記者：趙黎昀 臧曉松 阮潤生

宏觀經濟衰退預期疊加供需轉向，6月份銅價出現高位回落，作爲“電子產品之母”，印製電路板（PCB）去年飽受原材料上漲壓力，有望迎來 “減壓減負”。

另一方面，消費電子低迷背景下，PCB行業擴產節奏不減，紛紛向更爲高端的品種轉型。

銅價漲轉跌 PCB廠商“減負”

東財iChoice數據顯示，滬銅主力連續自6月中旬以來持續下跌，累計跌幅超過10%，逼近去年2月滬銅啓動上漲起點位置。倫敦金屬期貨交易所（LME）的數據顯示，LME銅最新報價爲8439.5美元/噸，創下近16個月低位。

房地產投資增速持續低迷拖累銅消費（數據來源：wind 寶城期貨金融研究所）

PCB廠商營業成本對上游原材料價格較爲敏感，通常佔比50%到75%，覆銅板等更是PCB製造的核心原材料。在銅價大幅回調背景下，A股PCB板塊緩慢回升，6月以來板塊累計漲幅近9%。

華安證券電子團隊分析師向證券時報·e公司記者表示，2021年全年銅價大漲約25%，侵蝕了PCB公司毛利。銅價大幅回落，去年盈利能力受壓制的PCB公司或將受益。“隨着美國進入加息週期，全球流動性減弱，大宗商品價格看空力量比較強，預計到今年年底，銅價大幅反彈的可能性都比較小；銅材下游需求主要來自房地產，這部分也相對疲軟。”據華安證券測算，銅材每下降10%，將會平均提升PCB公司毛利率0.55%。

統計顯示，2021年A股PCB行業上市公司淨利潤合計163億元，創歷史新高，但行業加權平均毛利率下降至22.85%。去年多家上市公司表示，由於覆銅板、銅箔、銅球等採購價格同比大幅上漲，加上募投新增產能爬坡等影響，導致企業面臨成本上升壓力，部分企業通過漲價傳導成本壓力。

步入6月份，已有PCB上市公司表示，主要原材料價格有所回落。深南電路作爲內資PCB龍頭，公司高管在接受機構調研時指出，公司主要原材料價格目前整體保持穩定，較2021年平均價格有所回落。公司將持續關注國際市場銅等大宗商品價格變化，並與供應商及客戶保持積極溝通。

崇達技術也表示，隨着上游覆銅板廠商供貨緊張的情況逐步緩解，今年2月開始公司覆銅板採購單價持續下降，對公司成本的壓力逐步緩解。同時，公司將繼續通過對部分產品提價、單位工段成本管控、加大拼板面積提升材料利用率等系列措施來提升人均產值、人均效益，降低產品單位成本，以消化和轉移上游原材料成本上漲帶來的壓力。預計未來隨着上游原材料廠商產能釋放，公司原材料上漲的壓力預計會逐步緩解。

警惕消費電子需求回落

雖然股價一定程度上反應了成本下降預期，但銅價回調對PCB行業傳導還不能“立竿見影”。

國內PCB上游耗材龍頭供應商向記者表示，原油、銅等大宗商品價格對PCB行業上游材料成本影響比較大，但大宗商品價格變動向下游傳導通常都需要2-3個月。在新冠疫情反覆背景下，原材料降價效應進一步延長了傳導週期。相比銅價回落，覆銅板等原材料降價，PCB行業面臨更重要挑戰是疫情擾動供應鏈，以及消費電子需求降溫帶來連鎖反應。

有PCB上游耗材廠商向記者表示，5、6月份出現了下游PCB客戶罕見的密集“砍單”，有的幅度甚至達到1/2，“雖然公司已經復工復產，但現在遠沒有恢復到正常水平。”金安國紀公司高管此前介紹，上海疫情期對整個電子行業的影響較大，特別是物流的緊張，造成運費大幅上漲、供貨週期延長。此外疫情導致消費電子需求下降，訂單減少和價格下跌，給公司的生產經營帶來一定的壓力。

