樂居財經徐酒眠發自深圳

“ 特發只能等風來，坐了這麼多次過山車了，習慣了。”這段語氣頗顯無奈的貼文來自七天前，特發服務（300917.SH）在雪球的討論區。5月28日，這位網友又帶着特發服務的話題標籤留言：把錢還我，我買茅臺還不行嗎？

遙想上市首日，特發服務開盤報價50元/股，漲幅高達166.24%；收盤價47.60元/股，漲幅153.46%，總市值48億元。在“創業板物業第一股”的光環加持下，上市的第四個收盤日，股價一度高達了53.92元/股。

然而暴漲之勢未能延續，今年以來其股價也幾度大起大落，不過再也沒有突破過44元/股。而截至上週交易日結束收盤，股價已經跌破了40元/股，報價39.45元，總市值39.45億元，對比上市之初，市值已經“縮水”超8億。

A股市場的4支物業股，平均市盈率（TTM）38.75。特發服務35.72的市盈率不僅在均值之下，與新大正的53.79、招商積餘45.83相比也差距明顯。

上市五個多月，手握7億多現金卻完全沒有收購兼併的動作，業務依賴大客戶“喫老本”，增量基本憑靠“家世”獲取。缺乏未來增長的想象空間，在資本市場估值低、散戶關注度低，一切或許都在情理之中。

0收購

物業資本市場收併購熱潮一浪又一浪席捲而來，特發服務在這條拓展規模的賽道上卻沒有表現出興致。

日前，特服服務在網上舉行了業績說明會。儘管姍姍來遲，不過出席會議的陣容還是相當“豪華”，包括董事長、董事會祕書陳寶傑，總經理崔平，獨立董事廖森林，財務總監王雋，副總經理李林，國泰君安證券股份有限公司保薦代表人許磊。以網絡互動的方式，一衆高管就投資者關注的主要問題進行了答覆。

“公司目前尚無具體收購事項。”從公告的投資者關係活動記錄表來看，關於是否有收購兼併計劃的問題，至少被問及了三次，不過特服服務管理層給出的回答都是如此。

在2020年的業績報中，特發服務隱去了在管規模的具體數值，只是根據不同業務，公佈了過去一年的新增情況。其中，物業板塊在報告期內新中標項目43個，新增管理面積255萬㎡，年度新增合同金額1.57億元。

“物企沒有在財報中披露規模，或是因爲其數值不具競爭力。”業內分析人士曾表示。

回望2020年，特發服務來自五大客戶的銷售額合計6.92億元，佔年度銷售總額比例爲62.42%。把時間線拉長，2017—2019年，其來自前五大客戶收入佔營業收入的比重分別爲62.30%、55.78%、54.68%。

以此來看，過去一年來自五大客戶的業績貢獻迅速回增到2017年時的六成以上水平。

“若未來拓展新的客戶羣體不順，其收入增長必將受到影響。”在此前的招股說明書中，特發服務就在風險因素裏曾警示過對五大客戶的依賴性。不過時至今日，卻基本沒有脫離“溫牀”的實際行動。

企查查數據顯示，今年以來，特發服務披露的招投標項目40個，其中中標結果達額度公佈金額的項目10個，共計招投標額約2697萬元。

把招投標中深圳市人民政府口岸辦公室的279萬元剔除，對比依靠“家世”的訂單，兩組數據簡直是“小巫見大巫”。

增值服務“縮水”

對外市場增拓與規模增長乏力之外，特服服務的盈利能力也存有隱憂。

一方面，在各家重兵部署的增值服務領域，特發服務卻出現“縮水”的跡象。

2020年，其的增值服務總營收較上一年同期減少了1280.15萬元，在總營收中的佔比也從2019年的6.34%縮減到了3.94%。而將時間線再進一步拉長，其增值服務的不穩定性表現更明顯，營收及其佔比都已經連續兩年呈下跌趨勢。

另一方面，毛利率低於行業均值。

儘管2020年綜合毛利率錄得20.76%，是連續三年下跌後的首次回漲，但仍在行業均值之下，並且漲後的毛利率也沒有回到下滑前的水平。2016年至2019年，特發服務綜合毛利率分別爲23.98%、21.96%、21.05%、18.65%。

有分析表示，“服務項目所在的珠三角、長三角等區域工資水平上漲明顯，近年的年均增幅接近10%，給其帶來較大用工成本壓力。”

2017年—2020年，特發服務的“人工+業務外包”成本在主營業務成本中的佔比分別爲89.8%、90.8%、91.25%、89.49%。2020年的佔比減少，一方面，因爲疫情政府減免了部分社保福利水平；另一方面，過去一年其增值服務的外包成本同比減少了100%。

而以其2020年員工數量8758人計算，其人均效能爲12.66萬元/人，而行業均值爲24.15萬元/人；人均服務面積2887.25平方米/人，而行業均值爲7823平方米/人，兩項數值與行業均值相差頗大。

三個月股東減近半

披露年報之後的第四年，特服服務公告了今年一季度報告。其中，截至2021年3月31日公司股東戶數爲1.43萬戶，較上期（2021年2月26日）減少3303戶，減幅爲18.76%。

而對比上市之初的股東總人數，其股東下降了12747人，有近半的減幅。

就整個行業來看，特發服務的股東戶數也低於了平均水平。根據Choice數據，截至2021年3月31日房地產行業上市公司平均股東戶數爲5.49萬戶。其中，公司股東戶數處於4.5萬-7萬區間佔比最高，爲26.89%。

“公司剛上市，前期對公司關注比較多的是機構投資者，隨着時間推移，散戶對公司的關注度可能會增加。”業績說明會上，特發服務管理層就公司散戶關注度低進行了回答。

背靠深圳國資委，含着金湯匙出身，又有華爲系、阿里系、騰訊等“巨頭”站臺。顯赫的家世背景，令特發服務在衝擊資本市場的過程中，一度獲得過極大的關注。然而在上市首日的大漲之下，其股市買賣淨差4777.79萬元，其中賣方前五名中有四個爲機構席位，合計賣出1217.43萬元。

雖然有資深炒股人士表示，賣出的量不算多，單純就是上市第一日漲幅過百，翻倍之後兌現配股的資金而已。不過，機構的快進快出，一定程度上也反映機構對標的現價不持樂觀態度，對其未來增長空間的不太看好。

如今看來，這波預判像是開啓了上帝視角。