文|翠鳥資本

最近一年，全球通脹高企，資源品公司迎來了大牛市。

天齊鋰業（002466.SZ）披露的業績“大放異彩”：公司2021年實現營業收入76.63億元，同比增長136.56%；實現歸母淨利潤20.79億元。2022年一季度公司營業收入52.57億元，同比增幅481.41%；實現歸母淨利潤33.28億元。

換言之，公司今年第一季度的淨利潤已大幅跑贏去年全年。飽受債務問題困擾的天齊鋰業，迎來了扭虧爲盈的翻身局面。

但是仔細翻看年報，我們發現該公司的投資業務存在諸多疑問。

虧損的自營投資

縱觀整份研報，天齊鋰業的主營業務有專業門檻，其中有一個“鋰化合物及衍生品”。近兩年，該產品佔營收的比重由54.23%上升至65.48%。

值得注意的是，鋰化合物及衍生品的營業成本佔比也頗高，近兩年均佔65%以上。

這項業務有一個特殊性：對於鋰礦和衍生品，客戶通常需要預付；對於鋰化合物，根據客戶信用等級，國內客戶通常在交付商品從貨到15天至月結30天到期，海外客戶通常從提單日後15天至45天到期。

作爲資源品領域的龍頭公司，衍生品投資是重要一環。天齊鋰業也不例外，利用自有資金進行自營投資。如下圖，公司2021年年報披露了一個將近5000萬元人民幣的實際損益金額。天齊鋰業的衍生品投資操作方是法國興業銀行在華的機構。

複雜的“借款”

年報中還有一段讓人看不懂，也與投資交易相關。

一處備註中披露：2019年2月11日、7月1日，子公司天齊鋰業香港與國際大型投行摩根士丹利簽訂合同，將所持有的部分SQM公司（智利化工礦業公司）B股股票押記給摩根士丹利，以取得3年期借款。

還有更加複雜的操作。

取得借款之後，買入與押記股票數額相當的看跌期權，作爲借款償還能力的保證，同時賣出與押記股票數額相當的看漲期權以對沖部分融資成本，上述領式期權將於2022年全部到期。

2022年1月，天齊鋰業香港選擇將以實物交割的方式完成領式期權融資的到期償還。

是不是有點看暈了？

爲何與摩根士丹利“合作”借款？

原來2019年天齊鋰業配股聘請摩根士丹利證券（中國）有限公司爲公司保薦機構和聯席主承銷商。之後天齊鋰業備戰H股上市，聘請了摩根士丹利亞洲有限公司等投行。

這並沒有逃過交易所的眼睛。

深交所在問詢中，直接要求天齊鋰業說明近三年套期保值業務虧損的原因及合理性，結合套保業務決策流程、人員權限及審批情況說明對期貨業務的風險防控措施，是否能夠有效控制投資風險，是否存在超過授權限額進行高風險期貨投資的情形。

匯率風險

年報還披露，天齊鋰業支付的其他與投資活動有關的現金中，有一筆132萬元的中介機構諮詢費。

上述超百萬元的開銷值得嗎？畢竟衍生品交易的成績並不理想。

年報中，還標註一處不可小覷的“交割套期工具遠期外匯合約損失”。

實際上，天齊鋰業業務中因美元和澳元的匯率變動，即使升貶值1%，都對淨利潤和股東權益產生不小影響（測算如上）。

天齊鋰業年報也披露：公司承受匯率風險主要與美元和澳元有關，存在因美元、澳元匯率波動引致的業績波動風險。爲有效對沖大額美元負債所面臨的利率波動風險，公司通過利率掉期等業務規避利率波動風險。

但是，上述操作均存在交易風險。

目前投資機構對天齊鋰業的前景，有三種觀點：

1）公司因收購SQM產生的鉅額併購貸款、疊加行業低谷，鉅額的利息費用導致公司此前面臨虧損，在建冶煉產能也一度處於停滯。過去一年完成引入戰略投資者後解決了部分債務問題。此外，目前重啓港股IPO，該公司有望於明年一次性解決債務問題。

2）公司手握全球最優質鋰輝石和鋰鹽湖資源，業績彈性有望充分兌現公司。以前瞻的眼光，戰略性佈局中國、澳大利亞和智利的優質資源，建設打造規模領先、技術先進的鋰化合物生產基地，推動電動汽車和儲能產業實現鋰離子電池技術的長期可持續發展，力爭成爲有全球影響力的能源變革推動者。

3）坐擁全球最優質鋰礦、鹽湖資源，鑄就深厚護城河。鋰價有望維持高位，輕裝上陣冶煉產能將迎快速擴張，預計公司2022-2024年歸母淨利潤爲132.3億元、148.12億元、161.84億元。