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SVB風險本質由於高利率伴隨的債務壓力，引發了信任危機。有了2008年的前車之鑑，各國迅速應對，美聯儲加息路徑徹底反轉，預計SVB破產本身大概率不構成金融危機的直接驅動。但是隻要全球央行不在短期大幅降息放水，零利率積累的天量債務，遲早因爲高利率問題而出現其他風險。短期只要SVB風險確認有底，境外資產弱勢振盪態勢不變。未來資產仍存向上的降息預期炒作，參考過去軟着陸的故事，小心預期上下反轉帶來更劇烈的價格波動。

一、預期變化引發SVB風險

硅谷銀行的風險，本質源自於挪用短期存款購買長期債券喫息差的槓桿過高，美聯儲暴力加息所帶來的利差急速反轉，以及存量債券價格暴跌，導致過去喫息差的盈利模式難以爲繼，最終某一時點儲戶恐慌性集中擠兌導致其瞬間破產。

風險的直接觸發，在於預期的劇烈變化。由於去年四季度與一季度美國經濟持續好於預期，扭轉了去年下半年美聯儲3月加息停止的預期。而非農就業、零售銷售、PMI、通脹等數據之間的套娃，令市場不斷上調美聯儲最終的加息路徑。3月7日鮑威爾的鷹派發言，成爲最後一根稻草，引發市場100bps的恐慌性交易。硅谷銀行此時被迫在套利上止損，虧損落地引發儲戶擠兌，最終引發風險。

風險出現之後，由於銀行業牽一髮而動全身的天然屬性，各國政府迅速針對風險進行處理，相應美聯儲的加息路徑預期也由激進加息大幅下降至不再加息，而遠期也出現更爲明確的降息預期。有了2008年的前車之鑑，各國政府應對積極迅速，SVB事件可能並不會直接觸發海外金融危機。

二、歷史可鑑 高利率高槓杆環境遲早引發金融風險

流動性相當於經濟體的血液，支撐經濟社會的正常運行。一旦失血過多，經濟社會會同步休克無法運轉。加息縮表本質在於抑制過於龐大的身體而抽血塑形，但市場預期與節奏不可能完美貼合實際基本面，以及預知所有在貨幣寬鬆、經濟繁榮過程中隱藏的潛在風險。所以每輪政策收緊，最終都會導致風險出現。所謂的軟着陸，在於收緊中期新興需求能夠承接住加息對需求壓制的缺口，在高利率維持更長時期的景氣表現。

所以只要未來在科技端、地域端、地緣端沒能出現更強的額外需求，全球高利率與高槓杆的組合環境，高融資成本必然帶來公司之間、行業之間、乃至國家之間的劇烈洗牌和風險出清，這是歷史難以逃避的基本經濟規律。即使這次風險平滑過渡，只要高利率高槓杆的問題不解決，遲久生變的問題不會缺席。在十多年極低利率環境下積累的債務，背後隱含的風險很難因爲小幅降息而化解。

三、未來潛在的風險點

回顧近半年美國風險偏好的反彈行情，“加息降速”、“軟着陸”，都是上行時伴隨的概念。一旦“本輪美國衰退完畢，馬上迎來下一輪經濟復甦的邏輯被證僞”，拉高的價格轉向下跌並給出破位的跌幅，裏外裏會造成更大的殺傷。市場的劇震，往往由賺錢預期變爲虧錢預期，或者虧錢預期變爲破產預期引發。而破產預期已成一致時，只要政策不做消極的休克回應，風險往往接近底部而非進一步放大。

如果把流動性比作蛋糕，過去西方經濟體通過貨幣收緊已經動刀切去大半，今年海外宏觀的核心邏輯就在於分析剩餘蛋糕的變化。諸如需求韌性、通脹、就業，都是給予這個變量一個合理的解釋。如果歐美風雲突變轉爲製作新的蛋糕，則皆大歡喜；但如果默認依靠剩餘蛋糕挺過本輪衰退，突然又被切走一大部分，就可能觸發下一輪風險。所以推薦從變量的維度思考未來風險，主要存在以下三方面考慮：

