美國大選，場外的觀衆都在熱情喫瓜。

場內的專業投資者都在緊張的篩選、對比和討論——

哪隻科技股最值得買？

自7月以來，A股科技股展開了一輪較大規模的調整，從華爲概念股、5G通信股，到各芯片股龍頭，紛紛跳水……

普遍跌幅都到了30-40%。

他們的基本面出現了什麼問題嗎？業績很糟糕嗎？

並沒有。

在中國5G滲透率提升、智能手機迎來大規模更新、無人駕駛車即將落地、芯片自主化持續的浪潮下，他們的基本面不會差。

那爲什麼昔日的小甜甜就秒變牛夫人了呢？

無非是“情緒”使然罷了。

美國大選爭執難下，市場都在擔心特朗普會不會神經病發作，搞出個“十月驚情”，導致資金紛紛迴避存在不確定性的板塊。

科技股作爲大國較量的主戰場，自然成了這個敏感時間點的拋棄對象。

現在，大選塵埃落定，不靠譜離場，理性謹慎的拜登上臺，科技股最大的外部風險消失。

現在，相對合理的估值+四季度良好的業績預期，將推動科技股迎來一波戴維斯雙擊的行情。

可以預計，接下來的一段行情，都將是科技股站C位的表演時間。

今天我們重點關注芯片龍頭兆易創新（603986）。

在英國7月宣佈禁止採購華爲設備後，兆易創新的股價跌幅超過了30%，調整的時間和空間均比較充足。

▲ 圖：兆易創新近期股價走勢 | 資料來源：Choice

這篇文章從11月3日開始準備。

君臨觀察到，在10月底的時候，美國商務部透露將允許芯片公司向華爲提供非5G芯片，如此華爲的智能手機部門可能有機會復甦。

該信息出來後，讓被悲觀情緒打壓的市場爲之一振，兆易創新的股價率先迎來了反彈。

在悲觀情緒被驅散後，兆易創新的反轉預期將正式確立。

一

要判斷一個公司值不值得投，先要看它的大邏輯是什麼。

那麼兆易創新的大邏輯是什麼呢？

其實很簡單的四個字——國產替代。

▲ 圖：我的中國芯 | 資料來源：網絡

在中美科技競爭的大背景下，我們要在芯片領域實現自主可控，就必須擁有自主研發和生產芯片的實力，而存儲芯片是這個領域的核心賽道。

這裏介紹一下，芯片行業可以分爲集成電路、光電器件、傳感器等子行業，而集成電路又分爲邏輯、模擬和存儲等細分行業。

賽道很多，其中存儲芯片是用來存儲數據的芯片，它存在於我們生活的方方面面，比如電腦的內存條、固態硬盤、手機的內存等，是我們目前被卡脖子最狠的領域之一。

講幾個關鍵數據。

第一它是芯片行業中最大的子行業，行業佔比超過25%，市場規模超過千億美元。

▲ 圖：2019年半導體行業規模（億美元）| 資料來源：國元證券研究所

第二，進口金額大。根據海關官方數據，2019年全年，我國大陸從各個國家地區進口的半導體集成電路爲3055億美元，超過石油，爲最大的單一進口類別。

第三，增速快。

根據海關總署公佈的最新進出口數據，今年1至9月，中國累計進口集成電路3871.8個，比上年同期增加23%；總金額達到17673.2億元，比上年同期增加16.6%。

在疫情困擾的情況下，芯片進口量依然保持了高速增長。

芯片類別裏，進口量最大、增速最快的，就是存儲芯片。主要就是智能手機和固態硬盤的需求驅動。

目前這一領域的主要玩家集中在日、韓、美三國，比如我們熟悉的三星、東芝、西部數據等，這些廠商幾乎壟斷了存儲芯片行業。

比如在NAND閃存行業，三星、鎧俠（原東芝）、西部數據等海外廠商佔據了99%的市場份額。

而餘下的1%，是2017年以後，我國長江存儲在內的廠商技術突破後才擁有的。

▲ 圖：不同階段NAND Flash原廠市佔率 | 資料來源：國元證券研究所

NAND閃存主要用來做固態硬盤和U盤，關注3C產品的朋友可能時不時聽到三星、鎧俠等廠家的圓晶工廠出現事故，需要關停一段時間的消息。

在相關的事故新聞出現不久，相關的NAND產品大概率開始漲價，理由是產品供應不足。

類似的事情出現得多了，大家也就品出味道來：

圓晶工廠的事故只是大廠漲價、順便調整產能的藉口，而作爲最大消費市場的我們，卻只能被動接受這個價格。

與NAND類似的還有DRAM這個細分行業。

DRAM的代表產品就是計算機的內存條，目前這一市場由三星、SK海力士和美光統治，三大巨頭的市佔率高達95%，其中僅三星一家的市佔率就超過50%。

寡頭壟斷的格局讓我國下游企業對DRAM的議價能力很低，也讓這一細分行業成爲我國受外部制約最嚴重的行業之一。

2020年4月，我國首款國產DRAM計算機內存條光威弈Pro系列上架，發行首日，國外同類型的產品價格大跌至700日最低價，這是我國廠商逐步獲得DRAM定價權的里程碑之一。

