招商策略:全球新能源行業持續高景氣地產物流板塊利潤增速出現明顯下行

【招商策略】基於2021年一季報的行業景氣度評估——A股2020年報及2021Q1業績深度分析之二

張夏耿睿坦招商策略研究

本文以A股2021年一季報爲依據，考察財務指標、中觀景氣、估值水平、基金持倉等指標並給與評分，綜合判斷各個行業的基本面情況以及景氣度運行至哪個區間水平，並由此篩選出業績較好且景氣度向上的細分領域。

核心觀點

⚑基於財報、估值、基金持倉、中觀對比等基本面指標對於行業景氣度進行全方位考量。本文以A股2021年一季報財務指標爲依據，考察行業營業收入（創收能力）、淨利潤（盈利水平）、淨利率、ROE（盈利質量）、中觀景氣（行業趨勢）、估值水平、公募基金持倉（資金青睞程度）等七個指標的情況，並給予相應的權重，得到各個行業的加權平均得分，由此篩選出業績相對較好且景氣度向上的行業。總體評分最高的行業依次爲基礎化工、輕工製造、鋼鐵、電子、機械、石油石化、消費者服務、煤炭、建材、電力設備及新能源、有色金屬等。（說明：僅僅對於行業做出景氣評分測算，不代表推薦建議）

⚑本文從財報表現和高頻指標出發對於二級行業景氣分化做出判斷，建議對於景氣度延續改善、快速提升的板塊給與關注。

⚑延續改善：2020年下半年以來多個行業盈利保持持續改善趨勢，疊加行業景氣度上行，新能源板塊、汽車產業鏈、醫藥生物、電子、機械設備等行業2020年報取得了較爲不錯的盈利增長，且2021年一季度這些行業盈利能力持續提升，如新能源（電氣設備、電源設備）、乘用車（整車、汽車零部件）、醫藥（化學制藥、生物醫藥）、電子（半導體、消費電子）、機械（工程機械、通用設備）等，預計新能源、汽車產業鏈、醫藥和電子等板塊盈利改善可持續性較強。

⚑快速提升：一季報顯示利潤出現翻數倍增長的行業衆多，主要存在以下方向，化工（化學制品、化學原料、農用化工、其他化學原料）、鋼鐵、採掘、有色金屬、石油石化等資源品（產品持續漲價）、疫情期間嚴重受損後明顯反彈（旅遊餐飲、公路鐵路、航運港口）、地產後週期消費（家居、白電、廚電、消費建材）、造紙（多輪提價）等。

⚑小幅增長或企穩：宏觀經濟改善背景下疊加去年同期低基數，部分行業一季度盈利增速企穩或小幅增長，如軍工、商貿零售、紡織服裝、必需消費、公用事業等，其盈利改善可持續性需要繼續觀察產業政策、行業景氣度等指標。

⚑高位放緩：部分行業如畜牧養殖、銀行、地產、物流等板塊在經歷了過去一時間的利潤高增長之後盈利增速出現放緩。目前豬肉價格持續下行，養殖利潤也受到明顯衝擊， 2020Q4單季度增速已經轉爲負增長，2021Q1爲微弱正增長。伴隨着社融增速高位放緩以及去年同期低基數，2021Q1銀行板塊收入和利潤增速均出現明顯放緩。除此之外，地產和物流板塊利潤增速也出現明顯下行。

⚑底部震盪：2021Q1航空機場板塊收入增長尚未恢復至正值，ROE（TTM）進一步下行；雖然國內疫情所有控制帶動國內航空需求改善，但海外需求與疫情之前相比仍有較大的差距，因此收入端仍在受到拖累；毛利率2021Q1進一步下行至-12.3%，主要是由於自定資產折舊等成本支出較爲剛性。預計航空機場板塊盈利修復至疫情之前的水平仍需要較長的時間。除此以外。增值服務、中藥生產、漁業等二級行業多項盈利指標表現均一般。

