來源：紫金天風期貨研究所

硅錳市場表現疲軟，供需過剩局面難以改變，估值低位，主要原料錳礦的價格自2022年下半年開始持續低迷，成本支撐效果逐漸走弱，未來能否成爲硅錳合金的主要上漲驅動是市場密切關注的話題之一。

全球錳礦供應相對過剩，約90%消耗爲粗鋼，中國作爲全球最大鋼鐵生產國，粗鋼產量逐漸趨於穩定，上行概率較小，在當前錳礦估值低位狀態下，應更多關注礦山供應情況。

主流錳礦山均有盈利，租賃期內主動停減產概率較小，加蓬礦山有增產計劃，澳礦生產穩定，南非UMK自有礦山，等待行情回暖後恢復正常產銷量，其餘更多影響來源於罷工及運輸問題。長期需注意澳礦主要產地礦GEMCO三年後壽命到期問題，可替代氧化礦產量與質量情況。

1  近期錳礦價格以及全球供應情況

近期硅錳市場表現疲軟，供需過剩局面難以改變，估值方面主要考慮成本端三大原料：電力、化工焦和錳礦。其中硅錳較硅鐵最大區別爲原料錳礦，而2022年下半年開始錳礦價格持續低迷，對硅錳起到的成本支撐效果逐漸走弱，未來能否成爲硅錳合金的主要上漲驅動是市場密切關注的話題之一。

全球錳礦供應相對過剩，各口徑以及礦山報告顯示，終端需求約85%-90%消耗爲粗鋼，中國作爲全球最大鋼鐵生產國，粗鋼產量逐漸趨於穩定，上漲概率較小，在當前錳礦價格估值低位狀態下，應更多關注礦山供應情況。

圖1：天津港錳礦價格

數據來源：上海鋼聯，紫金天風期貨研究所

圖2：硅錳行情價格

數據來源：上海鋼聯，紫金天風期貨研究所

2023年全球錳供應量約2000萬噸，其中主要產地爲澳大利亞、南非以及加蓬。國際錳礦礦山幾大巨頭分別爲：South32、Anglo American（英美資源）、Comilog（康密勞）、Tshipi以及OM Holdings（對外銷售錳系合金爲主）等。

圖3：2023錳礦巨頭產量

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

USGS最新數據顯示，南非地區仍爲錳系最大產區，其次爲澳大利亞、加蓬。

圖4：全球錳系產量分佈

數據來源：USGS，紫金天風期貨研究所

2  全球主要錳礦山情況

South 32

South 32是一家全球性的採礦和金屬生產公司，涉及品種多樣，業務、開發選擇和勘探計劃主要圍繞上下游集中分佈，在澳大利亞、南非和南美的業務生產包括鋁土礦、氧化鋁、鋁、銅、銀、鉛、鋅、鎳、冶金煤和錳等。South 32錳產業主要分佈於澳大利亞的北領地和南非的Kalahari盆地，擁有60%的Australia Manganes份額，54.6%的South Africa Manganese礦石份額和60%的South Africa Manganese合金份額。

South 32持有60%的Samancor Holdings （Pty） Ltd （Samancor）股份，Samancor間接持有74%的Hotazel Manganese Mines （Pty） Ltd （HMM）股份，HMM的剩餘26%由B-BBEE（Broad-Based-Black-Economic-Empowerment）實體所有，其中17%的權益是通過供應商融資獲得的，貸款可通過分配償還給這些方，按其在HMM中的份額比例償還，在償還這些貸款之前，集團在HMM的權益佔54.6%。Groote Eylandt Mining Company（GEMCO）位於澳大利亞北領地卡奔塔利亞灣的格魯特埃蘭特島，是一家露天開採的帶狀採礦企業，生產高品位錳礦石。GEMCO礦靠近亞洲出口市場，是世界上最大的錳礦石生產商之一。South32擁有GEMCO的60%的股份，其餘40%由英美資源集團（Anglo American）持有。

圖5：South 32股權結構簡化圖

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

South 32錳礦石產量居於全球錳礦巨頭前列，主要爲澳礦和南非礦，佔比在6：4左右。

圖6：South 32澳礦產量

圖7：South 32南非礦產量

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

澳大利亞雨季一般在11月至次年1月，South 32錳礦產量季節性表現相對明顯，2022年出現超季節性的大幅增加，是澳大利亞錳業公司計劃在雨季前增加庫存導致，後期恢復正常開採節奏。

2023下半年整體礦石產量略高於2022年下半年，產量增加集中於三季度，四季度低於2022年同期水平，需要注意的是，四季度南非Mamatwan已進入維護狀態，暫定至2024年一季度結束。

圖8：South 32澳礦銷售品位           圖9：South 32南非礦銷售品位

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

South 32澳礦主要爲GEMCO礦山開採，根據近三年數據顯示，該公司所銷售澳礦品位逐漸降低。根據Anglo American報告顯示，截止2023年底，GEMCO礦山壽命期限剩餘3年，南非礦山爲Mamatwan和Wessels，壽命剩餘期限相對較長，其中Wessels主要出產高鐵氧化礦，2024財年預計增加資本支出以進一步開展高品位礦地下開採工作。

