許餘潔（聯和數字經濟研究所學術所長、首席經濟學家）

在積極響應《國務院關於加強監管防範風險推動資本市場高質量發展的若干意見》的背景下，中國證監會近期推出了《資本市場服務科技企業高水平發展的十六項措施》（以下簡稱《措施》），旨在通過構建系統性的政策框架，更大力度支持科技企業高水平發展。這一系列綜合措施深刻反映了科技金融在推動科技創新與實體經濟深度融合的過程中扮演着至關重要的角色，不僅爲科技企業提供了堅實的發展支撐，也爲資本市場的高質量發展注入了新的活力。筆者認爲，爲更好地服務於科技企業從初創到成熟的不同階段，尤其是支持其重大科研項目攻關、創新發展和規模化擴張，科技金融體系必須構建和完善一套包含耐心資本、容錯機制及多元退出渠道的綜合措施與新框架，這些在《措施》中都有所體現。

首先，耐心資本是科技金融生態的基礎。科技創新企業從技術研發到產業化應用，往往要經歷較長時間的研發投入和市場驗證，其間可能遭遇多次迭代甚至失敗。以亞馬遜爲例，通過持續的資本投入，早期的亞馬遜專注於擴大市場份額和客戶體驗的優化，很多年來都處於虧損狀態，但由於對未來增長的信心使得這種商業模式與策略得以持續。受益於長期投資的耐心和信任，亞馬遜獲得了足夠的時間和資源去探索和創新，最終成就了其電商巨頭的地位，並進一步拓展到雲計算、人工智能等領域，衆所周知的是，這些數字經濟領域的技術研發週期長、商業化落地慢，依舊需要極具耐心的長期資本支持。對此，諸如天使投資人、超天使基金、風險資本家等長期投資者所提供的資本至關重要，它們願意承受較長的投資回收期，爲科技企業提供充足的資源和時間窗口，讓企業能夠在穩健的基礎上開展科技創新活動。

有數據統計，2017年以來全球風險投資總額有超過20%投向了人工智能領域，其中很大一部分資金流向了尚處於早期階段，短期內都是無法快速產生商業回報的項目。《措施》明確提出要推動各類中長期資金加大對科技型企業的權益類資產配置，這包括引導公募基金、保險資金、社保基金等長期資本投入科技創新領域，並通過政策傾斜支持未盈利但擁有關鍵技術、高增長潛力的科技企業上市融資。此外，通過強化私募股權創投基金在科技創新領域的投資作用，特別是推廣母基金的發展模式，有望形成一種更有耐心的投資文化，爲科技企業提供穩定且持續的資金支持。

其次，建立完善的容錯機制對於激發科技金融活力至關重要。科技創新的本質包含着試錯與突破，過度嚴格的淘汰規則會抑制企業的創新動力。科技企業面臨的技術風險、市場風險和商業模式不確定性要求金融監管和市場參與者共同營造一個寬容失敗、鼓勵創新的氛圍。《措施》明確深入推行註冊制改革，強調發行監管轉型，通過科學合理的常態發行政策，加強對不同發展階段科技型企業的包容性，允許具有一定風險承受能力的投資者參與。同時，在併購重組和股權激勵等方面，也體現出對科技企業靈活調整和適應市場變化的容錯態度，如優化審批流程、制定定向可轉債重組規則、提高輕資產科技型企業重組估值包容性等，這些爲科技企業提供了更爲寬容和靈活的政策環境。通過加大對科技金融產品和服務的支持，如特定科技債券的發行，也在一定程度上爲科技企業提供了風險緩釋的工具，從而建立了包容性的創新生態。此外，《措施》明確完善股權激勵機制，允許企業在上市前後設立並實施股權激勵計劃，將核心技術人員納入激勵範圍，這些舉措實質上也是一種對科技創新人才的容錯與激勵措施。

最後，暢通且多樣化的退出渠道是科技金融可持續發展的關鍵要素之一。高效的退出機制能夠吸引更多社會資本參與，進一步助推產業鏈整合與產業升級，比如通過併購重組、股權轉讓等多種方式，在拓寬投資者的退出選擇的同時，增強了資本市場的流動性，也促進了科技企業間的資源整合和產業鏈優化。《措施》明確要落實私募基金“反向掛鉤”政策，擴大私募股權創投基金向投資者實物分配股票試點、份額轉讓試點，拓寬退出渠道，促進“投資—退出—再投資”良性循環；支持符合條件的新基建、數據中心等新型基礎設施以及科技創新產業園區發行科技創新領域REITs。通過資產證券化和REITs等金融工具，可以實現投資人在科技項目不同階段的有序退出，而不一定非要等待企業最終上市，特別是那些基於底層資產信用而非單純依賴企業主體信用的產品，使投資者在不犧牲資產安全性的前提下，有可能提前收回投資或實現收益。

（編輯：洪曉文）