根據《證券期貨投資者適當性管理辦法》及配套指引，本資料僅面向華創證券客戶中的金融機構專業投資者，請勿對本資料進行任何形式的轉發。若您不是華創證券客戶中的金融機構專業投資者，請勿訂閱、接收或使用本資料中的信息。

本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。感謝您的理解與配合。

核心觀點

事項：

2023年公司實現營收21.45億元，同比增長31.2%，淨利潤2.30億元，同比增長108.2%，經調整淨利潤2.41億元，同比增長53.2%。毛利率45.6%，同比+1.7pct，淨利率10.7%，同比+4.0pct，經調整淨利率11.2%，同比+1.6pct。公司擬派發股息0.47港元/股，合計派發1.1億港元，派息率約45.3%。

23H2公司實現營收11.1億元，同比增長23.0%，淨利潤1.1億元，毛利率45.0%，同比+0.2pct，淨利率9.8%，同比-0.2pct。

評論：

生美穩健，醫美和亞健康醫療高增速。公司三項業務生美、醫美、亞健康醫療分別實現收入11.9、8.5、1.0億元，同比+26.1%、+37.1%、+47.6%，收入佔比分別爲55.6%、39.7%、4.7%。公司收入主要系客流驅動爲主，公司直營門店客流增長33.1%，平均單次消費金額略降1.4%，高頻粘性下，公司活躍會員年平均到店頻次增加（9.5→10.6次），帶動直營門店會員年平均消費增長11.3%至2.1萬元。此外，公司生美→醫美或亞健康醫療的滲透率提升1.3pct至25.0%

公司盈利能力相對穩健。生美、醫美、亞健康醫療直營門店毛利率分別37.6%、53.8%、46.7%，分別+4.1、-1.4、+8.2pct，醫美毛利率有所下滑或主要系注射品類佔比有所上升帶來的結構性差異。費用率端控費有效，銷售、管理、研發費用率分別17.6%、14.8%、1.6%，同比分別持平、-3.2pct、-0.3pct。

持續拓展門店網絡。23年公司新開及併購直營/加盟門店19/31家，新開及併購的直營門店包括生美15家，醫美3家，亞健康醫療1家，截至年底公司開業201家直營門店（生美171+醫美23+亞健康醫療7家），199家加盟門店。

強強聯手，收購奈瑞兒品牌。公司擬以3.5億元的對價收購奈瑞兒門店70%股權，對應80家生美、6家醫美、2家中醫門診，2023年奈瑞兒該部分資產合計收入5.1億元、淨利潤3340萬，淨利率約爲6.5%，1倍PS，15倍PE。本次收併購將與現有品牌協同互補：1）區域上收購的奈瑞兒門店主要覆蓋廣深地區，恰爲公司相對薄弱的區域；2）項目和模式上，奈瑞兒定位東方美養，在保健項目具備優勢，未來或將與公司亞健康醫療板塊形成強協同。

投資建議：公司每年開拓新店、產品研發順應需求能持續高頻吸引到店客流和維持客單價，不斷投入研發打造強中臺，我們看好公司內生業務的穩健性。未來公司加大收併購戰略下，外延將貢獻新增量。因奈瑞兒收購尚未完成，我們本次僅給到內生業務的歸母淨利潤，受大環境影響，我們降低新開店預期，由此下調24~26年公司歸母淨利潤預測至2.7、3.1、3.6億元（此前預計24-25年約3.3、4.3億元），PE約12/11/9x。假設奈瑞兒24H2並表，我們預計24~26年歸母淨利潤分別爲2.8、3.5、4.2億元。參考公司未來三年增速和可比公司估值，我們給予公司24年17倍PE，目標價21.5港元，維持“強推”評級。

風險提示：門店開拓不及預期、消費力下行導致客流或客單價下滑、消費者安全事故、生美轉醫美滲透率提高慢、行業競爭加劇導致營銷費用提高等。

歡迎掃碼創見小程序閱讀

具體內容詳見華創證券研究所3月30日發佈《美麗田園醫療健康（02373.HK）2023年報點評：業務穩健，擬收購奈瑞兒》

華創商社團隊：王薇娜15010216559/姚婧/尚靜雅/吳曉嬋13916254323/楊瀾

相關報告

【華創商社】美麗田園醫療健康（02373.HK）深度研究報告：雙美驅動，精細運營，數字賦能

【華創商社】美麗田園醫療健康（02373.HK）23H1點評：業務具備韌性，納新成效凸顯

【華創商社】香港醫美連鎖：集中度提升之路