作者 | 張禮卿  中央財經大學國際金融研究中心主任、金融學院教授

要點

當前，全球經濟金融正處於一個動盪時期，人民幣流動性安排將有利於促進全球金融安全網建設、亞太地區貨幣金融合作與穩定以及人民幣國際化。

2022年6月22日，國際清算銀行（BIS）發佈官方新聞通告，宣佈該組織已通過一項與中國人民銀行共同制定的人民幣流動性安排（RMBLA）。這一安排將以儲備資金池計劃的方式，向參與此安排的亞太地區中央銀行提供流動性。根據這一安排，每個參與的中央銀行須認繳不低於150億元人民幣或等值美元，存放在國際清算銀行，形成一個儲備資金池。這些央行可以在未來市場波動時尋求此安排項下的資金支持。這些中央銀行不僅可以在此安排項下提取其認繳的份額，而且還可以通過國際清算銀行運作的抵押流動性窗口借入額外資金，其最高可借入的額外金額相當於該中央銀行在抵押流動性窗口所佔的份額。

該安排的首批參加方主要是亞洲和太平洋地區的中央銀行，包括印度尼西亞中央銀行、馬來西亞中央銀行、香港金融管理局、新加坡金融管理局和智利中央銀行以及中國人民銀行。據悉，來自亞洲、非洲和拉丁美洲的一些其他經濟體有意並正在積極準備加入此安排。

當前，全球經濟金融正處於一個動盪時期，國際貨幣體系也正面臨重大的調整與變革。RMBLA的設立，具有多方面的重要意義。

促進全球金融安全網的建設 

自2008年全球金融危機爆發以後，如何加強全球金融安全網引起了國際社會的高度關注。爲了應對次貸危機，美聯儲先後實施了三輪量化寬鬆政策。這些政策的啓動和退出，都對新興市場經濟體產生了顯著的溢出效應，導致其跨境資本流動、金融資產價格和貨幣匯率的大幅度波動。2020年年初新冠肺炎疫情暴發後，國際金融市場劇烈動盪，美國三大股指在六個交易日內出現四次熔斷，全球經濟陷入了1929—1933年以來最爲嚴重的經濟衰退。90多個發展中國家和新興經濟體向國際貨幣基金組織（IMF）提出了流動性支持的要求。今年以來，面對40年以來最爲嚴重的通脹水平，美聯儲展開了激進加息。3月至7月已經四次加息，累計幅度225個基點，預計年內還會繼續加息多次。

國際金融市場的波動，特別是美聯儲連續大幅度加息引起的跨境資本回流美國，對於發展中國家和新興經濟體將構成嚴峻的挑戰。典型的衝擊是資本大量外流、貨幣大幅度貶值甚至陷入外債危機。面對這樣的衝擊，一個健全和充分的全球金融安全網非常重要。長期以來，傳統的全球金融安全網包括四個層次：即IMF的應急貸款、區域性（或集團性）貨幣合作安排、雙邊貨幣互換和本國外匯儲備。不過，所有這些層次的安排均存在一定的侷限性。例如，IMF的應急貸款常常附有比較苛刻的政策改革要求（conditionality）。因此，很多時候危機國家會傾向於放棄向IMF尋求資金救援。而且，IMF的救助資金數量也相對不足，常常不能滿足大規模救助資金的需要。2020年新冠肺炎疫情發生後，大約有一半的成員國向IMF表達了尋求資金支持的願望，累計約2.5萬億美元，但IMF僅僅能夠提供1萬億美元或滿足40%的需求。區域性（或集團性）的流動性支持，如清邁倡議多邊化機制（CMIM）和金磚國家應急儲備安排等同樣存在資金不足和附帶條件問題。雙邊貨幣互換協定儘管一般不與IMF的附加條件掛鉤，但往往受制於兩國關係基本面的影響。至於外匯儲備，如果規模過小，在應付危機衝擊時根本不足以有效發揮作用；如果規模過大，在正常時期則意味着高昂的機會成本和匯率風險。

值得注意的是，自2008年美國次貸危機爆發之後，美聯儲在全球金融安全網方面正在發揮越來越重要的作用。2007—2008年期間，美聯儲與14家外國央行達成臨時美元流動性互換安排，意在維護全球美元流動性的穩定供應。2013年10月，美聯儲、歐洲央行、英國央行、日本央行、加拿大央行和瑞士央行六家全球主要央行把臨時雙邊流動性互換協議轉換成長期貨幣互換協議。新冠肺炎疫情暴發後，美聯儲宣佈延長與澳大利亞、巴西、韓國、墨西哥、瑞典、丹麥、挪威、新西蘭央行和新加坡金融管理局九家央行的貨幣互換協定，並給予其300億至600億美元不等的流動性額度，以緩解可能出現的流動性緊張局面。另外，2021年7月，美聯儲還推出了面向外國央行和國際機構的回購便利（FIMA Repo Facility），允許這些在美聯儲設立賬戶的外國央行和國際機構暫時將其持有的美國國債換取美元流動性。

總體上看，儘管全球金融安全網的建設在過去10多年裏有所加強，特別是美聯儲開始發揮越來越重要的作用，但面對日趨動盪的國際金融環境，繼續強化其作用和地位無疑勢在必行。由中國人民銀行和國際清算銀行共同構建的RMBLA可謂生逢其時。目前，至少可以爲參與方提供累計1800億元人民幣的流動性支持，其中包括各方認繳的合計900億元人民幣或等值美元，以及通過BIS抵押流動性窗口提供的900億元等額流動性借款。隨着更多國家和地區的央行加入，在此安排下積累的人民幣流動性將繼續增長，從而成爲全球金融安全網的一支重要力量。