因此，在存儲芯片領域，國產替代不僅僅是國家或產業公司遙遠的口號，它也是我們消費者能切身享受到的偉大進程。

而君臨今天要說的兆易創新，也是推動這一進程的力量之一，這是公司的大邏輯。

二

存儲芯片是兆易創新的主要業務，它主要有三類：Nor Flash、SLC NAND和DRAM，前兩者的定位都主要在利基市場。

什麼是利基市場？

區別於主流市場的、具有高度專業化的細分市場就是利基市場，它不適合巨頭生存，但適合擁有技術的小公司取得生存與發展的空間。

在美日韓存儲巨頭的環視下，先在利基市場發力積累技術和品牌，然後將產品線延伸到主流市場與巨頭進行競爭，是我國半導體企業壯大的重要路徑之一。

1、Nor Flash芯片

根據Bloomberg和WSTS數據，2018年DRAM、NAND和Nor Flash分別佔儲存器市場規模的63%、35%和2%，兆易創新選的Nor Flash行業可以說是名副其實的利基市場。

Nor Flash主要用於汽車、工控、消費、通訊等領域，過去主要是功能機在使用Nor Flash。

在智能手機替代功能機後，Nor Flash的市場需求越來越小，而低容量（128MB及以下）的產品競爭也越來越激烈，眼見賺不到什麼錢，巨頭美光和Cypress就退出了低容量市場。

巨頭的退出，引起了Nor Flash的漲價潮。

兆易創新和臺灣的友商順勢擴產，很快佔據了這個細分領域的大部分空間，截止2019年Q3，兆易創新的市佔率已提升至全球第三。

▲ 圖：Nor Flash 前五大廠商曆年市佔率變化 | 資料來源：東北證券

你或許會有疑問：

既然這個市場過去在縮小，連行業巨頭都退出了，還有什麼投資價值呢？

這裏面其實大有玄機。

技術的發展是不斷變化的，巨頭也難免有看走眼的時候。

近年來，可穿戴設備興起，比如TWS耳機、智能手環、AR/VR設備等，它們爲Nor Flash提供了巨大的增量市場。

從技術上來說，這些設備大都比較輕巧，需要一些高性價比的存儲能力，比如TWS耳機中配置的Nor Flash主要用來提供立體聲、觸控、降噪等功能。

別的存儲芯片，要麼太貴，要麼體積太大，Nor Flash剛剛好。

根據東北證券研究，蘋果TWS耳機會搭配128MB的Nor Flash，而安卓系則大都搭配2-64MB的Nor Flash，可以發現這一增量市場需要的大都是低容量的Nor Flash。

▲ 圖：蘋果AirPods的Nor Flash配置方案 | 資料來源：東北證券研究所

智能手環和AR/VR設備的增量同理，它們都需要低容量的Nor Flash來存儲代碼以實現相應的功能。

除了智能穿戴設備外，手機用的AMLED面板需要Nor Flash來存儲像素校正代碼，智能家居IoT設備也需要Nor Flash來配置啓動和運行系統的操作代碼。

這些領域都有128MB以下低容量Nor Flash的需求，而這正是兆易創新所擅長的部分。

2020年受新冠疫情影響，海外智能穿戴設備、手機、VR/AR等消費需求受到了壓制，等到疫情結束後，可以預期這些設備需求的回暖，低容量Nor Flash的需求也會進一步增加。

除了低容量的市場外，作爲Nor Flash的龍頭，兆易創新在高容量Nor Flash領域也進行了佈局。

2020年上半年，公司推出國內首款容量2Gb、高性能的GD25/GD55B/T/X系列產品，代表了SPI Nor Flash行業的最高水準。

1GB及以上的Nor Flash就是高容量產品，它主要應用在工業、汽車等需要高可靠性、高性能的領域，產品利潤也更加豐厚。

目前兆易創新的GD25產品已能全面滿足車規級 AEC-Q100認證，能夠滿足汽車前裝和車規級產品的苛刻需求，它將是未來公司與國際巨頭同臺競爭、不斷提升市佔率的利器。

2、SLC NAND芯片

SLC NAND是NAND閃存芯片的一種，早期的固態硬盤使用的是SLC NAND芯片，它容量小，但是性能好，壽命長，價格也比較昂貴。

在相對廉價的MLC NAND和TLC NAND產品出現後，SLC NAND漸漸消失在了消費級市場中，目前主要存在於企業級市場中，用於儲存企業的關鍵數據。

由於SLC NAND在低容量下具有功耗和性價比優勢，因此它在網絡通訊、語音儲存、智能電視等方面也有需求，這些需求都有一定的不可替代性。

根據東北證券測算，2018年SLC NAND市場規模爲79.35億，不足NAND市場的2%，而大型儲存廠商爲了自身的規模效益，也逐步退出或減少SLC NAND業務，因此SLC NAND也屬於一個利基市場。