風險提示：業績大幅下修，產業政策支持力度不及預期

行業總覽——基本面指標景氣度評分

本文以A股2021年一季報財務指標爲依據，考察行業營業收入（創收能力）、淨利潤（盈利能力）、淨利率、ROE（盈利質量）、中觀景氣（行業趨勢）、估值水平、公募基金持倉（資金青睞程度）等七個指標的情況，並給予相應的權重，得到各個行業的加權平均得分，由此篩選出業績相對較好且景氣度向上的行業。以下對於財務指標量化評分標準做出說明：

→ 基本面指標評分是根據2021年一季報財務情況得到：如淨利潤評分步驟爲，1．計算得到2021年一季報淨利潤同比增速與年報淨利潤同比增速的差值，然後根據一級行業淨利潤增速差值計算方差，最終根據方差分佈的離散程度給與“-2.5、-2、-1.5、-1、-0.5、0、0.5、1、1.5、2、2.5”等十一檔評分，該評分爲各個行業與上期相比的改善程度。2．對各個行業2021年一季報淨利潤增速給予評分，該評分爲一季度該行業與其他行業相比業績增速的優劣程度。3．對以上兩組評分賦予不同的權重，得到淨利潤增速指標的評分結果。

→ 收入、淨利率等指標評分採用與淨利潤相同的評分步驟。

→ 估值水平評分：是根據目前該行業估值所處的歷史百分位數的分散程度給與評分，估值越低，得分越高。

→ 基金倉位評分：首先計算根據各個行業指標與上期相比的變化程度，再根據變化程度的分佈情況給與評分。

→ 中觀指標評分則是根據行業景氣觀察週報對於各個行業的的跟蹤進行評判得到。

→ 對於以上指標賦予相應的權重，最終得到每個行業的加權平均得分。

→ 僅僅對於行業做出景氣評分測算，不代表推薦建議。

總體評分最高的行業依次爲基礎化工、輕工製造、鋼鐵、電子、機械、石油石化、消費者服務、煤炭、建材、電力設備及新能源、有色金屬等。

景氣分化——二級行業景氣趨勢

1、延續改善：新能源/汽車產業鏈/醫藥/電子/機械

2020年下半年以來多個行業盈利保持持續改善趨勢，疊加行業景氣度上行，新能源板塊、汽車產業鏈、醫藥生物、電子、機械設備等行業2020年報取得了較爲不錯的盈利增長，且2021年一季度這些行業盈利能力持續提升，如新能源（電氣設備、電源設備）、乘用車（整車、汽車零部件）、醫藥（化學制藥、生物醫藥）、電子（半導體、消費電子）、機械（工程機械、通用設備）等，預計新能源、汽車產業鏈、醫藥和電子等板塊盈利改善可持續性較強。

⚑新能源：光伏、風電

全球新能源行業持續高景氣，光伏、風能、輸變電設備等行業盈利持續改善，一季度利潤依然保持較快增長；集中了較多光伏和風電的電源設備板塊淨利潤增速加速上行至102.8%，行業ROE上行至9.0%（2020Q4爲8.1%）。具體來看，光伏行業利潤高增主要受到產品產量增多且價格提升的雙重驅動，一方面，光伏出口數量維持雙位數增長；另一方面，部分原材料供應較爲緊缺，如部分硅片價格持續走高，光伏玻璃價格也出現上調。

⚑（新能源）汽車產業鏈：整車、汽車零部件

受益於汽車產銷持續改善以及新能源汽車放量貢獻業績，一季度整車廠營收和利潤均出現大規模提升。由於整車廠成本控制能力較強，在原材料價格持續上漲背景下乘用車行業淨利率提升至3.8%（2020Q4爲3.2%），ROE（TTM）由2020Q3的7.6%提升至2021Q1的9.3%。同時新能源汽車產能和銷量增長推動汽車零部件公司銷售業績上升，汽車零部件ROE（TTM）也提升至7.8%。在新能源汽車行業高景氣的帶動下，鋰電池產品如負極、隔膜等出貨量大幅提升，同時產能提升貢獻利潤增量。

