【ROE看房企】三盛控股業績波動大權益乘數表徵的槓桿率激進

出品：大眼樓管

作者：肖恩

隨着房地產行業調控的深入，從三道紅線到兩集中供地，從金融機構端的貸款佔比限制再到土地財政收歸國稅。行業的調整洗牌或仍在進行之中，17萬億對應的銷售體量大概率是中國房地產行業自98年房改後狂奔的頂點！過去兩年倒閉了大批的中小房企，甚至像泰禾、福晟、華夏幸福、藍光等頭部房企都在行業見頂的過程中陸續陷入困境。

“內卷”這個詞適用到房地產業，就變成了“管理紅利”、ROIC、ROE。在行業洗牌階段，行業集中度將持續提升，有更強綜合競爭力的企業會獲得更多的市場份額。新浪財經上市公司研究院統計A+H兩地規模較大的百家房企，通過杜邦分析梳理各房企的ROE，從中找出各房企的盈利模式，試圖找尋行穩致遠的“剩利者”。

三盛集團創始於1988年，總部位於上海，是一家以地產爲主業、地產和家庭產業深度佈局的綜合運營平臺。公司在連虧3年後，ROE近兩年有所改善，並在2020年達到50.2%位列前茅。銷售淨利潤率也連續兩年扭虧升至9.68%，總資產週轉率也連續提升至0.22左右，處在統計房企的中游水平，體現出一定的管理優勢。相對來說，三盛地產的財務非常激進，整體的權益乘數達到了24.8的高位，即資產負債率達到了約90%的水平。2020年報顯示，三盛地產也踩1條紅線，淨負債率169.2%。

ROE連續虧三年後回升

統計過去5年百家房企平均ROE的表現情況發現，ROE也隨着行業景氣度呈現出週期性的變化。三盛地產過去幾年的平均ROE連虧三年後回升衝高，2016年-2017年，房企的盈利基本對應的是2014-2015年的銷售，屆時房地產行業從居民加槓桿開始，逐漸從上一輪的調控週期中逐漸復甦，三盛地產的平均ROE從-2%升至5.96%。不過在前兩年的衝頂後，房企平均ROE在2020年出現了比較大的回落。

但截止2020年，三盛地產的平均ROE暴漲至50.2%，其在所有統計的100家上市房企中位列第1位。此外，在規模相當的房企中同樣處於首位，高於大唐地產、花樣年、榮安地產和當代置業。

淨利潤率同樣連虧三年回升盈利穩定性較差

觀察過去5年的百強房企平均淨利潤率的情況，從2017年開始，淨利潤率出現了比較明顯的趨勢性下滑，從2017年的14.44%下滑至2020年的9.7%，下滑近5個百分點。

值得注意的是，利潤率的下滑情況，是大小房企均需面對的困境。

三盛地產過去幾年的淨利潤率連虧三年後回升，截止2020年，淨利潤率爲9.68%，仍低於10%，其在所有統計的100家上市房企中位列54位，在規模相當的房企中處於位置處於中游水平，低於榮安地產，高於大唐、花樣年和當代置業。但由於三盛控股此前連續三年虧損的情況看，盈利穩定性較差。

權益比例波動劇烈

面對行業調整期，不少房企會選擇報團取暖，一是減少自身的風險，二是增加自己的話語權。報團取暖最典型的體現就是少股股東權益佔比的提升，儘管這裏面存在明股實債的情況，但明股實債也是抱團的一種特殊形式。而股權的佔比的變化，會在項目結轉時變成利潤分配的變化，過去幾年，行業內少股股東損益佔比明顯升高，相應地歸母股東利潤的佔比則是下滑。

在歸母利潤佔比方面，三盛地產近幾年的數據波動劇烈，2020年收在95的水平，但這個比例僅列在統計百家房企的24位，位於中上游水平。可見，儘管頭部整體權益比例有所下降，但是整體的權益比例是不低的，預計合作開發的程度未來或將進一步加深。

在同規模房企中，三盛地產再次位於中上水平，僅低於榮安地產，但高於大唐、花樣年和當代置業。

總資產週轉率回升至0.22

通常來說，如果說單個項目的利潤率下滑，那麼房企可以選擇在同樣的時間內多做幾個項目，加快週轉賺到和以前一樣的利潤，但“薄利多銷”顯然會更累，但這畢竟是挽救利潤的一種方法，也對開發商提出了更高的要求。

Wind數據顯示我們統計百家房企的平均總資產週轉率在過去5年竟然出現了趨勢性的下滑，從2016年的0.25下滑至2020年的0.21。

平均總資產週轉率方面，三盛地產過去幾年逐漸回升至0.22的水平，體現出了一定的管理優勢。而在所有統計上市房企中，位列40位，處於中游水平。

槓桿率非常激進

權益乘數儘管不能像“三道紅線”那樣詳細的衡量房企的財務狀況，但也基本上能表示一個大體趨勢。2016-2020年，在統計的百家上市房企的權益乘數隨着平均ROE、行業週期一樣，有明顯的波動。在2016-2018年，房企經歷一輪加槓桿的過程，而在2018-2020年則在逐漸降槓桿，但是降槓桿是痛苦，因此緩慢也是情理之中。

在平均權益乘數方面，三盛地產爲24.8，遠高於10。在所有統計上市房企中，位列3位，高於祥生、奧園、上坤、恒大、泰禾等高權益係數等同行。2020年報顯示，三盛地產也踩1條紅線，淨負債率169.2%。

綜上，三盛地產的平均ROE連虧三年後回升至行業首位，主要是由於公司在利潤率、週轉率以及槓桿率等多方面有所改善，共同決定的結果。雖然體現出了盈利能力改善且較強的一面，但盈利的不穩定性以及高企的槓桿率是三盛控股需要防範的經營風險。

附註1：在統計A+H上市房企的杜邦分析數據：