作爲A股覆銅板行業龍頭生益科技，公司高管日前接受調研時表示，2020年下半年開始，疫情影響帶來“宅經濟”的需求，消費類訂單在持續旺盛了近10個月後，去年第三季度該類訂單需求轉弱。同時，原材料價格出現鬆動，帶來覆銅板價格的調整，加大了下游客戶對降價的預期。產能規劃來看，今年生益科技的覆銅板新增產能將集中在下半年開出，預計全年增加10%左右產能，同時通過近年來產品結構的調整，傳統產品的佔比下降到5%以下，中高 TG、無滷、高導熱、高頻高速、封裝等高端產品的佔比逐步提升。

也有龍頭公司壓縮了資本開支。鵬鼎控股2022年的資本支出計劃爲43億元，相比2021年資本支出計劃爲55億元。

華安證券電子團隊分析師向記者表示，2019年和2021年都是PCB行業的大年，其中，2019年步入5G通訊基站建設高潮，產品毛利率高。2021年上半年產品需求較好，但是下半年趨向疲軟，隨着手機換機週期拉長，消費電子景氣度回落，影響了訂單需求，相比之下，汽車電子會好一些，建議重點關注世運電路、景旺電子和滬電股份等進展。

世運電路去年主營業務收入增長近五成，但受到原材料大幅漲價影響，淨利潤下降約三成，一季度公司淨利潤增速回升，同比增長約六成至4712萬元。公司介紹，汽車應用市場是公司目前最大的銷售業務板塊，並積極拓展新能源汽車市場，已經實現對特斯拉、寶馬、大衆、保時捷、小鵬等品牌新能源汽車的供貨。產能方面，公司2020 年籌劃了年產 300 萬平方米線路板新建項目，一期項目預計 2022 年開始逐步投產。

擴產進軍PCB高端品類

據Prismark預測，2024年全球PCB行業產值將達到758.46億美元，2019-2024年複合增長率爲4.3%。其中，2024年中國大陸地區的產值有望達到417.7億美元，複合增速將超過全球平均水平，具體品種中，IC封裝基板將增速最快的PCB細分板塊。

消費電子端低迷背景下，PCB行業上市公司紛紛轉向了汽車電子、數據通信等市場，並向IC載板等高端領域進軍。電子分析師指出，從種類來看，IC載板類情況會好一些，國產化率去年4%，今年有望達到5%-6%，ABF載板主要應用於GPU、CPU車載，BT載板主要用於IF射頻、存儲芯片類型，具體關注深南電路、興森科技進展。

深南電路近期接受投資者調研表示，廣州封裝基板項目主要面向FC-BGA 封裝基板、RF封裝基板及FC-CSP封裝基板產品。目前公司RF、FC-CSP封裝基板產品已相對成熟且已實現批量化生產；FC-BGA封裝基板產品技術難度更高，目前相關研發進展符合公司預期。今年2月份，深南電路完成25.5億元定增募投IC載板項目。發行結果顯示，大基金二期以及衆多公募、外資投行參與認購。

另外，興森科技與大基金合作項目廣州興科封裝基板項目，一期擬投資16億、建設4.5萬平米/月的IC封裝基板產能，滿產產值約20 億。第一條產線1.5萬平米/月的IC封裝基板產能於2022年4月份開始試生產。另外，今年2月9日，公司公告擬投資約60億元，設立全資子公司建設FCBGA 封裝基板生產和研發基地項目，計劃2023年底前後進入試產階段。

作爲關鍵原材料，銅箔是覆銅板及印製電路板、鋰離子電池製造的重要材料。隨着去年下游新能源等市場應用需求全面爆發，上游銅箔企業也紛紛邁上擴產之路。據電子銅箔資訊數據顯示，2021年國內電解銅箔實現新增年產能約11.6萬噸，總年產能達到72.12萬噸。其中有新增8.7萬噸鋰電池銅箔的產能；新增2.9萬噸的電子電路銅箔產能，行業處於高度景氣狀態。

