國盛證券發佈研究報告稱，維持申洲國際（02313）“買入”評級，考慮近期基本面情況整體符合預期，綜合預計2023~2025年公司歸母淨利潤分別爲45.7/55.3/64.7億元，同比分別+0%/+21%/+17%。公司是成衣製造龍頭，合作下游優質大客戶，國際化、一體化產業鏈佈局具備競爭力。

國盛證券主要觀點如下：

訂單：該行判斷目前公司訂單需求情況穩步向好，符合預期。

近期公司基本面改善趨勢明確，伴隨着下游品牌商庫存壓力的改善，該行估計公司訂單及出貨同比表現環比均有改善。1）出貨層面：該行估計公司9月份出貨同比轉正、10月以來同比穩健快速增長，綜合來看該行估計2023H2公司收入有望同比實現中個位數增長。2）分客戶來看：公司深度合作Nike、Uniqlo、Adidas、Puma等核心品牌，2023H1向前四大客戶銷售分別爲34.7/25.4/18.9/13.4億元，同比分別-22%/+5%/-26%/-29%，佔比分別爲30%/22%/16%/12%。考慮品牌客戶自身銷售及庫存情況，該行估計公司2024年Uniqlo/Adidas/Lululemon訂單有望健康快速增長、Nike客戶訂單有望穩健增長、國內品牌訂單表現相對平淡。

產能：短期產能利用率環比改善，長期產能建設持續推進。

1）該行據同業公司近況及行業情況估計當前公司國內產能利用率90%左右/海外產能利用率基本飽和（估計環比2023H1已有改善），預計將帶動公司2023H2毛利率環比提升（2023H1毛利率爲22.4%）。該行判斷2024年公司國內產能利用率有望逐步恢復正常、同時公司將加大招工力度。2）中長期公司繼續推進獨立一體化、國際化產業鏈建設，強化核心競爭力。2022年末公司員工逾9.4萬人，年產自用針織面料20+萬噸、針織成衣約5億件，當前補充梭織面料產品、進一步完善品類佈局。其中：①國內強化數字化建設，以研發、效率、速度爲核心競爭優勢。②海外新增產能後續有望順利釋放，該行估計目前海外貢獻成衣產能佔比約55%、未來預計將持續提升。

2023年逐季改善，2024年收入預計穩健增長/毛利率有望持續向上。

1）過去公司經營情況基本符合行業趨勢，2023H1公司收入同比-15%至115.7億元，業績同比-10%至21.3億元。該行認爲2023H1收入下滑主要系客戶存在去庫需求、對上游訂單進行調整。2）展望2023全年，該行判斷2023H2內公司收入同比表現逐季出現改善，綜合估計2023年公司收入同比下降中個位數/業績同比持平左右。3）考慮目前公司訂單逐步改善，該行判斷2024年收入有望同比增長雙位數、產能利用率逐步修復有望帶動毛利率提升、業績有望穩健快速增長。

風險提示：下游需求波動風險；產能擴張不及預期風險；大客戶訂單波動風險；外匯波動風險。