作者：時代財經 石恩澤

今年的政府工作報告中明確提出要“創新直達實體經濟的貨幣政策工具”，並引起各界廣泛的關注和猜測。如今，這個貨幣政策工具終於揭開神祕面紗。

6月1日，央行分別聯合銀保監會、發改委、財政部、證監會、外匯局等多部委連發三文，進一步加大對中小微企業的支持力度，並祭出兩大新招——創設兩個直達實體經濟的貨幣政策工具，分別是普惠小微企業貸款延期支持工具（以下簡稱爲“延期工具”）和普惠小微企業信用貸款支持計劃（以下簡稱爲“信貸計劃”）。（詳情請見：重磅三連發！央行再創設兩個直達實體經濟的貨幣政策工具）

而在6月2日，央行就金融保市場主體召開吹風會，央行副行長潘功勝、央行金融市場司司長鄒瀾、央行貨幣政策司副司長郭凱出席，並在會上對上述兩個貨幣政策工具進行了進一步的解讀。

“一項是中小微企業貸款階段性延期還本付息政策，人民銀行創新特殊目的工具（SPV）來支持這項政策的執行，它實際上是一個延期還本付息政策的政策安排再加上一個支持工具。另外一個是普惠小微企業信用貸款的支持計劃。這項支持計劃旨在擴大金融機構信用貸款投放。”潘功勝說。

6月2日，央行召開新聞發佈會，解讀金融支持穩企業保就業政策。（圖片來源：中國人民銀行官網）

諸多創新限定，確保直達小微

到底什麼是信貸計劃？有分析師認爲，此計劃相當於定向投放基礎貨幣，是央行貨幣政策結構性寬鬆的新工具。

而市場更是普遍將信貸計劃形象地解讀爲“央行下場購買小微企業信用貸款”，即由人民銀行提供4000億元再貸款資金，通過SPV與地方法人銀行簽訂信用貸款支持計劃合同的方式，向符合限定的地方法人銀行提供40%優惠資金購買地方法人銀行的信用貸款，但是期限僅爲1年，到期需要將本金返還央行。預計信貸計劃可以帶動地方法人銀行新發普惠小微企業信用貸款1萬億元。

值得注意的是，央行對這個工具的限定較爲“苛刻”。

首先，央行通過信貸計劃工具購買上述貸款後，委託放貸銀行管理，壞賬損失也由放貸銀行承擔。其次，並不是每家銀行都有條件可以參與，必須是最近一個季度央行金融機構評級爲1-5級的地方法人銀行（共10級，1-5級的風險管理能力較強），並且新發放的普惠小微貸款期限不能少於6個月。

此外，不少業內人士發現，這與央行原有的貨幣工具再貸款十分類似。

對此，植信投資首席經濟學家兼研究院院長連平於6月2日接受時代財經採訪時表示，理論上，信貸計劃是定向再貸款的一部分，但信貸計劃明確再貸款的投放對象爲普惠小微企業，方式是信用貸款，並且是央行主動購買的行爲。

在連平看來，信貸計劃的創新性主要體現在三方面：

一是在方式上明確限定爲“信用貸款”，政策目的性非常明確，破除此前商業銀行“不抵押、不放貸”的隱形規定。鄒瀾在吹風會上亦指出，企業只要承諾保持就業的基本穩定，且貸款資金用於生產經營，銀行就應該予以辦理。

二是信貸計劃具有明顯的主動性，是央行主動購買商業銀行小微企業信用貸款的行爲。“這與以往央行被動等待商業銀行上門，且不確定貸款用途及方式有所不同。”連平對時代財經解釋稱。

三是符合市場化原則。連平強調，這些貸款的所有權歸央行所有，只是交由商業銀行進行管理。對此，郭凱在會上亦提到，信貸計劃沒有改變商業銀行對企業基本的債權債務關係，這不僅有利於激勵商業銀行更好地做貸前審查和貸後管理，還可減少道德風險。

