比，港交所對SPAC機制的限定依舊較多。例如，與美國相似，新交所的SPAC機制也並未限制投資者資格，且在集資規模、最低股份發行價、託管要求等方面也明顯比港交所版本的更爲寬鬆和靈活。

港股市場迎來擴容新機遇

與主流上市方式IPO（首次公開招股）相比，SPAC具有時間短、費用少、流程簡單、估值彈性大、融資有保證等優勢，加之香港得天獨厚的區位優勢，勢必會更多地吸引大中華及亞太地區的公司來港上市。

港交所行政總裁歐冠升表示：“我們希望通過引進SPAC上市機制，允許經驗豐富、信譽良好的SPAC發起人，物色新興和創新產業公司作爲併購目標，扶持一些富有潛力的企業新星茁壯成長。”

港交所SPAC機制的施行，首先爲港股市場擴容注入了一劑“強心針”。SPAC制度憑藉其“短、平、快”的特點，將爲更多企業上市敞開大門。

以SPAC機制發展較爲成熟的海外市場爲例。根據全球數據處理公司Dealogic的數據，2021年美國IPO數量突破1000家，募資額創下了3150億美元的紀錄，是2020年1680億美元的近兩倍，而這些交易中超過半數是SPAC。

“SPAC降低企業上市申請不成功而損失上市成本的風險，給機構投資一個投資獲利的商業模式，有利於滿足不同方面的投資羣體的需要，預計香港引入SPAC上市制度有較大的發展潛力。”太平金控‧太平證券（香港）研究部主管陳羨明認爲，港股未來的上市資源很大程度上以內地爲主，香港和內地的監管機構溝通更爲順暢，港交所已成爲中資企業境外上市的重要目的地。

普華永道預計，今年將會有10至15家SPAC公司會赴港上市，集資額約介於200至300億元。博大資本國際總裁溫天納認爲，SPAC上市機制有利於豐富多層次的資本市場融資渠道，也可以讓更多投資者接觸到一些類似初創企業的投資模式。

香港史蒂文生黃律師事務所合夥人曾浩賢表示，“對於科技類及初創企業來說， 如區塊鏈技術、電動汽車等，若要通過傳統IPO上市，這些企業上市過程會困難重重，而SPAC放大了成功的可能。”

通過SPAC機制上市的公司數量增加，以投行以及資管爲主要業務的大型券商的便也將迎來重大發展機遇。此外，國信證券評論稱，港交所SPAC制度的創新推進，有望成爲資本市場改革的重要力量。

以制度設計應對監管挑戰

與傳統上市模式相比，SPAC在爲投資者、市場和上市申請人帶來新的機遇和便利的同時，也給監管提出新的挑戰。

正如多年前港交所希望在香港市場引入同股不同權制度類似，在香港這個散戶參與比例高，又缺乏集體訴訟制度的市場，複製海外製度總會面臨這樣或那樣的困難，更何況SPAC自身在經歷了野蠻生長期後，也正引發更多監管機構的關注。

以SPAC熱度最高的美國市場爲例，去年，美國證監會就曾多次強調與之有關的問題，包括對股東的保障和披露標準等SPAC架構的常見問題，並採取措施收緊對美國上市SPAC的監管。

正是基於此，在最初開啓SPAC上市機制諮詢時，港交所就明言必須緊記美國與香港市場之間的重大區別。一方面，香港散戶參與市場的比例較高；另一方面，美國的監管制度更注重投資者通過私人訴訟途徑來遏制舞弊行爲的能力。因此，直接引入美國的制度並不一定適合，甚至未必有利於維持香港市場的質量。

溫天納坦言，SPAC並非採用傳統上市模式，對投資者而言，不可忽略與初創性質相關的波動性和風險。

但作爲後來者，香港市場的優勢在於能在制度設計環節就綜合多方經驗和教訓，一方面根據自身特點，將SPAC區別於重點狙擊的“殼股”現象，另一方面爲其設立一套較爲嚴格的發起和併購制度，儘量降低波動和散戶參與的風險。

過去，香港監管機構爲狙擊“殼股”，在上市規則中設置了重重門檻，減少 “造殼”和“養殼”活動，避免某些上市公司成爲市場操控、內幕交易及股價異常波動的溫牀。而SPAC在完成併購前並無實際業務，上市申請人大部分甚至全部資產都是現金或短期投資，本質上正屬於現金殼股公司。這樣，如果沒有相應制度安排，爲狙擊“殼股”而設立的各項制度要求，也就把SPAC擋在了交易所門外。

經過諮詢和綜合參考美國、新加坡、歐洲的SPAC制度，香港最終選擇了一套更爲嚴格的機制，將SPAC證券認購和買賣的參與者嚴格限定爲專業投資者，又在融資規模、董事及併購交易審查等多個方面加強監管。

隨着首個SPAC提交申請，市場將有機會對整套SPAC機制有更深入的瞭解，也將對與之相關的監管力度和舉措有更多認知。陳羨明認爲，SPAC的架構較爲複雜，未來還需要關注港交所的SPAC上市機制能否保持整體機制在商業上的吸引力，以及在監管層面上控制好每一個環節的風險，以保護投資者權益。

編輯：艦長