◎記者 趙明超

2023年公募基金的年報悉數披露完畢，基金的調倉換股路徑和“打法”也得以展現。最新披露的公募基金2023年年報顯示，在去年下半年的震盪行情中，百億級基金經理更看重防禦，從他們所管基金的隱形重倉股變動情況看，基金經理們不僅更看重公司質地，而且更聚焦於自身擅長的領域，在重倉股“守正”的情況下，隱形重倉股同樣不“出奇”。

持倉“守正”不“出奇”

對於基金定期報告來說，基金季報只披露前十大重倉股，而基金年報會披露全部持股。透過基金年報，可以看出基金隱形重倉股的變動情況。

從部分投資“大咖”所管基金的年報看，在去年下半年的震盪行情中，易方達基金張坤、大成基金徐彥、睿遠基金傅鵬博等基金經理均進行了大幅調倉。

以易方達基金張坤爲例，去年下半年，他管理的易方達藍籌精選混合基金新買入了新秀麗、L‘OCCITANE（歐舒丹）、同仁堂國藥、華潤萬象生活等，大幅加倉了山西汾酒、鉅子生物等，清倉了伊利股份、愛爾眼科、國際醫學、海吉亞醫療等。

大成基金徐彥管理的大成睿享基金，在去年下半年大舉買入國睿科技、普洛藥業、駱駝股份、五芳齋等；賣出博遷新材、三一重工等。富國基金朱少醒管理的富國天惠成長基金，去年下半年大幅買入春秋航空、鄭煤機、山西汾酒等個股。

從上述基金的隱形重倉股變動情況可以發現，上述基金經理在佈局時，即使是隱形重倉股部分的投資，同樣固守在他們擅長的領域範圍內，凸顯在弱勢市場的防禦心態。

在滬上某基金研究人士看來，通常來說，基金經理在構建投資組合時，前十大重倉股強調“守正”，這是他們長期看好並且深入研究的標的；對於隱形重倉股，往往會側重於“出奇”，選擇較短期內有爆發潛力的標的。這種策略在市場向好行情中，或者在震盪行情中，往往會有較好效果，但在市場表現疲軟時，基金經理就會收縮防線，將持倉幾乎全部集中到自己的能力圈內。

以易方達基金張坤爲例，他最擅長的領域在於消費板塊，他在去年下半年大舉買入的新秀麗、L‘OCCITANE（歐舒丹）、同仁堂國藥、華潤萬象生活，以及大幅加倉的山西汾酒，都屬於消費範疇。中泰資管姜誠管理的中泰星元價值優選基金，其隱形重倉股也主要集中在美的集團、海信視像、中國巨石、武商集團、中國神華等傳統行業，這也是他長期關注的領域。

審慎佈局後市

從上述基金經理的最新觀點看，在市場持續震盪的行情中，他們更加強調在選股時要審慎。

張坤錶示，隨着中國經濟進入高質量增長階段，在選擇投資標的時需採用更加嚴格的標準。具體主要從以下三方面做起：

第一是公司治理。在粗放增長的年代，增長可以解決很多問題，但在高質量增長的年代，低效增長已經沒有意義，分紅和回購註銷的重要性顯著增加。作爲投資者，需要仔細評估管理層回報股東的能力和意願。

第二是公司估值。在高質量發展的年代，公司持續高速增長的基礎概率在降低，除非公司處在顯著的產業趨勢並擁有罕見的競爭力，否則不宜高估自己判斷非共識的持續高成長的能力。

第三是企業的商業模式。當真正顯著的增量趨勢來臨時，比如在這輪AI革命中，科技巨頭依然處於引領狀態，其快速構建的最強基礎設施、招募的全球最優秀人才成爲重要的條件，而它們能夠持續產生現金流的利基業務則是這一切的前提。

張坤總結說，在粗放增長年代時常出現的“大力出奇跡”和“烏雞變鳳凰”將更難複製，企業的經營需要更加精細化，也需要用更加嚴格和細緻的標準去評估投資標的。

近幾年來，傅鵬博的業績不盡如人意。在基金年報中，傅鵬博也談到對去年投資的思考：“挑選個股時，要考察其在行業週期的位置。產品盈利的歷史分位，需要我們更加嚴控標準，加強底線思維，不在週期下滑階段‘蚍蜉撼樹’。”

在傅鵬博看來，要警惕高增長行業在景氣高點的擴張。重資產公司常依賴再投入獲取未來成長，A股公司在盈利豐厚時加大投資，盈利低谷時也會逆向擴張，新增產能由於規模效應和自動化程度，釋放期會壓制產品整體價格和盈利。2021年後，新能源、光伏、化工等行業都出現相似情景，新一輪產能出清或將越發“痛苦”，投資的邊際回報大概率會下降。

責任編輯：石秀珍 SF183