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

South 32報告一般以前一年7月1日至轉年6月30日爲一個財政年，本文爲進行有效對比，將數據整理爲自然月計算。2023年下半年的銷售額有較大幅度的增長，主要原因爲運輸能力的不斷改善。

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

截止2023 年底，South 32的澳礦和南非礦FOB實現價格均高於其對應的單位運營成本。由於GEMCO爲露天礦，開採成本相對較低，且運輸便利，錳含量較高，爲高品氧化礦，因此其單噸利潤遠高於南非礦，即使在成本最高的2023年下半年，錳礦市場行情大幅下跌至近三年最低位的情況下，依然可以實現高於75%的利潤率（實現價格/單位運營成本-1，其中實現價格和單位運營成本均爲倒推計算得出）。南非的主要礦山露天礦Mamatwan和地下礦Wessels，位於盆地地區，除正常開採費用外，還需考慮運輸至港口費用，因此FOB成本相對較高，整體利潤率較低，但2023年下半年仍高於15%。

綜合來看，South 32所出售的兩大礦種均有較爲豐厚的利潤，且與澳大利亞礦山爲租賃合約，有利潤的情況下單純降低產量並不能提高公司整體利潤水平，因此短期內難有因爲虧損導致的停減產或減少銷售數量的情況發生。

除澳大利亞和南非外，South 32正在北美進行電池級高純度錳礦牀的開採項目，預計到2030年，政府政策將促使北美新能源汽車的普及率增長近六倍，當前錳元素終端消耗依舊集中在鋼鐵行業，佔比在85%-90%，後續可關注新能源領域的發展，增速較快，但短期內影響效果較小。

圖10：新能源市場普及率

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

Anglo American

Anglo American是一家領先的全球礦業公司，擁有世界級的採礦和加工業務組合以及未開發資源，涉及金屬種類繁多，包括銅、鎳、鉑族金屬和鑽石，以及鐵礦石、鍊鋼煤、錳和雜滷石等。

Anglo American持有Samancor的40%份額，由South 32負責運營管理，相關數據不在報告中重複贅述。該企業報告年份爲自然年。

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

圖11：Samancor錳礦地區圖

數據來源：礦山儲量報告，紫金天風期貨研究所

Eramet-Comilog

Eramet是一家法國企業，下屬Comilog位於加蓬，擁有Moanda礦山，主要生產加蓬錳礦和錳合金，是世界上最大的高品錳礦生產商，也是世界上最大的高附加值錳合金“精煉合金”生產商，依靠歐洲（三個在挪威，一個在法國）、美國（一個在俄亥俄州）和加蓬的六家火法冶金廠。Eramet擁有Comilog的 63.71%份額，28.94%爲加蓬一家國企（SEM：Société Équatoriale des Mines）持有。

圖12：Eramet錳礦部分股權結構圖

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

加蓬礦生產受到季節性影響較小，全年生產情況相對穩定，但受到政治性因素導致生產暫停或天氣影響導致的運輸受阻等事件性驅動較大，需要密切關注事件發展動向。

由於技術的不斷更新，採礦和洗選的固定成本有明顯的下降，但是未能抵消匯率的波動，根據2023Q3季報顯示，加蓬礦的FOB現金成本僅爲2.1美元/噸度，海運費1.1美元/噸度，整體成本遠低於銷售價格（2023年對華錳礦CIF報價最低爲4.1美元/噸度），利潤情況依舊較好。與此同時，Moanda礦山的擴大計劃正在進行中，預計後期年產能將繼續增加。

OM Holdings

OM Holdings是一家垂直產業鏈整合的錳礦和鐵合金公司，主要產品有燒結錳礦、錳合金和硅鐵合金。公司在澳大利亞證券交易所和馬來西亞證券交易所上市，業務範圍涉及澳大利亞、中國、日本、南非、馬來西亞和新加坡。

圖13：OMH錳礦部分股權結構簡化圖

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

OM Materials （Sarawak）是集團在新加坡以外的營銷和採購中心，在中國欽州保留有分銷部門，在馬來西亞砂拉越的Samalaju工業園區擁有一家鐵合金冶煉廠。工廠共16臺25.5 MVA爐，其中6臺用於生產硅鐵， 8臺用於生產錳合金，2臺用於生產金屬硅，該廠的設計年產能將可生產約12~12.6萬噸的硅鐵、33.3~40萬噸的錳合金及2.1~2.45萬噸的金屬硅。該工廠還包括一個燒結廠，其設計產能爲每年生產25萬噸燒結錳礦。

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

OM Sarawak燒結錳礦主要用於內部錳合金生產，對外銷售數量較少，僅2023年第三季度和2021年第一季度有少量外銷。該公司所產硅鐵與硅錳合金主要銷往日本等地。

集團通過與南非領先的礦業和勘探公司Ntsimbintle Mining的戰略合作伙伴關係，擁有Tshipi Borwa礦13%的有效權益。OM （Manganese） Ltd （“OMM”） 擁有並經營位於澳大利亞北領地的 Bootu Creek 錳礦，Bootu Creek礦位於澳大利亞北領地Tennant Creek以北，已於2021年底停產。