促進亞太地區貨幣金融合作與穩定

當前，經濟全球化遭遇逆流，美國正試圖通過“印太框架”重新取得其在亞洲的主導地位。作爲應對，中國應充分利用《區域全面經濟夥伴關係協定》（RCEP）這一區域性經濟合作框架，努力加強與亞太地區各經濟體之間的經濟聯繫，以對沖中美經貿關係趨於緊張所帶來的不利影響。RMBLA的一個基本特徵就是面向亞太地區，完全有可能成爲連接亞太地區各經濟體的一個新紐帶，成爲促進該地區貨幣金融穩定的重要機制。

2000年5月，爲了汲取亞洲金融危機的教訓，共同維護地區金融穩定，中國、日本、韓國與東盟10國簽署了清邁倡議（CMI）。該倡議的實質是雙邊貨幣互換協議網絡。具體而言，在此倡議之下，根據與其他成員國簽訂的雙邊貨幣互換協議，當面臨流動性困難的時候，成員國可要求對方以貨幣互換的方式進行救助。根據此倡議，中國人民銀行與六國中央銀行簽署了雙邊貨幣互換協議。2007年，中、日、韓和東盟十國又決定以儲備庫的形式將清邁倡議多邊化（CMIM），並在隨後兩年就出資份額分配、出資結構、貸款額度、決策機制等要件達成了一致。在互換規模方面，經過多次增資，目前已經達到2400億美元。

迄今爲止，CMIM可能是亞太地區最重要的金融安全網之一。不過，它並不完善。例如，運作機制鬆散，缺乏約束力。儘管採取儲備池形式，但並沒有實行實繳制。這意味着倘若不出現貨幣金融危機，各成員國仍按照自己的意願管理各自的外匯儲備。而且，根據協議中的“逃跑條款”，任何一個成員國有可能免除與援助申請國開展貨幣互換的責任。再如，CMIM在貸款條件上，在很大程度上仍然與IMF的附加條件掛鉤。儘管經多次調整，目前掛鉤比例已經降到60%，但對於不少成員國來說，它們在需要應急援助時，總會優先選擇那些完全不附加條件的雙邊貨幣互換安排。

相比之下，RMBLA儘管目前規模還比較小，但在機制設計上則比CMIM有明顯優勢，包括採取實繳制、具有約束力、不附加任何條件等。伴隨着參加方的逐漸增加，RMBLA有可能超越CMIM成爲亞太地區最重要的區域性金融安全網絡。同時，它的這些優勢也會對CMIM的不斷改進產生促進作用，提升其有效性和可操作性。

促進人民幣國際化

自2009年7月正式啓動以來，人民幣國際化在波動中向前發展，取得了顯著成績。數據顯示，截至2022年4月，人民幣在環球同業銀行金融電訊協會（SWIFT）系統中的佔比爲2.14%，美元和歐元分別佔41.81%和34.74%。人民幣在IMF官方外匯儲備貨幣構成中的佔比爲2.88%，美元和歐元各佔58.88%和20.06%。人民幣在全球外匯交易總量中的佔比爲2.2%，在全球國際銀行業負債總額中的佔比爲1.1%，在全球國際債務證券融資總量的份額佔比爲0.3%，而在這些佔比方面，同樣是美元、歐元、日元等發達國家的貨幣遙遙領先。可見，作爲一種新興的國際貨幣，儘管與美元、歐元等發達國家貨幣仍有不小的差距，人民幣已經在不同程度上充當國際性交易媒介、計值工具和價值儲藏載體。

RMBLA的設立，本身就是人民幣國際化發展的最新進展，其意義堪比人民幣加入特別提款權（SDR）貨幣籃子。BIS在本次官方通告中指出，“過去多年來，國際清算銀行也與主要儲備貨幣發行的中央銀行合作，協助實施了這些中央銀行爲其它央行提供的流動性支持計劃，在緩解市場壓力和保障金融穩定方面做出了貢獻。”可以認爲，國際清算銀行與中國人民銀行共同設立此安排，不僅是對人民幣國際化已有成績的充分肯定，而且作爲中央銀行的銀行，它的聯合發起、主導和實施，對人民幣國際化的進一步發展顯然會產生重要的推動作用。

RMBLA可以穩定人民幣離岸市場的交易和匯率。目前，據不完全統計，在中國香港、中國臺北、新加坡和倫敦等地銀行的人民幣存款大約有2萬億元左右。當人民幣國際化水平繼續提升之後，人民幣離岸市場的資金價格和匯率穩定將變得非常重要。在國際金融市場動盪時期，RMBLA的啓用將降低離岸人民幣市場的借款成本，促使人民幣匯率穩定，從而鼓勵更多的貿易商、投資者繼續將人民幣用作計價和結算貨幣以及投融資貨幣，鼓勵更多的央行將其作爲儲備貨幣和錨定貨幣。

RMBLA是國際上第一個多邊性質的人民幣流動性安排。隨着有關規則和制度的逐步完善，藉助不斷增強的網絡效應，預計將會有越來越的中央銀行參與進來。從長遠看，當其規模足夠大之後，由中國人民銀行支持的RMBLA有可能在全球人民幣體系中扮演“最後貸款人”的角色，進而不斷提升人民幣在多元儲備貨幣體系中的地位。