國海策略：當前市場情緒處於什麼位置？

投資要點

1、市場情緒水平可從市場資金情緒、上市公司行爲和輿情環境三個層面進行觀測，當前均呈現從冰點好轉的特徵，這是市場底進一步夯實的積極信號。

2、資金情緒方面，從底部開始回升的是寬基和主要賽道換手率和成交額、外資和兩融，創新低個股數量明顯收縮，但公募發行和私募倉位仍處於低位。

3、上市公司行爲方面，近期回購規模明顯擴張，產業資本淨減持快速縮量，並且上市公司開始主動釋放利好，寧德回購+茅臺提價對於扭轉核心資產悲觀預期有重要作用。

4、輿情環境方面，在10月下旬白馬股補跌之後，一方面公募基金自購潮再起，另一方面本輪官媒發聲較爲“硬核”。

5、情緒先行，市場情緒的好轉疊加海外流動性的改善，繼續看多年末行情，風格上首選成長，沿着中美緩和的路徑佈局科技、醫藥等方向。

風險提示：全球疫情反覆、海外通脹超預期、地緣政治擾動加劇、產業政策推進速度或不及預期、歷史數據僅供參考。

報告正文

市場資金情緒：逐步上行

市場資金情緒呈現從冰點好轉的特徵，投資者持股體驗較差的時期已經過去，但資金入場的積極性尚未全面改善，公募基金新發行依然偏冷，私募基金股票倉位仍處歷史較低水平。

全A成交額已突破6000億的臨界水平，市場交易熱度邊際回升。2021年以來全A單日成交額曾3次下探至6000億元以下，分別是2022年9-10月、12月、2023年9月。截至11月3日，全A成交額從9月20日5740億元的低點反彈至8111億元，且較10月23日市場底部的成交額（7217億元）邊際回升，市場交易熱度回暖。熱門交易賽道的歷次成交額冰點呈上升趨勢，2020年4月、9月及2021年4月市場交易低迷時期，寧指數成交額冰點分別爲282、456、809億元，而茅指數成交額冰點分別爲142、204、324億元。2022年年底以來，TMT作爲熱門賽道經歷了兩輪情緒底，2022年12月及2023年9月TMT指數的成交額冰點分別爲1213、1804億元，類比2020-2021年核心資產、新能源兩大熱門賽道，TMT成交額有望延續抬升。

換手率指標顯示當前交易情緒有所回暖，但仍低於近兩年來的中樞水平。2020年以來的牛市期間，市場日換手率中樞整體有所上升（由2018年-2019年的1.0%至2020年-2021年的1.5%）。2022年至今市場整體波動加劇，換手率中樞回落至1.3%的水平。當前全A換手率已從9月底部位置（0.83%）有所回升，截至11月3日，全A換手率回升至1.19%，仍低於中樞水平。

投資者持股體驗最差的時期已經過去。從市場近期創半年新低的標的數量來看，10月18日至23日市場急跌時，創新低的成分股一度突破2000只，超過2022年10月市場底的新低數量，但尚未突破2022年4月外部衝擊擾動時期的冰點（創新低股票數量達3134只）。近一週以來全市場突破半年新低的標的數量平均爲119只，較此前明顯回落，投資者持股體驗最差的時期已經過去。

自8月政策底夯實以來，槓桿資金及外資情緒呈回暖跡象，融資餘額水平回升至近一年高位，北向資金淨流出呈收斂態勢。自今年8月底降印花稅等政策“四箭齊發”、一線城市房地產調控放鬆以來，市場融資餘額水平已經開始趨勢性回升，當前歷史分位水平（近兩年）爲77.3%，處於近一年的高位，但仍低於2021年下半年的平均水平。儘管當前北向資金仍然爲淨流出狀態，但自8月下旬淨流出水平到達歷史極值位置後，流出水平開始趨勢性收斂，成交淨額（MA10）正向中樞水平迴歸。

機構層面看，情緒尚未全面回暖，公募偏股基金的股票倉位總體回升，不過新發行市場仍然趨冷，私募基金股票倉位仍處歷史較低水平。公募基金方面，偏股型基金對於股票的配置比例今年6月以來總體回升，顯示對未來權益市場較爲樂觀，但普通股票型基金的權益配置比例近期有小幅回落，偏股混合型和靈活配置型基金的股票倉位總體提升更爲明顯，此外，主動權益型基金新發行市場持續遇冷，發行規模仍處歷史低位，較難形成增量帶動效應。私募基金方面，CREFI（華潤信託陽光私募股票多頭指數）成分基金的平均股票倉位61.1%（2023Q3月均），相較年初70.5%（2023Q1月均）回落明顯，處於2018年以來的歷史較低水平。

