中银国际：原料涨价铝价保持强势

报告摘要

随着美国Taper的渐近，美元短期走强或对大宗商品价格形成抑制。国内地产投资面临持续走弱，海外耐用品需求已经趋于回落，内外需的同步回落对经济构成压力。稳增长压力渐增，政策组合“紧信用、松货币、宽财政”的大方向不改。能耗双控措施继续贯彻执行，对于“两高”行业的限产举措将延续。

供需展望

中国氧化铝产量环比减少，但铝土矿供应偏紧，氧化铝价格涨幅加快，推动原铝价格继续攀升。受各地限电影响，今年我国电解铝产量低于年初预期。海外需求较好，新能源需求较好，铝材出口增速较快。

价格展望

受原料偏紧影响，预计氧化铝价格仍将继续攀升，电解铝受原料涨价影响，仍有上涨动能。预计铝价保持震荡攀升格局，波动区间[20000，24500]元/吨。

一、铝价格及库存季度变化

1、LME和上海交易所铝涨幅扩大

2021年三季度，LME铝收盘环比涨15.74%，同比攀升61.6%。

2021年三季度，上海期货交易所沪铝主力合约环比涨20.51%，同比攀升65.57%。

图：沪铝季度价格走势（元/吨）

资料来源：WIND、中银期货

2、现货升水平稳

从LME现货升水看，9月铝现货-16美元/吨；国内9月沪铝现货-30元/吨。国内外铝锭均小幅贴水，抛储对现货有压制，总体现货供需稳定。

图：LME和沪铝现货升贴水

资料来源：WIND、中银期货

3、铝库存持续下降

全球铝显性库存总计231.6万吨，环比减少2.71%，同比-8.41%，全球铝总库存处于偏低水平。

图：主要交易所铝库存（吨）

资料来源：WIND、中银期货

三季度，受节能双控影响，铝价涨幅明显扩大。全球铝库存也继续回落，终端消费保持旺盛。

二、氧化铝涨速加快

1、中国氧化铝产量增加

根据国际铝业协会IAI最新数据，2021年8月全球氧化铝产量1156.5万吨，同比增1.61%。1-8月全球累计氧化铝产量9262.7万吨，同比增5.56%。中国8月氧化铝产量646.6万吨，同比-1.1%。1-8月中国累计氧化铝产量5224.5万吨，同比增8.7%。受能耗双控影响，国内氧化铝产量环比和同比均出现下滑。

我国氧化铝产能增加较快，整体氧化铝供应正逐渐恢复。随着海运费大幅上涨，进口铝土矿价格也出现明显上涨。氧化铝价格也随铝土矿价格上涨，产量也保持较快增速。

最新数据显示，8月我国铝土矿进口870万吨，同比-15.75%。1-8月累计进口7312.5万吨，同比-8.18%。受海运紧张影响，铝土矿进口今年以来持续下滑。其中几内亚铝土矿进口增速4.1%，澳大利亚进口铝土矿进口-11.08%。自澳大利亚进口量的持续下滑，铝土矿。

中国2021年1-8月氧化铝累计进口量233.2万吨，同比-10.94%。海外氧化铝价格偏高，进口量持续下滑。

图：中国铝土矿进口量（吨）

资料来源：WIND、中银期货

图：中国氧化铝月度产量（万吨）

资料来源：WIND、中银期货

2、中国电解铝产量稳步增加

根据IAI最新数据，2021年8月全球电解铝产量569.9万吨，环比-0.5%，同比增3.15%；全球1-8月累计产量4514万吨，同比增4.75%。中国8月电解铝产量315.5万吨，同比增0.4%；1-8月电解铝累计产量2607.6万吨，同比增8.3%。尽管国内电解铝产量保持增长，但受能效双控影响，增幅放缓。

据统计，目前国内约65%的电解铝产能使用自备电生产，且大部分为火力发电。

据统计数据显示，2021年预计国内电解铝待复产规模62.5万吨。2021年预计新增产能259.5万吨。新增待投产和待复产合计产能达322万吨，受能耗双高影响，部分产能延续至明年投产。预计2021实际投产量约166万吨，明年预计还将新增投产156万吨。今年新增产量将低于年初预期。

图：全球除中国外电解铝产量（千吨）

资料来源：WIND、中银期货

图：中国电解铝月度产量（万吨）

资料来源：WIND、中银期货

3、全球铝供需基本平衡

根据国际金属统计局WBMS数据，全球2021年1~6月电解铝市场短缺193.3万吨，而2020年全年过剩52.6万吨。2021年1~6月电解铝需求为3547万吨，比2020年同期增加10.53%。中国表观消费增加了13%，得益于全球需求增长，中国铝半成品今年出口增加迅速。

表：全球铝供需平衡表

资料来源：WBMS、中银期货

中国铝终端消费

铝棒：全国铝棒库存环比增加，华南地区铝棒到货多出货少，铝价涨势强劲，下游接货情绪不高。

铝合金：下游汽车行业受缺芯影响产量减少，铝价上涨较快，压铸合金需求减弱。

板带箔：据SMM调研统计，8月铝板带箔企业开工率回升至77.27%，环比上升1.52个百分点。其中铝板带企业开工率75.31%，环比上升1.14%，同比上升6.70%。铝箔企业开工率84.72%，环比上升3.74%，同比上升1.7%。外贸需求保持稳定，海外已经接受铝价上涨，企业订单充足。

