舒寶國際IPO：營收過度依賴前五大客戶、俄羅斯某客戶貢獻近一半收入營銷開支翻倍曾因違規營銷被小紅書封禁

出品：新浪財經上市公司研究院

作者：新消費主張/cici

近日，舒寶國際集團有限公司（以下簡稱“舒寶國際”）向港交所遞交IPO招股書，正式向港股市場發起衝擊，獨家保薦人爲SUNNY FORTUNE，募資主要用於增設嬰童護理和女性護理用品生產線購買機器，增設無紡布生產線購買機器，提升品牌、營銷及推廣活動，倉庫升級改造及IT基礎設施投資等。

通過公司招股書可以看出，舒寶國際的業績增勢可喜，但在這背後，我也發現了一些因素，這些因素或將影響盈利增長可持續性：

（1）公司營收主要來自嬰童護理產品及ODM業務，由於嬰兒衛生用品競爭較爲激烈，ODM業務毛利率水平顯著低於自有品牌業務，公司的賺錢效應較爲一般，2023年其淨利率不足9%。

（2）公司營收過度依賴前五大客戶及第一大客戶，且這種依賴程度有所加深。2021-2023年，舒寶國際向前五大客戶的銷售額分別佔總收入的45.6%、54.1%、64.1%。特別值得關注的是，2023年公司向俄羅斯第一大客戶實現銷售額佔總營收的48.7%。

（3）營銷加碼，2023年公司銷售及分銷開支大幅增長，合計9113.6萬元，同比增長124.09%，其中線上推廣開支同比增長136.9%。值得關注的是，公司核心品牌嬰舒寶曾因虛假宣傳被小紅書封禁。

舒寶國際淨利率不足9%：嬰童護理產品市場競爭激烈、ODM模式毛利率較低

舒寶國際成立於2010年，主要從事個人一次性使用衛生用品開發、生產及銷售，專注於歐亞大陸新興市場的嬰童護理類用品。2021-2023年，公司的收入分別爲2.63億元、4.08億元、6.54億元，2022及2023年分別同比增長55.02%、40.71%；公司擁有人應占年內利潤分別爲0.1億元、0.42億元及0.59億元，2022及2023年分別同比增長318.35%、40.71%，2023年公司業績雖仍維持雙增，但是增速均有所下降。

從產品佈局角度看，公司產品主要包括嬰童護理用品、女性護理用品及成人失禁用品，其中嬰童護理產品是公司收入、利潤的主要來源。2023年嬰童護理產品貢獻公收入的比重爲71.5%。

然而，受新生兒數量下降等因素影響，國內嬰幼兒衛生用品這一細分賽道發展似乎並不景氣。據中國造紙協會的統計數據，2022年中國嬰兒衛生用品的市場規模爲344億元，2019-2022年複合增速爲-11%，2022年中國嬰兒衛生用品的消費量爲279億片，2019-2022年複合增速爲-11%。除此之外，由於進入門檻較低等原因，嬰童護理產品市場競爭十分激烈。

從業務開展角度來看，公司業務按銷售模式、客戶類別及企業關係性質大致分爲合同生產、品牌產品業務。其中，合同生產業務主要作爲ODM爲企業客戶生產和銷售嬰童護理產品，品牌產品業務主要是指生產、營銷和銷售自有品牌旗下產品，主要面向終端消費者。

從營收佔比來看，合同生產業務（ODM）貢獻較多收入。2023年公司合同生產業務創收4.48億元，佔比68.5%；品牌產品業務創收1.54億元，佔比23.5%；無紡布及其他創收0.52億元，佔比8%。相比自有品牌，ODM業務模式的毛利率水平較低。

產品主要集中在市場競爭激烈、景氣程度欠佳的嬰童護理用品方面，業務模式主要靠ODM創收，在以上兩個因素的影響之下，舒寶國際的盈利能力較爲一般，銷售淨利率更是不足9%。2021-2023年，公司的銷售毛利率分別爲21.6%、27.3%、30.1%；銷售淨利率分別爲3.8%、10.3%、8.8%。

營收過度依賴前五大客戶俄羅斯某大客戶貢獻近一半收入

通過公司招股書，我們發現舒寶國際還存在營收過度依賴前五大供應商的情況，2021-2023年，舒寶國際向前五大客戶的銷售額分別佔總收入的45.6%、54.1%、64.1%，且前五大收入貢獻收入佔比持續增長。

其中，某一位大客戶更是引起了我們的關注，即俄羅斯某一零售商，2020年舒寶國際與該零售商建立合作，2021年該零售商就登上了前五大客戶榜單，貢獻營收佔比逐年增長，2021-2023年公司對該俄羅斯零售商做出的銷售額分別爲0.31億元、1.28億元、3.18億元，分別佔當期總收入12%、31.5%、48.7%。

該俄羅斯零售商也是驅動公司營收增長的核心要素。2022年、2023年公司營收分別增長1.45億元、2.46億元，向俄羅斯零售商銷售額分別增長0.97億元、1.9億元。

雖然公司在招股書中多次強調與該大客戶關係的穩定性，但由於公司與該客戶的業務關係開展年限較短，合作關係仍存在一定的不確定性。若未來公司該客戶的經營情況發生惡化，將對公司業務產生較大不利影響，從而導致公司業績大幅下滑。

除此之外，公司前五大客戶榜單內客戶並不穩定，如客戶A在2021年爲公司第一大客戶，2021年、2022年公司對該客戶的收入分別爲0.32億元、0.25億元，到2023年該客戶已不在前五大客戶榜單中（實現收入低於0.114億元）。客戶C在2021年爲公司第四大客戶，2022年同樣消失在前五大客戶榜單中（實現收入低於0.156億元）。

由於公司營收過於依賴前五大客戶，且前五大客戶榜單穩定性欠佳，同時，公司業績對於第一大客戶的依賴程度逐年加深，因此，舒寶國際業績存在一定的不確定性。

2023年線上推廣開支同比+136.9% 品牌曾因違規營銷被小紅書封禁

2023年，公司銷售及分銷開支大幅增長，合計9113.6萬元，同比增長124.09%。大幅增長主要是由於線上銷售及推廣開支的增加，2023年，公司線上推廣開支增加至5332.5萬元，同比增長136.9%。