Jupiter-Tshipi

Jupiter集團在澳大利亞交易所掛牌上市，擁有Tshipi é Ntle Manganese Mining礦山49.9%的股權（南非最大的錳礦出口商）。

圖14：Tshipi股權結構簡化圖

數據來源：公開信息，礦山季報，紫金天風期貨研究所

Tshipi Borwa位於南非已知最大的錳地質構造Kalahari錳礦區，爲露天礦，鑽探、爆破、運輸作業相對簡單，該礦配備了一個加工廠，每年可破碎和篩分約330~360萬噸錳礦石。

圖15：Tshipi採銷運輸路線圖

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

Jupiter於2022年三季度將財政年替換完畢，當前財政年爲上一年7月1日至本年度6月30日，且報告中數據均披露100%的Tshipi情況，並非49%權益部分。

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

圖16：Tshipi南非錳礦產量

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

Tshipi產量並未受季節性影響，2023年四季度有明顯大幅增產，突破了加工記錄。

2023年四季度銷售量大幅下降，64%爲CIF報價，18%爲FOB報價，剩餘18%爲礦山門銷售（mine gate sales），2023年9月，Tshipi新增了低品塊礦和礦粉的礦山門銷售，比例相對較小，數量暫不穩定，可關注後期是否向長協礦交易方向發展。根據實際活動情況來看，2023年底的部分銷售將計入到2024年一季度，預計後期仍有較強業績增長。

圖17：Tshipi南非錳礦陸地運輸量

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

鐵路運輸量逐漸增加，公路運輸持續低迷，四季度受到鐵路脫軌影響，鐵路運輸量有明顯下降。

天元錳業-CML

除以上幾大上市巨頭公司外，天元錳業還在2017年全資收購了澳大利亞聯合礦業公司Consolidated Minerals Australia （ConsMin），以下簡稱CML。CML是一家主流錳礦生產商，在澳大利亞和加納進行礦山開採活動。

圖18：CML股權結構簡化圖

數據來源：礦山季報，礦山官網，紫金天風期貨研究所

澳大利亞礦山位於皮爾巴拉地區的Woodie Woodie錳礦區，Woodie的高品位錳礦石因其高錳含量、高錳鐵比、低磷和堅硬性質而被公認爲世界上最好的錳礦石，該項目擁有若干露天礦和一個年產160萬噸的加工廠。

圖19：Woodie Woodie礦區位置圖

數據來源：礦山季報，礦山官網，紫金天風期貨研究所

根據新的計劃，該地區採礦作業將於2031年停止，但具體的關閉恢復等活動將持續至2042年。

加納錳業主要開採非常純淨和高質量的碳酸鹽礦石，該礦種對於EMM（電解錳）的生產至關重要，EMM主要用於生產“200系列”不鏽鋼，這是一種富含錳的不鏽鋼，用作成本較高的含鎳不鏽鋼的替代品。

UMK

United Manganese of Kalahari （UMK） 是南非第四大錳礦生產公司，位於南非北開普省的 John Taolo Gaetsew，其51%的股份爲黑人所有，非租賃礦山。UMK是一家非上市的私人公司，由Majestic Silver Trading 40 （Pty） Ltd（51%）和Renova Manganese Investments Limited（49%）擁有。Majestic Silver Trading 是一家由黑人擁有多數股權的 BBBEE 商業實體。Renova Manganese Investments是俄羅斯Renova集團公司的全資子公司。

圖20：UMK股權結構簡化圖

數據來源：礦山季報，礦山官網，紫金天風期貨研究所

Kalahari錳礦被認爲是全球最大的錳礦牀，主要出產碳酸礦，碳酸礦爲硅錳生產必備原材料，其餘礦種無法取代。2024年初UMK宣佈，爲應對市場環境的惡化，將暫時減少礦石生產與銷售，靜待市場復甦，當利潤情況好轉之後，產銷量將恢復至正常水平。

3  情況總結與前景展望

綜合當前各大礦山情況來看，除半碳酸主產公司UMK以外，錳礦石供應量短期內出現明顯變化的概率較小，但需要特別關注澳大利亞GEMCO礦山剩餘年限到期後停產進度，以及替代氧化礦的供給情況。

當前主流錳礦山生產成本均較低，礦山巨頭多爲上市公司，短期來看，租賃合約期間內主動減停產情況較少，2024年最新報價止跌回升，但下游補庫情況一般，多爲有價無市，若後期錳礦市場繼續走弱至礦山成本線附近，是否會引起較大規模生產以及發運下行情況尚未可知，可持續關注錳礦巨頭對華報價以及匯率（美元-南非蘭特-澳元-人民幣）變動情況。對外依存度難以改變的錳礦，在海外報價堅挺狀態下，需警惕是否會復刻鐵礦的行情走勢。

圖21：主流錳礦山FOB 成本曲線

數據來源：礦山季報，紫金天風期貨研究所

作者：李文濤

從業資格證號：F3050524

交易諮詢證號：Z0015640

聯繫人：尹藝瑾

從業資格證號：F03125275