艾伯維的啓示：十年，從180億到2500億美元市值之路

醫曜 12-18 13：39

一次次關鍵性的併購是其發展驅動力。

一家180億美元市值的小公司，如何用十年時間成長爲2500億美元市值的超級巨頭？這就是艾伯維的傳奇故事。

覆盤艾伯維崛起之路，一次次關鍵性的併購是其發展驅動力。併購是一柄雙刃劍，用好了可以成爲公司開拓新市場，擴大市場份額的利器；而用不好的話反而會讓公司揹負沉重的債務負擔。

究竟艾伯維是如何利用併購武器的呢？這一切還要從艾伯維面臨的三個挑戰說起。

01 第一個挑戰：尋找第二增長點

2011年10月，百年曆史積澱的雅培宣佈正式拆分：營養品、醫療診斷用品和非專利藥品的業務保留在新雅培體內，而創新藥業務則被單獨拆分成新公司——艾伯維。2013年初，艾伯維正式登陸美股市場，成爲一家上市公司市值約180億美元。

雖然艾伯維誕生於雅培，但當時創新藥卻並非雅培的重點，因此艾伯維起步並不被人看好。剛拆分時，艾伯維揹負着157億美元的債務，持有的資金卻只有72億美元，除了一款明星藥物修樂美（阿達木單抗）外，艾伯維並沒有其他重量級管線。

對於當時的艾伯維來說，首要任務就是找到除修美樂公司第二增長點，畢竟再耀眼的藥物也終究會遇到專利懸崖的那一天。

修美樂雖然是艾伯維的自研產品，但其卻是通過收購而來。2000年的時候，雅培斥資69億美元拿下了德國化工巨頭巴斯夫（BASF）的醫藥公司Knoll，併成功將Meridia（西布曲明）、Synthroid（左甲狀腺素鈉）等產品整合到自身產品矩陣中，而在這些獲得的管線中，就存在一款當時並沒有那麼受關注的在研藥物D2E7。

D2E7是第一個全人源化的TNF單抗藥物，也就是如今的修美樂。在當時，安進/輝瑞的Enbrel（依那西普）和強生的Remicade（英夫利昔單抗）早已搶先上市，而D2E7卻仍處於臨牀II期，因此外界並不認爲它可以逆襲。

但讓人沒有想到的是，修美樂於2002年12月獲批類風溼性關節炎（RA）適應症後，迅速獲得市場認可。由於是皮下給藥方式注射，比靜脈注射患者依從性更高，因此在2004年銷售額就達到10億美元。之後更是不斷拓展適應症，陸續在全球範圍內獲批17種適應症，2012年擠掉了輝瑞的“立普妥”成功登頂全球藥王。

得益於修美樂的成功經驗，因此在尋找第二增長點的過程中，艾伯維又將目光鎖定到了併購之上。當時，Pharmacyclics公司的全球首款BTK抑制劑伊布替尼剛剛在2013年11月上市，就在次年創下了6.92億美元的銷售佳績，第二年營收更是飆升至14.43億美元。如此重量級的產品自然是符合艾伯維標準的，因此其不惜以210億美元的天價併購Pharmacyclics公司，就是爲了拿下伊布替尼。

圖：伊布替尼歷史營收，來源：錦緞研究院

事實證明，艾伯維這210億美元花的太值得了，伊布替尼雖然遭遇後續BTK抑制劑的挑戰，但峯值銷售額依然高達96.83億美元，僅2020年和2021年的營收就幾乎收回到當年併購的成本。

在修美樂和伊布替尼身上，艾伯維深刻體會到了“有錢的快樂”。艾伯維崛起的第一步，就是利用資本優勢尋找下一個爆款產品，從而逐漸走出對於修美樂的依賴。

在這一過程中，艾伯維市值由最初的180億美元飆升至約1300億美元。

02 第二個挑戰：跨越專利懸崖

解決了第一個挑戰後，艾伯維很快就遇到了第二個挑戰，那就是修美樂的專利懸崖問題。過去十年，修美樂一直佔據着“藥王”寶座，上市以來累計銷售額超過2000億美元。

圖：修美樂2012年至2023年營收，來源：錦緞研究院

然而，投資者熱捧“藥王”背後，卻是修美樂已經逼近專利懸崖的事實。其實早在2018年10月，修美樂的歐洲專利就已經失效，美國專利也在2023年失效，安進的修美樂生物類似藥Amjevita已經正式進軍美國市場。

爲了避免修美樂專利懸崖帶來的業績波動，艾伯維繼續延續了外延併購的發展思路。併購的方向主要有兩個：其一獲得重磅管線，其二切入新的產業。

首先是2016年，艾伯維以5.95億美元首付款的價格從勃林格殷格翰手中獲得了Skyrizi（瑞莎珠單抗）的全球商業化權利。這款藥也在今年前三季度中創新21.26億美元的營收，成爲近些年艾伯維修美樂之外的重磅潛力管線。

在自研方面，JAK1抑制劑Rinvoq（烏帕替尼）於2019年8月獲批上市，成爲艾伯維選定的另一個“藥王”繼任者。在艾伯維的強力推廣下，今年前三季度Rinvoq的 營收就達到11.1億美元。