另外，在新基建建設、5G基站、汽車、家電等的驅動下，覆銅板需求高漲，去年密集投產。據覆銅板諮詢數據統計，去國內覆銅板企業立項項目15個、投擴建項目26個、投產項目 8個。15個立項（簽約）的覆銅板項目，預計新增覆銅板產能約16484萬㎡/年；若立項計劃能按時開工，新增產能將在2022年~2024年逐年釋放。

銅箔等價格雖然出現回調，但上市公司仍然堅定推進擴產，發力高端項目。去年2月，超華科技披露將在廣西玉林投資122.6億元建設“年產10萬噸高精度電子銅箔和1000萬張高頻覆銅板”項目，項目分兩期建設，其中，一期項目預計年產5萬噸高精度銅箔和1000萬張高頻覆銅板，有望在年底全部建成。超華科技高管向記者表示，目前公司的銅箔產能擴產順利；受疫情影響，設備交期週期拉長，最長需要到四年，隨着新能源、光伏、儲能等領域的快速發展，銅箔行業供需整體上仍然偏緊。

2021年初，生益科技披露了常熟二期年產1100萬平方米覆銅板募項目，最新預計今年9-10月投產；陝西三期年產720萬張覆銅板項目，今年一季度已經開出約一半產能，另一半產能預計在7、8月開出；江西二期項目年產能1800萬平方米覆銅板，預計2023年底試生產。

南亞新材也在去年8月宣佈投建年產1500萬平方米高端顯示技術用高性能覆銅板智能工廠建設項目。另外，去年3月，宏和科技投資的5040萬米5G用高端電子級玻璃纖維布開發與生產項目開工，今年投產後公司也將迎來新的發展機遇。

金安國紀在2022年經營計劃中，表示要積極推進安徽金瑞年產6000萬米電子級玻纖布擴建項目，爲後續擴產的覆銅板項目提供原材料保障。同時要完成寧國新建的年產3000萬張高等級覆銅板項目，進一步擴大公司覆銅板產能，強化市場競爭優勢。

大宗商品高位回落 下游成本壓力趨緩

儘管本週以來大宗市場呈整體反彈走勢，但對比前期高點，不少有色、黑色、化工商品仍錄得兩成左右跌幅。

分析人士認爲，下半年國際經濟衰退預期增強，大宗商品或迎系統性下行風險。伴隨上游原材料成本強勢趨緩，國內工業製造業企業有望迎來利潤改善。

大宗商品現整體回落

6月28日24時，國內成品油價格啓動調降，這是本年度成品油價格的第二次下調，今年此前已經歷了10輪上調。

成品油價格波動與國際原油價格走勢息息相關。過去兩週，國際原油價格出現顯著下跌。布倫特原油期貨從6月8日124.4美元/桶的高點，跌至6月23日105.03美元/桶，短期最大跌幅超過15%。同期WTI原油期貨每桶跌幅更是達到約20美元，低點已逼近100美元大關。

作爲大宗商品之王，原油價格短期弱勢帶動化工商品全線下行。近一個月來，異丁醛、醋酸、正丁醇、有機硅等70餘種化工品價格呈現持續下跌走勢。期貨市場上，PTA、苯乙烯等價格單噸下跌達千元。3月初至今，乙二醇價格每噸累計下跌了1500元，跌幅超25%，期間甲醇跌幅也達24%。

石油化工品價格相對錶現已算強勢。3月份以來，國際有色商品價格多數大幅回落。6月24日LME銅價報最低8122.5美元/噸，較3月初10845美元/噸的高位已下跌超25%。期間，LME鋅價單噸跌超1600美元，跌幅突破33%；LME鋁從4073.5美元/噸跌至2421美元/噸，跌幅超40%；LME鎳價格更是自“逼倉事件”後大幅跳水，從超10萬元/噸高點，至6月24日已回落至21650美元/噸。