目前兆易創新的SLC產品主要集中在低容量（1-8GB）產品中，主要爲38nm製程的產品，目前正在攻關下一代24nm製程，相關客戶的開發也在穩定推進中。

就競爭對手來看，目前三星、美光、鎧俠等巨頭的製程大都在20-30nm之間，未來兆易創新攻克了24nm製程後，產品性能有望與巨頭靠攏，而這將進一步提升公司產品在市場中的認可度，從而促進市佔率的提升。

3、DRAM芯片

兆易創新在2017年10月與合肥產投簽署了協議，開展12英寸的DRAM芯片的開發，項目依託合肥長鑫展開。

到2019年，合肥長鑫已完成了一期廠房的建設和投建，實現了8GB LPDDR4產品的量產，目前公司主要是代銷合肥長鑫的DRAM產品，構建自身的銷售、運營體系。

除了代銷產品外，兆易創新在2019年9月進行定增，募集的資金用於DRAM芯片的自主研發和產業化項目，主要涉及和開發DDR3、LPDDR3、DDR4、LPDDR4 系列 DRAM 芯片，預計2021年推向市場。

根據投資者調研的信息，兆易創新自研的DDR3產品，容量爲4GB，同樣面向DRAM利基市場，包括消費、工控等領域。

整體來看，在存儲板塊，兆易創新從利基市場開始不斷積累和發展，最終將產品線延伸到主流市場，實現存儲芯片的國產替代。

公司的整體戰略合理，推進進度也符合預期，是A股芯片龍頭中確定性較高的標的之一。

三

兆易創新另外兩項業務是微控制器（MCU）和傳感器。

MCU是將CPU、RAM、ROM、多個I/O接口等集成在同一芯片上，形成的微型計算機，它的運算能力不如我們常見的手機、電腦等終端上的CPU，但勝在功能完備、適用性廣。

MCU的位數即總線寬度，位數越多，能處理的指令越多，能實現的功能也更復雜，不同位數的MCU的應用場景如下。

▲ 表：不同位數MCU的應用場景 | 資料來源：華泰證券研究所

根據EEfouce數據，2018年我國廠商在8位、16/32位MCU市場的份額分別爲50%和20%。

根據IHS數據，2018年國內主流的MCU採用ARM Cortex內核，海外巨頭意法半導體和恩智浦合計擁有73%的份額，行業呈現寡頭壟斷的格局，國產替代的任務仍然艱鉅。

兆易創新是國內MCU領域的領軍企業，主要提供ARM Cortex-M 系列 32 位通用 MCU 產品，其中GD32是國內32位通用MCU的主流產品，下游應用領域廣泛，是國產替代的先行軍。

由於使用ARM架構的專利授權成本高，而且可能會受到政治影響，因此兆易創新利用開源的RISC-V架構進行研發，在2019年已推出全球首款基於該內核的GD32V系列MCU，並提供完整工具鏈供客戶使用。

在自主可控需求提升的大背景下，開源架構RISC-V是國內廠商重要的備選方案，相關產品生態有望不斷成熟，兆易創新的GD32V產品有望受益，並進一步推進MCU的國產替代之路。

傳感器業務是兆易創新的一項新業務，它是公司通過收購上海思立微電子而擁有的，主要業務爲指紋傳感芯片和觸控芯片，主要用於手機屏下指紋的實現。

在全面屏時代，智能手機的指紋解鎖逐步從電容觸控向屏下光學過度，在該趨勢下，思立微有望從中受益。

熟悉指紋識別的朋友可能會想到，匯頂科技是該領域的龍頭，那麼兆易創新收購思立微會不會是一筆虧錢的買賣呢？

從2020年中報來看，思立微虧損約3500萬，而這對思立微完成業績承諾帶來了很大的挑戰，但在看到困難和危機的時候，也要分析原因和前景。

2020上半年思立微的虧損主要有2個方面的原因：新冠疫情、貿易摩擦的影響，以及大幅增加了對新產品的投入。

前者是暫時的擾動，而後者是爲未來的發展打基礎，因此此次的虧損可以理解。

同時，思立微在主要手機廠商的產品線和項目都有較好的進展，而超薄光學指紋也進入了量產並通過了下游客戶的驗證，未來有望在高端機上使用，該業務線條仍有較好的前景。

此外，兆易創新目前在國內MCU市場有較強的競爭力，而思立微在手機傳感器領域擁有較強的技術實力，如果能將MCU和觸控芯片進行整合，二者有望產生協同效應，幫助公司在智能手機、汽車、工控等領域的佈局。

四

總的來說，兆易創新是國內Nor Flash、MCU領域的龍頭，目前正加大SLC NAND、DRAM、傳感器的佈局。

在國產替代的大趨勢下，公司已有的實力和佈局都不錯，前景確定性比較大，是值得重點關注的芯片領軍者。

科技股的反轉行情裏，兆易創新也有望走出一波新的高度。

投資充滿着風險，我們不能拍拍腦袋就能輕易做出的決定。

除了基本面的機會分析，還需要對財務風險、業績確定性、業務競爭格局等進行更深入的考察。

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作者：君臨團隊.

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