除此之外，部分整車廠與信息技術類企業合作從而推進自動駕駛領域技術進步，並加大了在智能化和電動化領域的研發投入。

⚑ 醫藥：化學制藥、生物醫藥、其他醫藥醫療

醫藥行業2020年報/2021Q1淨利潤增速爲24.6%/79.2%，ROE分別爲9.5%/10.9%，整體盈利能力較強。具體來看，2020年呼吸機、監護儀、口罩、檢測試劑等疫情防控物資需求大幅增長，尤其是海外疫情尚未得到有效控制，具有較強研發能力的公司快速抓住本次疫情帶來的機會，且具備生產能力的醫藥類公司均實現了收入盈利雙升。業績表現突出的公司主要集中在醫療器械、生物製品、化學制藥等領域，公司產品銷售及利潤率得以保持快速增長，化學制造/生物醫藥/其他醫藥醫療2021Q1淨利潤增速爲35.8%/102.0%/163.1%，ROE依次提升至10.0%/13.3%/18.1%；下半年以來疫苗需求也處於高增長階段，肺炎疫苗、狂犬疫苗等重要品類簽發數量快速增多，相應疫苗類上市公司的收入具有較強的保障性。預計醫療服務、創新藥、疫苗等生物製品、醫療器械板塊利潤改善可持續性較強。

⚑機械：工程機械、專用機械、通用設備

去年二季度以來起重機械、混凝土機械、挖掘機、裝載機、叉車等核心產品的需求明顯提升，尤其是挖掘機銷量增長保持在高位，下半年工程機械景氣度得到持續抬升，工程機械板塊2020年淨利潤同比增速達到51.8%，2020Q4/2021Q1單季度淨利潤增速爲236.4%/152.1%。由於基建投資增速逐漸高位放緩，挖掘機銷量增速中樞可能會出現一定的下移，但由於工程機械板塊龍頭企業市場份額持續提升，行業盈利能力仍有提升空間。

受益於全球經濟回暖以及製造業復甦，工程機械、專用機械、通用設備、儀器儀表等細分行業用於購置固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金增速均明顯提升，表明我國具有競爭優勢的製造業已經開始進行產能擴張，其競爭優勢將會進一步凸顯。

2、快速提升：順週期資源品/造紙/地產後週期/疫情受損反彈

2020年報及2021年一季報顯示部分行業盈利能力出現快速提升，利潤出現翻數倍增長的行業衆多，主要存在以下方向，化工（化學制品、化學原料、農用化工、其他化學原料）、鋼鐵、採掘、有色金屬、石油石化等資源品、疫情期間嚴重受損後反彈（旅遊餐飲、公路鐵路、航運港口）、地產後週期消費（家居、白電、廚電、消費建材）、造紙等。

⚑化工（化學制品、化學原料、農用化工、其他化學原料）

基礎化工板塊2021Q1淨利潤同比增速達到225.8%，兩年複合平均增速達到42.7%；ROE（TTM）提升至9.3%（2020Q4爲6.8%）。農用化工板塊，多家公司表示複合肥產品銷量和毛利率均明顯提升，磷肥等景氣度上行，國內和海外需求強勁，產品價格中樞明顯提升。國內經濟形勢持續向好背景下，下游市場對石油化工如丙烯等產品需求旺盛；受海外疫情和北美極寒天氣的影響，美國多套化工裝置非計劃停車，海外化工原料供應出現持續短期，部分石油化工企業迅速調整銷售策略從而擴大出口。化學制品行業（如有機硅等）終端產品整體銷量及收入增幅較高，訂單增速提升，產銷量及產品價格較去年同期上漲明顯。

2021Q1基礎化工板塊在建工程同比增速和資本開支同比增速分別是42.6%和62.1%，遠高於整個非金融板塊。由於油價持續上行以及全球經濟修復，多種化工品景氣度上行並帶動企業盈利出現明顯好轉，其資本開始和在建工程增速與其他行業相比均處於領先地位，化工板塊進行產能擴張的意願和跡象十分明顯。