而信貸計劃的“直達性”方面，也是通過限定地方法人銀行必須爲城市商業銀行、農村商業銀行、民營銀行等這類中小銀行而達成。

東方證券首席經濟學家邵宇於6月2日接受時代財經採訪時指出，這類中小銀行的主要客戶來源就是中小企業，也更加了解中小企業的需求。“其次，也確保了信貸資金的釋放不會流向大型商業銀行，從而導致信貸結構不平衡。此外，還可減少層級轉換的環節，更符合政府工作報告所強調的‘直達實體經濟’。”

對於信貸結構不平衡的問題，鄒瀾在會上提到，國有大型銀行信用貸款佔全部普惠小微貸款的比例已經達到20%。但是中小銀行因爲各種各樣的原因，比例估計不足10%。因此，針對這個問題，下一步央行還要着眼於長遠，繼續提高金融政策的“直達性”，促進中小微企業融資“增量、降價、提質、擴面”。

降息、降準引關注

央行的兩個新貨幣政策工具引發廣泛關注，而焦點之一就是下一步央行是否會繼續降息、降準，因爲這兩者均會引發貨幣寬鬆，從而聯動股市和債市跟隨變化。

值得一提的是，今年的政府工作報告中指出，要綜合運用降準降息、再貸款等手段，引導廣義貨幣供應量（M2）和社會融資規模增速明顯高於去年；創新直達實體經濟的貨幣政策工具，務必推動企業便利獲得貸款，推動利率持續下行。

由於本次信貸計劃的目的之一，就是爲了調整信貸結構的不平衡，因此有分析師認爲，結構性貨幣政策工具的更多使用，可能對降準降息等傳統政策工具有替代性，不過考慮到財政政策仍在持續發力中，未來總量和價格政策工具還是有一定的配合空間。

邵宇也認同這一觀點。“釋放定向寬鬆會導致降準的必要性下降，因爲總體而言M2和貸款是在增長的，則不需要通過降準來實現。”

而對於降息，邵宇認爲，央行目前通過SPV回購中小銀行40%的貸款且以優惠利率補貼，相當於定向定量產品的利率下行。“如果對小微企業來說，利率有一個明顯直達終端且下降的效果，央行將會傾向暫時維持現有水平，並觀察一般利率的價格水平下調過程。”同時，他還表示，從中期來看，降息還有一定空間。

對於優惠利率補貼，周學東在吹風會上亦明確指出，在信貸支持政策上，央行補“兩頭”：一頭是在結果上，央行買了40%的貸款，但是利息由銀行都拿走，原理上收的利息裏面40%是可以歸央行；另一頭是在起點上，銀行相當於零成本獲取資金，該補貼至少在一個點以上。

這表明了央行將以零利率爲中小銀行補充資金，也促使中小銀行更加願意對中小企業發放貸款，因此不少分析師得出了利率短期內可維持不動的結論。

但連平對此的看法則略有不同。“信貸計劃的預計規模在1萬億元，而去年銀行業的貸款餘額約爲150萬億元，因此總體的影響還是相對有限。”他認爲，央行“該怎麼做，還是會怎麼做”，此次的信貸計劃也是貨幣政策的一種，也就是說，央行還在繼續向前推進既定計劃。

雖然今年以來，央行已經針對實體經濟使用了四次有關再貸款、再貼現的政策工具，但在連平看來，如有必要，降準還是會繼續的。“今年的特別國債還有1萬億元要發行，而地方政府專項債一季度已經發行了1萬多億元，這樣一算，接下來還有2萬多億元要投放，因此如果沒有銀行的資金加以支持，恐怕是比較困難的。”

連平進一步解釋稱，如果銀行的準備金不動，市場還繼續發國債，那等於是這個市場上有很大的收縮了。而從現在整個銀行業體系運行來看，資金也還是相對偏緊的，因爲實際上有很多銀行該收回來的貸款，現在通過政策的明確指示，需要進一步延期到明年3月，所以真正可用於流動的資金較以往要少。因此他認爲，接下來準備金率進一步下調的可能性非常大。

雖然央行方面沒有明確表態，但潘功勝在會上稱，這兩項新的政策工具是一種短期的政策安排，無論從性質上和規模上都談不上量化寬鬆，並且和現有的貨幣政策工具、降息降準政策工具不矛盾。“中國和國際上其他一些發達經濟體比較，中國的貨幣政策工具的空間還是有的，仍然處於常態化的貨幣信貸政策的範疇裏面。”

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