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光大證券發佈研究報告稱，券商在資本市場改革加速和行業轉型期也會表現出α屬性。“分化”是下半年行業演繹的關鍵詞，在“分化”過程中頭部券商和部分有差異化競爭力的券商將有望獲得超額收益。建議關注主線：1）券商板塊中綜合實力突出、市場份額逐步提升的龍頭券商的補漲機會，推薦中信證券（A+H）（600030.SH）（06030）；2）財富管理大時代下，推薦賽道獨特的互聯網財富管理龍頭東方財富（300059.SZ），受益於資管業務和基金子公司發展的廣發證券（000776.SZ）。

光大證券主要觀點如下：

政策面：資本市場改革進入加速期，“扶優限劣”分化加劇。

資本要素市場化改革進入加速期，權益市場擴容與多層次資本市場建設是重要的長期改革主題。資本市場的政策紅利有三方面作用：一是打開行業發展空間，給證券公司帶來新的業務增長點；二是政策利好催化板塊估值修復；三是改革期頭部券商的綜合優勢將更加凸顯。從具體政策方向看有望在以下幾個方面實現重點突破：股票發行實現全面註冊制；科創板先行實行做市商試點，場內外做市商制度的進一步推廣；通過存託憑證業務實現資產端跨境市場的互聯互通。此外，證監會扶優限劣引導行業合規經營，在監管的引導下行業分化可能進一步加劇。

基本面：行業業績波動率下降分化加劇，頭部券商強者恆強。

得益於淨利潤率的持續上升，券商ROE也呈現上升趨勢，由2018年的3.56%上升至2021的8%左右。該行認爲券商的ROE出現了新的邊際變化，即從歷史高度波動逐步走穩。主要原因有：1、資本市場改革推進和權益市場重要性的提升，券商作爲最直接的受益者，業務呈現“以量補價”的趨勢。2、收入結構多元化，結構趨穩。傳統主要收入來源經紀業務佔比從15年的40%下降到21年的31%，各項業務佔比趨向均衡。3、槓桿倍數逐漸提升。受業務快速擴張的影響，券商行業槓桿倍數穩步提升，由16年的2.65倍提升至21年的3.4倍左右，目前行業槓桿倍數離監管6-7倍的上限仍有一定距離。從業績來看，頭部券商（市場排名前五）表現優異，營收和淨利潤佔比提升。不管在總體指標還是細分業務領域，CR5都有提升趨勢。

資產負債進入新一輪擴張期，證券行業資產質量提升。

券商進入新一輪擴張週期，兩融和金融資產是主要資產配置方向。在資本中介業務、機構交易業務的驅動下，證券行業資產負債表擴張加速，槓桿提升有助於行業業務模式的創新與業績提升。資產管理業務的機構化趨勢中，除了傳統的經紀交易、投研服務等業務，機構需求的多樣化和定製化對於券商的機構交易和做市能力提出了更高的需求，而這種需求最直接地體現在場外衍生品市場的快速發展上。此外，頭部券商機構業務的牌照優勢、資本金優勢和客戶優勢等有望進一步凸顯。

估值面：上市券商估值處於歷史低位，具有配置性價比。

分析2012年以來的近十年數據，A股上市券商PB（LF）算術平均估值在1.9X左右。截止到5月20日行業1.3X的PB（LF）估值，處於中樞偏下位置。20年四季度開始證券板塊連續調整，估值已經反映了部分市場悲觀預期，存在一定修復需求。從上市公司層面看，部分頭部券商的PB估值回落到1倍左右，有更大的估值修復空間。在資本市場深化改革的大背景下，該行認爲證券行業將發揮更加積極的作用，券商板塊有較高的配置性價比。

風險分析：穩增長政策不及預期；二級市場大幅下調。