上市公司行爲：夯實底部特徵

上市公司行爲方面，資金面上股東減持與企業回購規模的變化，以及消息面上是否存在積極信息的密集發佈，是輔助判斷市場是否處於底部的主要因素。

從歷史數據來看，企業回購規模在市場觸底時期多會同步放量，並於觸底後1-2月維持較高水平，產業資本淨減持規模則常在市場觸底前後快速縮量。從股票回購來看，在2018年12月、2019年6月、2020年3月、2021年3月、2022年4月和2022年10月的六次階段性探底行情中，除了2022年3月上市企業回購規模提前放量外，其餘時期量均與市場底同步形成，並於觸底後1-2月維持較高水平。從產業資本淨減持規模變化來看，產業資本淨減持規模通常在見底前就有所下降，但在市場觸底前後會快速縮量。以2019年初市場的觸底回升行情爲例，產業資本單週淨減持規模從2018年12月23日的30.07億元下降至2018年12月30日的23.75億元，並在2019年1月6日大幅逆轉爲淨增持。

本輪企業回購規模已於10月明顯擴張，產業資本淨減持在10月中旬快速縮量，從上市公司行爲來看，當前已基本形成市場底部特徵。企業回購方面，2023年10月A股上市企業回購規模上升至110.4億元，9月爲86.0億元，已出現明顯擴張。從絕對量來看，2018年以來的六次階段性觸底時期，當月企業回購的平均規模爲119.8億元，當前已基本接近。產業資本淨減持方面，2023年10月11日至10月18日，產業資本淨減持規模降至3.97億元，已形成符合市場底的快速縮量特徵，根據歷史經驗來看，在縮量後雖然淨減持規模會有所回升，但對市場反彈並不構成阻礙。

過去幾輪市場情緒冰點多伴有官方或上市公司發佈積極信息的情形，本輪“減持新規”的發佈以及貴州茅臺的逆勢提價與此特徵基本吻合。2018年11月，三部委聯合發佈《關於支持上市公司回購股份的意見》，鼓勵上市公司股票回購。2022年3月，業績好的上市公司集中提前公佈經營數據，茅臺等公司首次公佈月度業績。2022年4月，三部門發佈《關於進一步支持上市公司健康發展的通知》，支持上市公司增加現金分紅在利潤分配中的比重，與投資者分享發展紅利。本輪證監會於8月27日發佈“減持新規”，10月16日晚70餘家深市公司密集披露股東提前終止減持計劃、自願承諾不減持及延長鎖定期的相關公告。此外，貴州茅臺時隔近六年於10月31日晚宣佈提價，提振白酒市場信心，隨後瀘州老窖亦跟隨提價。

輿情環境：公募“自購潮”再現，官媒發聲提振信心

10月下旬以來，大量公募私募基金公司宣佈以自有資金自購旗下產品。充分發揮市場主體自我調節機制作用。隨着10月中下旬市場再度下探，近期多家頭部公募再次掀起“自購潮”，10月中旬以來，南方、招商、廣發、富國和易方達等9家公募基金已經累計自購13.2億元，自購產品主要以公司權益類產品爲主，此外，10月18日百億私募基金宣佈1000萬元實施自購。本次“自購潮”是今年以來的第二輪，今年8月市場連續回落背景下，多家公募基金“真金白銀”入場救市。而回顧近兩年市場主體表現，公募基金“自購潮”往往出現在情緒底部，如2022年10月底、2022年4月底。

近日官媒發聲提振市場信心，過去市場情緒低迷期同樣出現過類似情形。10月中旬以來市場快速下探，上證指數於10月23日再度跌破3000點，10月24日中國經濟時報刊文《爲終將到來的新一輪牛市做好準備》，官媒喊話提振市場信心。11月以來市場在短暫反彈後再度陷入調整，11月2日國安部發文重申“金融是國民經濟的血脈，是國家核心競爭力的重要組成部分。金融活，經濟活；金融穩，經濟穩”。回顧近幾年市場情緒低迷時同樣出現過類似情形，如2022年9月、2022年4月、2019年1月、2019年8月等市場底部區間，官媒均喊話提振市場信心。