中金髮布研報指出，年初以來，美債利率整體呈上行態勢，主要由風險中性利率抬升驅動，背後受偏強的經濟基本面、財政寬鬆和貨幣政策緊縮預期持續的影響。在財政發債壓力相對減緩，海外持債情況邊際好轉的情況下，美債市場供需環境在一季度得到改善。但3月底以來，隨着CPI數據發佈，再通脹趨勢顯現，嚴重打壓降息預期。美債需求再度受到壓制，10年期利率突破4.6%。

中金主要觀點如下：

回顧年初以來的美債市場表現，美債利率整體呈上行態勢，主要由風險中性利率抬升驅動，背後受偏強的經濟基本面、財政寬鬆和貨幣政策緊縮預期持續的影響。中金去年曾指出，美國經濟當前的韌性可能跨越一般的經濟週期，開年以來逐步被驗證，家庭消費韌性仍在，地產、庫存、製造業、資本開支四大週期共振開啓。而財政政策亦基本符合此前的判斷，在邊際放緩的情況下仍保持偏寬鬆態勢，繼續催化經濟韌性，使美國經濟呈現易熱體質。有韌性的基本面和通脹再起的風險，打壓降息預期，抬升風險中性利率，促使美債利率持續攀升。

雖然利率攀升，但供需在第一季度相對平穩。今年上半年財政發債量較去年四季度下降，受短債季節性影響，中金預計二季度總髮債量將達到谷底。雖然美聯儲仍在減持，但海外持債情況邊際好轉，多數期限美債的拍賣情況在今年1-3月持續向好，美債供需相對平穩，流動性指標改善。但需求自3月底以來明顯疲軟。由於基本面指標持續超預期，特別是3月CPI數據展現再通脹特徵，美債需求受到壓制，拍賣情況急轉直下，10年期利率站上4.6%的高位。

往前看，雖然美聯儲可能推遲降息或削減降息幅度，但在財政融資成本上升和大選年經濟維穩的雙重壓力之下，中金預計降息或仍會於年內開啓；並維持此前的判斷，10年期美債利率本輪波動的底或在4.2%-4.4%之間，有望在美聯儲開啓降息前達到，而降息後隨着經濟週期重啓，利率可能於年底回升至4.5%-4.7%附近，中長期利率中樞則在4.5%-5%之間（約3%-3.5%的通脹中樞+1.5%的實際利率）。

綜合考慮利率走勢和曲線變化，中金認爲2年期國債既能獲得足夠高的票息，又可避免高波動環境下的長久期風險，能儘量規避美聯儲潛在“買短賣長”操作對長債的壓制，且歷史波動性較低，可能在各期限美債中性價比最高。

風險提示：美債利率快速上升可能伴隨金融條件收緊，邊際上壓制地產需求和股市估值。