铝杆：铝杆企业成本及出货压力较大，外采铝水企业开工出现下滑，8月行业开工率再度走弱。因铝价高位运行，行业出货不畅，外采铝水企业盈利状况不佳。进入9月铝线缆企业交货集中，开工率有望回升。

型材：铝型材规模企业开工率下滑，新订单减少和现金流紧张依旧是近期影响企业开工的主要因素。工业型材在光伏板块的复苏下，订单情况尚可。近期，广东、江苏地区限电频发，型材企业受到不同程度影响。

图：中国铝材月度产量（万吨）

资料来源：WIND、中银期货

图：中国未锻造铝和铝材出口（吨）

资料来源：WIND、中银期货

综上所述，中国氧化铝产量环比减少，但铝土矿供应偏紧，氧化铝价格涨幅加快，推动原铝价格继续攀升。受各地限电影响，今年我国电解铝产量低于年初预期。海外需求较好，新能源需求较好，铝材出口增速较快。

三、影响有色金属价格的经济和汇率因素

1、主要全球经济稳定向好

经济合作组织OECD预测2021年中国GDP增速8.53，美国6.86。2022年中国和美国的GDP分别为5.8和3.56。从OECD的领先指标看，中国和欧洲领先指标增速较快，美国和日本偏慢。

美国2021年二季度GDP增速为6.6%，中国二季度GDP增速为7.9%。欧元区二季度GDP为14.8%；日本二季度GDP增速7.6%，全球GDP增速均快速回升，欧洲和日本步伐开始加快。

美国2021年8月制造业PMI指数59.9，7月59.5，继续保持高位；中国8月PMI为50.1，7月为50。4；欧元区9月PMI为58.7，8月61.4；日本8月PMI为52.7，7月53。全球主要经济体制造业总体仍处于增长区间。预计全球四季度GDP增速也将继续稳步回升。

图：主要经济体GDP走势

资料来源：WIND、中银国际期货

图：主要经济体PMI

资料来源：WIND、中银国际期货

2、美联储维持原有货币政策不变，但将放慢资产购买步伐

2021年9月23日，美联储将基准利率继续维持在近零水平，但表示加息可能会比预期早一点，有半数委员会成员现在认为首次加息将在2022年发生。美联储还大幅下调了美国今年的经济增长预期，同时表示可能很快就会放慢购买债券的步伐。

美联储9月议息会议传递出超预期鹰派信号：（1）暗示将在11月宣布Taper，并于明年年中完成；（2）FOMC点阵图隐含的加息预期较6月进一步上调，预期2022年加息的委员达到9人（6月为7人），形成9：9平票；仅有一位委员认为2023年不会加息，9位委员认为届时利率会达到1%以上，即加息至少4次。在正式开始Taper之前，加息预期可能都不会是市场交易的重点。

美国财长耶伦表示如果国会在10月18日之前不采取行动提高或延缓债务上限，财政部可能会用尽其非常措施，美国可能在10月18日前触及债务上限。

美国8月CPI为5.3，核心CPI为4，均远高于美联储设定的2%的通胀目标。美国劳动力人口数量还没有恢复到疫情前的水平，新增非农就业人数持续增加，预计不久即可基本符合美联储的就业要求。

图：美国CPI和核心CPI

资料来源：WIND、中银国际期货

图：美国国债收益率

资料来源：WIND、中银国际期货

3、国内保持稳健的货币政策，下游原材料价格上涨压力较大

8月中国制造业PMI为50.1，低于前值的50.4。8月中国非制造业PMI为47.5，低于前值的53.3。8月长江商学院BCI为50.0，低于前值的54.6。8月通胀数据，CPI同比上涨0.8%，低于预期，PPI同比继续上行至9.5%，再超市场预期。受能耗双控、限产等政策影响，供给端约束仍将带动工业品价格高位震荡。但随着中下游企业盈利被持续挤压，保供”政策的力度或也将进一步加强。

9月24日，央行召开三季度货币政策委员会例会。对于经济定调，三季度例会相对更偏谨慎，但三季度仅有“经济恢复不稳固、不均衡”的表述。三季度例会延续了7月底央行下半年工作会议的提法，指出“有序推动碳减排支持工具落地生效”，较二季度例会“研究设立碳减排工具”更进一步。对于近期部分房企的信用风险事件，例会也给出了回应，指出“维护房地产市场的健康发展，维护住房消费者的合法权益”，这表达出：1）央行对风险事件的关注度提升，在维护“健康发展”的基调下，整体影响可控；2）不排除会有微调，但地产调控系统性松动的可能性偏低，“房住不炒”才是“健康发展”，调控政策放松表述上一般会对应支持住房合理需求等；3）“住房消费者的合法权益”应主要指期房交房等。

图：中国GDP、M2