原標題 貨幣政策還有多少發力空間？

全球通脹格局及成因。以美歐爲代表的發達經濟體正面臨多年未有的高通脹，相比之下，今年以來中國CPI溫和上行，PPI進入下行通道。IMF預測2022年全球平均通脹率將達7.4%，創1997年以來新高，通脹風險上行將爲全球經濟增添更多不確定性。本輪通脹供需分化的特徵十分突出，供給端全球供應鏈緊張、俄烏衝突、糧食危機三重共振；需求端受發達經濟體“貨幣+財政”雙重刺激，復甦快於供給，爲通脹上行奠定了長期基礎。

下半年CPI展望：輸入性通脹+豬週期，CPI大概率破3%。我國下半年通脹壓力來自兩方面，一是輸入性通脹，包括能源價格維持高位、糧食危機、匯率階段性貶值。1）能源商品中原油價格對CPI的影響最顯著，下半年全球需求趨緩、OPEC增產，供需錯配有望緩解。但在俄烏衝突、各方制裁與反制裁激烈對抗等不確定因素下，油價或持續居於高位。2）國際糧食危機衝擊下，我國油料尤其是大豆由於進口依賴度較高，儲備低於國際警戒線，具備一定的風險敞口。3）匯率階段性貶值放大輸入性通脹壓力。二是國內通脹因素，包括新一輪豬週期、PPI向CPI傳導加強。1）新一輪豬週期將在三季度啓動，年內豬肉價格底已過。2）隨經濟爬坡、需求修復，PPI將加強向CPI傳導。綜合上述，我們採用分項環比法預測CPI，預計下半年中樞約2.8%，全年中樞2.3%，年內高點爲3.3%左右。

下半年PPI展望：持續下行，年底降至1%左右。PPI走勢受“三黑一色”行業主導，分別對應石油、鋼鐵、煤炭和有色金屬。下半年大宗商品價格環比上漲動能有限，預計螺紋鋼價格趨穩或溫和上漲，煤炭價格有望穩定運行，鋁、銅降價趨勢或延續。疊加去年下半年的高基數，預計PPI不改下行趨勢，年末降至1%左右，全年中樞約4.4%。

貨幣政策展望：還有多少發力空間？第一，受美聯儲加息與國內通脹上行約束，MLF利率再難下調。第二，貨幣政策將繼續從總量上發力，或以降LPR爲抓手。第三，央行進一步運用結構性貨幣政策工具。第四，疫情的暫時性影響趨於消退，市場重回寬信用邏輯。

風險因素：疫情再度惡化，政策推進不及預期等。

（解運亮爲信達證券首席宏觀分析師）