來源：中華糧網

上週油脂先抑後揚，周線小幅收漲。隨着市場逐漸計價油脂的高庫存，油脂期價進一步下行動能放緩，在巴西天氣升水的注入下，出現價格重心上移的情況。對巴西中西部大豆核心產區乾熱天氣的擔憂，令前半周CBOT大豆逼近1400美分，帶來國內大豆進口成本的顯著增加。然而，短期豆粕漲幅受限於下游養殖端較差的承接能力，豆油不得不扛起修復榨利的大旗，引領了上週初油脂的強勢上漲。在本週巴西中西部較好的降雨預期下，CBOT大豆回吐天氣升水，也帶來豆油上行動能的減弱及後半周油脂的高位回落。儘管如此，我們仍預計南美天氣題材的加入將整體抬升油脂價格重心，最新預報顯示11月底到12月初巴西中西部降雨將再次減弱，少雨形勢的延續可能將再度支撐CBOT大豆及油脂市場走強，預計油脂此前窄幅震盪區間上沿將得到相應拓寬。

一、南美天氣升水及豆粕相對弱勢，豆油成爲榨利的調節者

在美豆出口加速的背景下，巴西中西部核心產區不利的天氣形勢進一步推升CBOT大豆，令其一度向1400美分逼近。巴西中西部從9月中旬左右開啓大豆種植，但在過去的兩個月的時間裏，該地區遭遇了持續的高溫乾旱，這對大豆的播種、出苗及生長發育帶來了較大影響，並引發市場對巴西大豆新作產量預期的下調。

10月以來巴西大豆播種出現持續落後的情況，截至11月9日，巴西2023/24年度大豆播種率爲61%，慢於去年同期的69%。雖然巴西大豆並不存在晚播概念，單純的晚播並不意味着單產潛力一定會下降，但今年的持續乾熱對單產潛力的影響顯然不能忽視。根據市場調研，頭號大豆生產州馬託格羅索幾乎所有地區的大豆均有重植情況，重植比例預計高達20-25%。此外，持續的高溫乾旱帶來作物長勢不佳，市場對大豆的單產擔憂也在增加。在上週進一步的熱浪侵襲下，又陸續新增一些機構下調對巴西2023/24年度大豆產量的預估，疊加市場對中美關係緩和及中國新增美豆採購的預期，周初CBOT大豆一度向1400美分逼近。

在短期豆粕漲幅受限於下游養殖端較差的承接能力的情況下，CBOT大豆強勢走高帶來國內大豆進口成本增長，令本就偏差的大豆榨利出現進一步的惡化，豆油不得不扛起修復國內大豆榨利的大旗，引領了上週初油脂的強勢上行。然而，氣象預報顯示巴西中西部即將迎來有利的降雨，多數地區將普遍獲得50-100mm的良好降雨，這對於短期CBOT大豆繼續上行帶來打壓，也導致了豆油上行動能的減弱。

由於CBOT大豆走勢顯著強於ICE菜籽及海外植物油，這導致除了大豆榨利之外，目前國內不論是菜籽榨利還是植物油進口利潤均有較好表現，棕櫚油及菜油上行動能受到新增進口買船的顯著抑制，豆油上行動能不足帶來後半周油脂的高位回落。不過，最新預報顯示11月底到12月初巴西中西部降雨將再次減弱，少雨形勢再度出現可能將再度支撐CBOT大豆及油脂市場走強。我們預計南美天氣題材的加入將整體抬升油脂價格重心，油脂此前的窄幅震盪區間上沿將有所擴寬。預計豆油01主要運行區間擴至7750-8650，棕櫚油01主要運行區間擴至7000-8000，但基本面較差的菜油01主要運行區間暫維持8300-9000，後期關注南美天氣及產量受損情況。

二、產出依然良好，產地積極賣貨壓制棕櫚油

豆油在南美天氣風險升水的注入與減退下，走勢有所反覆，這帶來油脂盤面波動的增加。與此同時，棕櫚油卻暫難接過引領油脂上漲的大旗，因當前國內外充裕的供應依然施壓，這限制了短期油脂向上突破的動能。

MPOB報告顯示馬棕10月末庫存增至245萬噸，雖不及此前市場預期，但仍達到多年來的高位。雖然厄爾尼諾加深令東南亞棕櫚油主產區乾旱範圍出現擴大，但乾旱對產量的衝擊至少需到明年4-5月方能體現，在厄爾尼諾引發的減產出現之前，市場可能需要先應對馬棕產量在勞動力改善背景下的持續恢復。

MPOB報告顯示，馬棕10月產量高達194萬噸，創出2018年以來的高點，同比增幅進一步升至6.8%。這暗示馬來西亞種植園勞動力改善的效果正在逐步顯現，這不僅體現於對旺產期單月產量高點約束的放鬆，還包括養護增加對產量的持續促進，SPPOMA階段性產量預估表現也進一步佐證了我們的這種猜想。SPPOMA預計馬棕11月1-10日產量較上月同期增2.90%，11月1-15日產量較上月同期降3.4%，均好於11月季節性9%的產量降幅。我們預計，馬棕產量同比恢復的趨勢延續，將在一定程度推遲棕櫚油價格趨勢性轉強的時點。

若按6%左右的產量同比增幅來推，馬棕年底將向270-280萬噸去做累庫，庫存拐點尚需一些時間方可出現，這帶來產地短中期賣貨的積極性。在上週豆油引領棕櫚油上漲的情況下，儘管國內棕櫚油庫存爆滿，甚至華東都已出現脹庫的情況，國內仍在產地積極的放價銷售及良好的進口利潤下新增了不少棕櫚油採購。根據我們的統計，上週國內新增的11-12月船期棕櫚油商業買船及inhouse數量達13條，此外還有1月船期採購，產地的充裕供應通過新增進口的方式傳導至國內現貨市場，進而對棕櫚油期貨市場表現帶來壓制。

整體來看，在南美天氣擔憂下，CBOT大豆走升帶來國內大豆進口成本增加及榨利惡化，但短期豆粕漲幅受限於下游養殖端較差的承接能力，豆油不得不扛起修復榨利的大旗，引領了上週初油脂的強勢上漲。然而，豆油在南美天氣風險升水的注入與減退下，走勢有所反覆，這帶來油脂盤面波動的增加。與此同時，棕櫚油卻暫難接過引領油脂上漲的大旗，因當前國內外充裕的供應依然施壓，這限制了短期油脂向上突破的動能。

儘管如此，我們仍預計南美天氣題材的加入將整體抬升油脂價格重心，最新預報顯示11月底到12月初巴西中西部降雨將再次減弱，少雨形勢的延續可能將再度支撐CBOT大豆及油脂市場走強，預計油脂此前窄幅震盪區間上沿將得到相應拓寬。預計豆油01主要運行區間擴至7750-8650，棕櫚油01主要運行區間擴至7000-8000，但基本面較差的菜油01主要運行區間暫維持8300-9000，後期繼續關注南美天氣及產量受損情況。