⚑資源品（鋼鐵、採掘、有色金屬、石油石化）

資源品2020年報/2021Q1淨利潤增速爲5.5%/637.2%，大宗商品價格中樞持續上移成爲板塊利潤好轉的核心驅動力。受益於宏觀經濟持續恢復以及製造業產品需求增加，同時原料價格上漲推動鋼材等價格上升，鋼鐵行業、採掘、有色金屬等行業景氣度不斷提升；國際原油價格持續上漲。多種資源品企業產品量價齊升，產品銷售價格大幅上漲且產銷規模擴大，同時可以享受規模效應帶來的成本費用相對可控。

進入二季度之後，南華工業品指數仍保持上行趨勢，4月至今上行幅度超過10%。資源品收入端和盈利端仍有較強的保證，預計資源品板塊去年利潤有望實現翻倍增長。

⚑疫情期間嚴重受損後反彈（旅遊餐飲、公路鐵路、航運港口）

疫情期間交通運輸和消費者服務等板塊受損嚴重，2020年淨利潤同比增速分別爲-82.4%和-90.0%，受益於國內疫情有效控制以及疫苗接種工作有序開展，這兩個行業2021Q1淨利潤增速快速反彈至230.8%和381.2%。

具體來看，出行消費如旅遊及休閒、酒店及餐飲等板塊單季度淨利潤增速由負轉正，前者2021Q1ROE（TTM）已經恢復至7.6%，後者ROE也出現明顯好轉。公路鐵路和航運港口2021Q1收入增速均恢復至40%以上，ROE分別提升至6.6%和11.5%。隨着出行消費潛力釋放以及疫苗接種率提升，預計這些行業仍有較大的盈利修復空間。

⚑地產後週期消費（家居、白電、廚電、消費建材）

家居、家電、消費建材等出口導向地產後週期製造業外銷和內銷均表現良好，歐美經濟正在加速改善，美國地產進入上行週期，同時國內地產竣工也在持續回暖中，帶來地產後週期消費需求。家居、白色家電、廚房電器、裝飾材料等行業2021Q1ROE（TTM）提升至13.8%、20.9%、17.8%、16.7%，家居和裝飾材料淨利潤均實現翻數倍增長。

除此之外，造紙板塊主要紙種均落實提價且提價效益明顯，文化紙和白卡紙保持高景氣，盈利能力超預期改善，因此造紙和包裝印刷板塊利潤增速也出現快速提升，其ROE（TTM）提升至10%以上。

3、小幅增長：軍工/商貿零售/紡織/必需消費/公用事業

本輪A股盈利上行週期自2020年二季度開啓，下半年經濟加速改善，越來越多的行業進入盈利修復通道，疊加2020年一季度低基數，部分行業在2021年一季度呈現利潤增長企穩或小幅增長的趨勢，如軍工、商貿零售、紡織服裝、必需消費、公用事業等行業。

4、高位放緩：養殖/銀行/地產/物流

部分行業如畜牧養殖、銀行、地產、物流等板塊在經歷了過去一時間的利潤高增長之後盈利增速出現放緩。

目前豬肉價格持續下行，養殖利潤也受到明顯衝擊，自2020年三季度開始，養殖板塊淨利潤增速開始出現放緩，2020Q4單季度增速已經轉爲負增長，2021Q1爲微弱正增長；豬價迴歸常態之後，養殖板塊利潤將會繼續受到壓縮。

伴隨着社融增速高位放緩以及去年同期低基數，2021Q1銀行板塊收入和利潤增速均出現明顯放緩，其ROE也出現企穩或小幅下降。

除此之外，地產和物流板塊利潤增速也出現明顯下行。調控持續趨嚴背景下，地產板塊毛利率、淨利率、ROE等指標出現明顯弱化。物流板塊收入端增速進一步擴張，但是由於行業內價格競爭激烈以及企業增大資源投入，2021Q1淨利潤增速下降至-42.3%，同時ROE（TTM）由2020Q4的13.2%下行至2021Q1的11.8%。

