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公司發佈2023 年報及2024 年一季報，2023 年/2024Q1 公司分別實現收入59.62/17.68 億元，分別同比增長16.10%/11.05%；分別實現歸母淨利潤17.21/5.89 億元，分別同比增長11.04%/10.02%。

收入利潤符合預期，現金回款快於收入

2023 年/2024Q1 公司分別實現收入59.62/17.68 億元，分別同比增長16.10%/11.05%；分別實現歸母淨利潤17.21/5.89 億元，分別同比增長11.04%/10.02%。2024Q1 公司合同負債3.75 億元，同比減少15.71%，環比2023 年減少0.22 億元，2024Q1（收入+Δ合同負債）17.45 億元，同比增長18.43%。2024Q1 銷售收現14.02 億元，同比增長15.46%。

高檔白酒增速領先中低檔，省內增速高於省外2023 年公司酒類收入58.49 億元，同比增長15.60%，銷量/均價分別增加7.43%/7.61%。分價格帶看，高檔白酒增速領先，高檔白酒/中檔白酒/低檔白酒分別實現收入56.78/0.76/0.95 億元， 分別同比+16.58%/-19.76/+0.72%，拆分量價看，高檔白酒量/價分別增長13.40%/2.81%，中檔白酒量/價分別-25.45%/+7.64%，低檔白酒量/價分別-9.05%/10.74%。

2024Q1 公司高檔白酒/中檔白酒/低檔白酒分別實現收入16.69/0.24/0.43億元，分別同比+10.57%/-12.22%/+85.57%。分區域看，2023 年省內/省外分別實現收入49.02/9.47 億元，分別同比增長17.53%/6.56%。2023 年經銷商共增加92 家至951 家，其中省內經銷商增加18 家至496 家，省外經銷商增加74 家至455 家。2024Q1 公司省內/省外分別實現收入14.84/2.51億元，分別同比增長11.77%/8.51%。

產品渠道改革進行中，盈利能力短期承壓

2023 年公司毛利率75.19%，同比提升1.03pct，歸母淨利率28.87%，同比下降1.32pct ， 銷售/ 管理/ 營業稅金及附加比率分別爲13.88%/6.83%/15.12%，分別同比+0.25/+1.61/-0.11pct。2024Q1 公司毛利率76.48%，同比下降0.15pct，歸母淨利率33.34%，同比下降0.32pct，銷售/管理/營業稅金及附加比率分別爲12.06%/5.31%/14.10%，分別同比-0.60/+0.09/-0.44pct。公司2023 年提出兼系列產品升級換代，渠道逐步推動扁平化，因此2023 年產品結構升級毛利率提升，2024Q1 略降，銷售費用增加。

盈利預測、估值與評級

我們預計公司2024-2026 年營業收入分別爲67.09/77.18/86.46 億元，同比增速分別爲12.53%/15.03%/12.03% ， 歸母淨利潤分別爲18.94/21.21/23.81 億元，同比增速分別爲10.02%/11.98%/12.27%，EPS 分別爲3.16/3.53/3.97 元/股，3 年CAGR 爲11.42%。鑑於公司受益安徽白酒β向好，穩步推進規模擴張，參照可比公司估值，我們給予公司2024 年15倍 PE，目標價47.4元，維持“買入”評級。

風險提示：行業競爭加劇；宏觀經濟增長不及預期；改革進程不及預期