轉自：金融界

本文源自:券商研報精選

在經濟數據“真空期”，金融數據是少數的可被用於驗證宏觀經濟走勢的工具。本次社融和信貸數據均表現較好，反映出經濟修復的積極活力。兵馬未動糧草先行，財政與貨幣的配合將繼續推動經濟修復。

第一，社融增速與上月持平，居民和企業代替政府成爲了加槓桿的主力。

2024年1月末社會融資規模存量同比增長9.5%，增速與上月持平。增量爲6.5萬億元，比上年同期多5061億元。

其中，對實體經濟發放的人民幣貸款增加4.84萬億元，是新增社融的主力軍。雖比去年同期少增了913億元，但在央行要求“平滑信貸波動”的背景下，仍然維持着較高的規模，說明實體融資需求並不弱。

企業債券淨融資、未貼現承兌匯票、外幣貸款、信託貸款分別同比多3197、2672、1120、794億元，是社融增速維持韌性的主要貢獻項目。1月信用債收益率繼續大幅下行，促進企業債券融資需求提升。未貼現承兌匯票和外幣貸款多增均反映出實體融資需求改善。

拖累項方面，第一是政府債券，淨融資2947億元，同比少1193億元，政府不再是加槓桿的主力。其次是委託貸款，減少359億元，同比多減943億元，特殊再融資債的發行壓縮了部分非標融資需求。最後是非金融企業境內股票融資，當月新增422億元，同比少542億元，與權益市場低迷，IPO速度放緩有關。

第二，居民部門融資需求回暖，短期、中長期貸款均同比多增。

信貸口徑下人民幣貸款增加4.92萬億元，同比多增162億元，其中銀行業金融機構拆放給非銀行金融機構的款項同比多834億元。

基於去年同期的高規模（2023年1月信貸投放佔全年總規模的21.5%），今年的信貸增量可以說已經表現得很好了。

住戶貸款增加9801億元，其中，短期貸款增加3528億元，中長期貸款增加6272億元，分別同比多增3187和4041億元。

原因可能有兩點：一是寒假出遊和春節消費帶動融資需求增加，對應着短期貸款同比多增；二是多個城市重啓房票安置政策，以及返鄉購房熱潮，激發了部分房貸需求，對應着中長期貸款改善。不過由於30大中城市商品房成交數據和克而瑞統計的1月百強房企業績仍然延續弱勢，地產的回暖情況還是得在2月份公佈的經濟數據裏進行進一步驗證。

第三，企業部門融資需求較好，同時信貸結構改善。

企（事）業單位貸款增加3.86萬億元，雖然比去年少增了8200億元，但是在近10年中，已經是除去年以外的次高點水平。

分結構來看，票據融資減少9733億元，同比少增5606億元。在信貸需求良好的時候，銀行通常就不需要將表外票據轉至表內去衝抵信貸額度。1月表內票據規模大幅減少，同時未貼現票據大幅同比多增，體現出當前銀行投放意願和實體企業融資需求都不算弱。

短期貸款增加1.46萬億元，中長期貸款增加3.31萬億元，均處在近10年中除去年之外的次高點水平，企業信貸長期化的特徵進一步延續。

企業部門信貸需求較好同時結構回暖的原因可能有三點：一是12月製造業PMI指數出現了超季節性回升，新訂單、新出口訂單指數均出現改善，製造業景氣度提高推動融資需求恢復。二是萬億國債落地和PSL放量，撬動基建和地產三大工程領域配套融資需求擴張。三是存款利率調降以及降準促進銀行負債成本下降，帶動社會綜合融資成本穩中有降，激發出更多融資需求。

第四，M1增速大幅提高，“M2-M1”的剪刀差收窄。

狹義貨幣(M1)餘額同比增長5.9%，上月是1.3%，同時，“M2-M1”的剪刀差由8.4%收窄至2.8%。資金活化速度的大幅提高反映出實體經濟的活力提升。

廣義貨幣(M2)餘額同比增長8.7%，上月是9.7%。1月較強的信貸和廣義財政資金落地對M2增速形成一定支撐，企業存款和財政存款分別新增了1.14萬億元和8604億元。但由於去年同期消費、施工等場景受干擾，存款基數較高，翹尾因素達到了6.74%，以及春節居民取現、企業資金活化速度提高等因素的影響，M2的同比增速小幅下滑。

最後進行一個總結，1月社融增速與上月持平，超出市場的普遍預期，金融資源對實體經濟支持力度較強。

拆分結構來看，雖然政府債融資小幅缺位，但信貸融資和表外票據融資均表現較好，對社融增量形成有效支撐。在央行要求“保持信貸合理增長、均衡投放”的背景下，依舊高增量的信貸反映出實體融資需求並不弱。此外，M1增速出現大幅提高，資金活化速度明顯增強。

分部門來看，在節假日消費需求和地產寬鬆政策刺激下居民部門融資需求全線回暖；企業部門也維持着韌性，同時繼續由短期融資向中長期融資切換，穩定、低價的中長期貸款將爲重點領域企業提供更好的資金流支撐。

今年以來，政府債發行節奏偏慢，市場對經濟和政策預期低迷，但今日所出的金融數據顯示出財政貨幣配合效果還可以，實體部門融資需求和經濟活化速度大幅改善。目前看2月政府債發行節奏已回升，疊加此前已落地的廣義財政工具，後續基建和地產“三大工程”的提速有望進一步支撐經濟修復。