5、底部震盪：航空機場/漁業/增值服務/中藥生產

2021Q1航空機場板塊收入增長尚未恢復至正值，ROE（TTM）進一步下行至-31.9%。雖然國內疫情所有控制帶動國內航空需求改善，但海外需求與疫情之前相比仍有較大的差距，因此收入端仍在受到拖累；毛利率2021Q1進一步下行至-12.3%，主要是由於自定資產折舊等成本支出較爲剛性。預計航空機場板塊盈利修復至疫情之前的水平仍需要較長的時間。

除此以外。增值服務、中藥生產、漁業等二級行業多項盈利指標表現均一般。

總結——關注業績延續改善和景氣向上的領域

基於財報、估值、基金持倉、中觀對比等基本面指標對於行業景氣度進行全方位考量。本文以A股2021年一季報財務指標爲依據，考察行業營業收入（創收能力）、淨利潤（盈利水平）、淨利率、ROE（盈利質量）、中觀景氣（行業趨勢）、估值水平、公募基金持倉（資金青睞程度）等七個指標的情況，並給予相應的權重，得到各個行業的加權平均得分，由此篩選出業績相對較好且景氣度向上的行業。總體評分最高的行業依次爲基礎化工、輕工製造、鋼鐵、電子、機械、石油石化、消費者服務、煤炭、建材、電力設備及新能源、有色金屬等。（說明：僅僅對於行業做出景氣評分測算，不代表推薦建議）

本文從財報表現和高頻指標出發對於二級行業景氣分化做出判斷，建議對於景氣度延續改善、快速提升的板塊給與關注。

延續改善：2020年下半年以來多個行業盈利保持持續改善趨勢，疊加行業景氣度上行，新能源板塊、汽車產業鏈、醫藥生物、電子、機械設備等行業2020年報取得了較爲不錯的盈利增長，且2021年一季度這些行業盈利能力持續提升，如新能源（電氣設備、電源設備）、乘用車（整車、汽車零部件）、醫藥（化學制藥、生物醫藥）、電子（半導體、消費電子）、機械（工程機械、通用設備）等，預計新能源、汽車產業鏈、醫藥和電子等板塊盈利改善可持續性較強。

快速提升：一季報顯示利潤出現翻數倍增長的行業衆多，主要存在以下方向，化工（化學制品、化學原料、農用化工、其他化學原料）、鋼鐵、採掘、有色金屬、石油石化等資源品（產品持續漲價）、疫情期間嚴重受損後明顯反彈（旅遊餐飲、公路鐵路、航運港口）、地產後週期消費（家居、白電、廚電、消費建材）、造紙（多輪提價）等。

小幅增長或企穩：宏觀經濟改善背景下疊加去年同期低基數，部分行業一季度盈利增速企穩或小幅增長，如軍工、商貿零售、紡織服裝、必需消費、公用事業等，其盈利改善可持續性需要繼續觀察產業政策、行業景氣度等指標。

高位放緩：部分行業如畜牧養殖、銀行、地產、物流等板塊在經歷了過去一時間的利潤高增長之後盈利增速出現放緩。目前豬肉價格持續下行，養殖利潤也受到明顯衝擊， 2020Q4單季度增速已經轉爲負增長，2021Q1爲微弱正增長；豬價迴歸常態之後，養殖板塊利潤將會繼續受到壓縮。伴隨着社融增速高位放緩以及去年同期低基數，2021Q1銀行板塊收入和利潤增速均出現明顯放緩，其ROE也出現企穩或小幅下降。

底部震盪：2021Q1航空機場板塊收入增長尚未恢復至正值，ROE（TTM）進一步下行；雖然國內疫情所有控制帶動國內航空需求改善，但海外需求與疫情之前相比仍有較大的差距，因此收入端仍在受到拖累；毛利率2021Q1進一步下行至-12.3%，主要是由於自定資產折舊等成本支出較爲剛性。預計航空機場板塊盈利修復至疫情之前的水平仍需要較長的時間。除此以外。增值服務、中藥生產、漁業等二級行業多項盈利指標表現均一般。