國內有色商品價格也呈現下跌趨勢。6月27日，滬銅主力合約跌至61627元/噸，較3月初76580元/噸的高位回落近20%，刷新2021年2月以來低點。同一時段內，滬鋁主力合約從24185元/噸高點跌至18605元/噸，跌幅超過23%。

在國內保供穩價政策下，以煤炭爲代表的黑色系商品價格今年以來整體平穩。雖然目前已進入動力煤需求旺季，但價格未有明顯衝高，市場供應水平持續維持高位。與此同時，二季度以來國內焦煤焦炭價格整體下行。焦炭在經歷四輪價格調降後，6月份剛剛宣佈漲價，但不久又再度回吐漲幅。

據蘭格鋼鐵雲商平臺監測數據顯示，截至6月底，唐山地區二級冶金焦價格爲3050元/噸，與5月底持平，而截至6月27日，62%普氏鐵礦石價格指數爲115美元/噸，較5月底降21.5美元/噸。成本支撐減弱疊加需求不及預期，鋼鐵價格4月份以來大幅回落。二季度內螺紋鋼、熱軋卷板、線材等黑色系商品主力合約價格均錄得超過1000元/噸的跌幅。

成本壓力有望轉弱

“對於電線電纜等用銅量較多的企業，對於銅價近月來大幅回落肯定是喜聞樂見的。近期確實有不少公司會諮詢，是否可以趁相對低點採買原材料。”寶城期貨金融研究所所長程小勇認爲，如果大宗商品價格延續下行走勢，將對工業製造業形成利好。

原材料採購成本方面，上游能源、礦石的價格回落已啓動傳導。“鋼鐵企業成本壓力近期的確有所緩解，即期利潤是改善的。”蘭格鋼鐵研究中心主任王國清也表示，近期上游焦炭、鐵礦石等原材料價格下行，已經傳導至鋼鐵生產行業。在原材料價格下跌過程中，企業庫存週期越長，面臨成本越高。

不過她同時表示，雖然上游成本下行，但近期鋼鐵價格也面臨下行過程。成本和市場價格同步下跌背景下，企業盈利水平變化並不大。蘭格鋼鐵雲商平臺成本監測數據顯示，使用6月份購買的原燃料生產測算的蘭格生鐵成本指數爲160.4，較上月同期下降4.8%；普碳方坯不含稅平均成本較上月同期減少167元/噸，降幅爲4.3%。然而，6月份由於成本和鋼價不同程度下行，按兩週庫存週期測算的鋼材品種毛利呈現先升後降特徵。6月份三級螺紋鋼平均毛利爲-108元/噸；熱軋卷板平均毛利爲-165元/噸，雖整體均值較上月虧損幅度略有收窄，但月底虧損額度仍高達500元/噸。

對於交通運輸行業，伴隨成品油價格調降，運輸成本也有望緩解。卓創分析師許磊表示，本輪成品油價格下調之後，短期居民消費者用油成本下降。油耗方面，以月跑2000公里，百公里油耗在8L的小型私家車爲例，到下次調價窗口開啓（2022年7月12日24時）之前的時間內，消費者用油成本將減少18.66元左右。物流行業，以月跑10000公里，百公里油耗在38L的斯太爾重型卡車爲例，在下次調價窗口開啓前，單輛車的燃油成本將下降461元左右。

“目前所有商品估值都偏高，存在下跌空間。如果大宗商品跌幅達到30%以上，對實體的助益會表現得很明顯。成本下降將助力製造業利潤修復，相當於把上游利潤向下遊分配，對工業製造業的投資企穩也會形成拉動。”程小勇表示，生產企業原材料採購長單多是籤半年到一年的時長，目前商品價格下行的影響或還未直接反應到下游製造業。大型企業多數庫存水平會維持在半年左右，所以實際成本目前或還處於高位。