Skyrizi和Rinvoq的強勢表現，在一定程度上降低了修美樂規模縮窄所帶來的幅面影響。艾伯維預計，隨着適應症的不斷擴展，這兩款產品銷售峯值將超過修美樂的峯值收入210億美元。

另一方面，艾伯維在2019年6月豪擲630億美元收購醫美巨頭艾爾建，強勢進軍醫美市場。艾爾建的管線中不僅有肉毒素Botox、玻尿酸Juvederm這樣的爆款產品，而且擁有一系列涵蓋美學、整形、皮膚護理、眼科護理等賽道的產品矩陣。在2022年中，由艾爾建爲基礎的美學業務共爲艾伯維創造了53.33億美元的營收，成爲艾伯維重要的營收組成部分。

此後，艾伯維延續併購步伐，不斷切入新的賽道。2019年收購創新藥公司Mavupharma，進軍STING信號通路領域，擴充抗癌藥物研發管線；2020年以1.86億美元收購私營美容公司Luminera的完整真皮填充產品組合和研發管線；2021年以5.5億美元收購Soliton，繼續鞏固醫美賽道優勢；2022年以2.55億美元收購抗體平臺公司DJS，加強免疫學管線。

通過以上兩方面的佈局，艾伯維營收組成愈發豐富。在2019年之前，艾伯維約有近七成的營收來自於修美樂，而經過一系列併購之後，修美樂的營收佔比已經下降至40%以下。

在艾伯維發展的第二階段，公司股價由1300億美元飆升至如今的2500億美元。

03 第三個挑戰：如何建立一個醫藥帝國

儘管艾伯維已經做好了充足的準備，但當達摩克利斯之劍真正落下之時，投資者才發現專利懸崖的恐怖。今年前三季度，艾伯維總營收僅400.17億美元，同比下降6.8%，而修美樂營收卻僅爲75.59億美元，同比下降30.8%。

在業績下滑面前，艾伯維又祭出了屢試不爽的併購法寶。先是101億美元收購ImmunoGen，幾天後又斥資87億美元收購Cerevel。

ImmunoGen專注於開發抗腫瘤的下一代ADC，其管線包括多種不同實體瘤和血液惡性腫瘤治療的潛在項目。核心產品Elahere是一款“first-in-class”的FRα靶點ADC產品，2022年11月獲得美國FDA加速批准上市，用於治療卵巢癌患者。

在2016年的時候，艾伯維曾在ADC身上栽過一次跟頭。當年艾伯維收購了同樣被基於厚望的Stemcentrx，其核心產品爲ADC藥物Rova-T，在初期的臨牀試驗中對小細胞肺癌起到顯著的療效，艾伯維也希望併購Stemcentrx來佈局ADC賽道。但最終Rova-T的研發還是失敗了，艾伯維也付出了慘重代價，僅無形資產減值損失就在2019年計提了40億美元。

如今再次重金收購ADC公司ImmunoGen，從這不難看出艾伯維對於ADC藥物還是充滿渴望的，不過Elahere已經成功上市，確定性是要明顯更高的。Elahere自上市後銷量遠超預期，2023年前三季度銷售額分別爲2950萬美元、7740萬美元及1.052億美元。似乎從Elahere身上，投資者看到了曾經伊布替尼的影子。

另一家收購的Cerevel則是神經科學領域的公司。Cerevel目前有5條管線進入臨牀階段。其中Emraclidine被認爲是潛在的“Best-in-class”藥物和下一代抗精神病藥物，用於治療精神分裂症；Tavapadon是管線中進展最快的，作爲單藥和輔助療法治療帕金森病（PD），已處於臨牀III期階段，可與艾伯維現有PD療法管線成爲互補。

在2019年收購艾爾建的時候，艾伯維獲得了其神經學科學產品保妥適、Vraylar和Ubrelvy。今年前三季度，艾伯維神經疾病業務收入56.23億美元，同比增長16.7%，超越腫瘤學業務收入成爲僅次於自免業務的第二大收入。

通過這兩次收購，艾伯維得以迅速擴大在神經學領域和腫瘤領域管線的佈局，這也讓艾伯維的核心競爭力得以從自免領域向另外領個領域擴張。自免領域、神經領域、腫瘤領域，將成爲艾伯維未來發展的三大核心版塊。

縱觀艾伯維短短十餘年的發展史，在擁有修美樂這款藥王級產品後，艾伯維並沒有躺平，而是竭力尋找下一個增長點伊布替尼，從而降低對於單抗爆品的依賴。而後又通過併購逐漸豐富神經領域和腫瘤領域的產品，並竭力將自身達成造一個醫藥帝國。

市值從180億美元到2500億美元，艾伯維已然成爲全球最成功的藥企之一，未來能否再進一步，這需要時間來給我們答案。如何戰勝專利懸崖？如何構建一個有競爭力的業務框架？這些都是艾伯維給全球藥企上的生動一課。

本文作者：青櫟，來源： 醫曜，原文標題：《艾伯維的啓示：十年，從180億到2500億美元市值之路》