1、 美聯儲表面上爲誰站臺

如前文所述，強行避免遲早到來的流動性風險，化解存量債務風險最好的辦法就是迴歸過去的極度寬鬆，即迴歸零利率大放水。過於直白地爲資本服務，這將極大引發美國的政治風險。類似此次拯救硅谷銀行帶來的爭議，平衡資本與民衆之間利益下，內部風險仍然構成未來金融系統性風險的主要威脅。

2、 歐洲是否消化俄烏衝擊

歐洲安然渡過冬季能源危機，當前構成全球最強經濟表現，這也同時給予了歐央行大幅加息的底氣。歐洲的地緣問題遠複雜於美國，且更長期享受了極低利率帶來的高槓杆紅利。當前紅利的基礎仍在低利率驅動的慣性，當利率大幅抬升之後，弱國的債務風險，將會挑戰整體的穩定性。歐洲邏輯類似美國，加息後的脆弱性還要甚於美國。俄烏問題如果不在短期解決，歐洲對於美國市場構成顯性的外部風險。

3、 日本央行站在天平中央 構成隱性致命威脅

日本曾在去年12月嘗試抬升購債利率路徑，引發了市場劇烈波動。當前行長換屆，日央行暫時性選擇維持寬鬆流動性支撐本國經濟。但日益高企的輸入性通脹，已經帶動核心通脹同步上行，不依靠貨幣收緊很難扭轉當前高通脹局面。

今年日央行好似站在天平中央，如果配合歐美堅持寬鬆，則將大幅犧牲本國貨幣匯率及民衆生活水平；如果新一任央行行長上任後開啓收緊週期，則日資迴流將顯著惡化歐美市場已然短缺的流動性現狀。類似12月的行情表現，日本轉向收緊的預期可能並不會快速向西方市場傳遞，但這將在中期維度構成隱性的致命毒藥。

四、韌性邏輯崩壞 境外資產延續弱勢

在SVB事件沒有爆發之前，軟着陸的聲音逐漸佔據主流，這也進一步推升美元類資產包括美元本身的估值。風險事件出來之後，市場開始關注高利率成本下的經濟增長持續性，今年基數與絕對價格帶動通脹下行，反襯出更高的實際增長壓力，這將構成無解的利空。

回顧上面三輪金融危機，後續來看主要原因均早於大盤開始反應，波動加劇是因爲連鎖效應被激發。泰銖早在1997年6月就被做空，而10月暴跌才外溢到香港市場。微軟在2000年4月徹底輸掉了反壟斷官司而被迫分拆，而擔憂於反壟斷的全面擴散，互聯網泡沫破裂在2000年11月形成踩踏。次貸危機在2008年5月爆發，而大盤的跳水在9月雷曼破產引發的全面信用危機。

所以一旦錢荒的擔憂形成蔓延趨勢，總會形成爆點，而爆點可能誕生於此前已經跑輸大盤的資產當中。瑞士信貸來自於對歐洲局勢更差的地緣擔憂；日元來自於日本的高通脹低外需兩頭夾擊；比特幣、特斯拉則是新興投資的全面潰敗。這是當前較爲明顯的潛在威脅。或許存在其他方面的威脅，但只要最終風險外溢，最終帶來的效果是同樣的。

SVB事件在多國政府的雷霆手腕上大概率不構成最終風險，但只要沒有迎來全球性的貨幣超級寬鬆，債務端及成長類風險仍會最終觸發。隨着軟着陸的證僞，邏輯發生扭轉，即使未來美聯儲提前轉向寬鬆，資產也絕不滿足於加500bps減25bps的微小折扣。未來如果說能夠確定的，就是謹防降息預期炒作時的資產反彈。喝酒禦寒，更爲傷身。