他提醒，當前終端產成品庫存數據還處於高位，說明商品高價向終端傳導不暢。短期內大宗價格下落向終端傳導還需要時間，工業企業的生產壓力仍然較大。如果本輪大宗商品價格回落持續性較強，那麼下半年工業企業的盈利情況會有改善。下游企業可以依據自身當前原材料庫存情況，進行不同的套期保值操作。

下半年商品存下行壓力

本週國際大宗商品價格一度回漲，是否意味着本輪高位下跌已告終止？採訪中不少分析人士表示，在需求不及預期的背景下，下半年商品市場壓力仍存。

“由於美聯儲不斷激進加息引發了市場對經濟的衰退預期，近期大宗商品整體回落主要受衰退交易的影響，市場擔心今年四季度及之後西方發達經濟體若未能緩解通脹情況，並且仍維持緊縮的貨幣政策，其經濟週期步入衰退將是大概率事件。”香港中睿基金首席經濟學家徐陽認爲，經濟一旦放緩，需求將必然會下降，大宗商品也大概率會延續跌勢。預計三季度商品可能會繼續下探，需要跟蹤關注發達經濟體通脹的緩解情況以及貨幣緊縮週期是否結束，再考慮看多。

程小勇認爲，目前市場已從此前俄烏衝突引發的能源危機和通脹攀升，轉換到二季度中國經濟下行和海外滯脹下需求放緩的邏輯。大宗商品將迎來β型下行風險，供給恢復較快的商品會出現較大幅度下跌，但能源類商品下行相對較慢。

“β型系統性風險是指商品市場出現普遍性下跌，且不是短暫趨勢。當前海外經濟下行的趨勢是確定的，後面還要看國內經濟回升能形成多大對沖。如果對沖力度小的話，那麼大宗商品價格下跌的空間就大了。”程小勇認爲，當前除了美聯儲加息之外，歐元區、英國和多個新興經濟體都在加息，這意味着全球流動性都在收縮，從而帶來融資成本上升，尤其是美元實際利率攀升，經濟增速放緩。

2020-2021年商品價格已持續上漲了大約1年半，很多商品價格已處於近10年高點或者創下歷史最高紀錄。高價必然會抑制商品需求，且地產在高企的居民房貸收入比情況下，很難加槓桿。下半年大宗商品價格下跌空間仍存，直到原材料價格降至足以刺激製造業利潤改善，製造業重新進入補庫週期。

不過他也指出，由於當前全球產業重構、逆全球化和疫情等因素制約供給的恢復，除非全球大多數國家經濟都出現了衰退，否則類似於2008年、2011年-2015年那樣商品斷崖式下跌的可能性極小。與以往大宗商品價格出現短期暴跌的背景不同，本輪市場依然面對供應不足的問題。因此本輪價格下行將會呈現供需博弈的過程，價格波動還會反覆。

對於與國際市場聯動較弱的黑色系商品，王國清認爲價格走勢有望分化。上游鐵礦石港口庫存近期雖有一定回落，但下降幅度趨緩。7月份如果鋼鐵企業環比減產幅度加大，對原料需求就有減弱趨勢，後續鐵礦石價格還有一定收窄空間。而焦煤焦炭在國內提倡保供穩價的背景下，優質企業正加大生產，優質焦煤的進口量也在加大，整體價格還將趨弱運行。

對於下游鋼鐵市場，由於5月份鋼鐵企業利潤同比和環比均收窄，從6月份的成本和利潤情況看，很多企業依然維持負利，這將刺激鋼鐵企業減產，從而推升價格。後期在我國穩經濟的大政策下，隨着基建、地產、家電、汽車等行業發展，會帶來鋼鐵需求增長。鋼鐵市場今年將呈現前高後低的走勢，二季度已是相對底部，對三季度維持謹慎樂觀的判斷。