【豆粕季報】大豆到港量將劇增，二季度豆粕易跌難漲

來源：國元期貨研究

策略觀點

單邊：

我們認爲，二季度豆粕受供應端施壓，維持易跌難漲的預期。近期美豆反彈，巴西升貼水錶現堅挺，疊加國內油廠挺價意願較強，豆粕出現階段性反彈的走勢。不過對於後市，我們認爲南美大豆豐產充分兌現過程中，巴西大豆賣壓仍限制升貼水上漲的空間，而美豆來看，美農報告並未給予盤面方向性刺激，全球大豆供應仍以寬鬆看待，美豆在新種植季到來前缺乏持續性上行驅動。國內來看，後市隨着南美大豆集中上市，國內進口大豆存在巨量補充的預期，豆粕供應將隨之再度迎來走高。需求端，國內養殖業虧損現實仍限制飼料需求。對於後市，在成本端和國內基本面偏松的多重利空共振之下，預計豆粕二季度以易跌難漲爲主，關注逢高沽空機會。豆粕2405合約參考區間3000-3500元/噸，2409合約參考區間3100-3400元/噸。

套利：

（1）油粕比：觀望。

（2）豆菜粕差：2405豆菜粕差預期將繼續走擴，目標區間800-850。

一、行情回顧

一季度內盤整體呈現先抑後揚的走勢，春節前，連盤豆粕與CBOT大豆走勢較爲一致，市場核心邏輯在於南美天氣好轉，豐產預期對價格壓制作用較強，同時國內經過四季度大豆大量到港後，國內進口大豆及豆粕庫存均處於偏高水平，內外利空之下，價格延續2023年四季度以來的弱勢。

2月恰逢春節節假期間，國內交易日較少，內盤主力節假前後整體呈現低位盤整的走勢。節假期間，美豆盤面呈現震盪走弱趨勢，主力跌幅達1.84%，一度跌至1150關口附近。春節期間美國農業部連續發佈兩個偏空消息，2月供需報告維持了南美大豆豐產的判斷，2月農業展望論壇給出了美豆新作可能供應寬鬆的預期，兩個報告給出的基調也是美豆種植季到來之前全球豆系市場的持續性壓力所在。國內豆粕價格節後先揚後抑，一方面在於成本端支撐偏弱，另一方面節假之後隨着下游醃臘需求收尾，豆粕進入消費淡季，疊加2季度進口大豆到港高峯將至，供強需弱續期限制了價格上方空間。

2月下旬開始，巴西大豆近月升貼水大幅上漲，成本端支撐之下內盤豆粕與CBOT大豆出現明顯分化，連粕2405合約一度漲至3400元/噸關口之上。3月中旬美農報告中性偏空，不過南美大豆豐產預期兌現的利空影響邊際遞減，美豆盤面止跌反彈。而且受中國大豆採購積極性提升帶動，巴西大豆CNF持續上漲，於成本端支撐內盤豆系品種。國內供需格局變動不大，二季度可預見的巴西大豆巨量到港，將繼續限制豆粕上方空間。

二、全球大豆基本面分析

2.1

全球大豆供應——南美豐產兌現，展望論壇提出美豆寬鬆基調

1）USDA3月報告不溫不火

本月中美國農業部（USDA）3月份供需報告並未給市場以明確方向指引，整體仍維持全球大豆供應寬鬆的預期。報告維持2023/24年度美國、阿根廷大豆供需數據不變，小幅下調巴西大豆產量100萬噸至1.55億噸、上調出口量300萬噸至1.03億噸、下調期末庫存325萬噸至3305萬噸，報告仍維持全球大豆大幅增產的觀點。預計2023/24年度全球大豆產量3.9685億噸，比上年度增加1879萬噸同比增長5.0%，其中南美四國（巴西、阿根廷、巴拉圭和烏拉圭）大豆總產2.182億噸，較上年度增加2045萬噸。

2）2月展望論壇給出寬鬆基調

美國農業部在2月15日到16日舉辦的年度農業展望論壇上首次發佈了對2024/25年度的供需平衡預測，展望論壇的數據利空市場。預計2024/25年度美國大豆種植面積8750萬英畝，比上年提高390萬英畝，高於前期彭博和路透的預期；大豆產量將達到創紀錄的45.05億蒲，同比提高3.4億蒲或8.2%；大豆壓榨預計達到創紀錄的24億蒲，同比增長1億蒲或4.3%；出口預計爲18.75億蒲，同比增長1.55億蒲或9.0%；期末庫存將激增1.2億蒲或38%，從上年度的3.15億蒲增至4.35億蒲。美國大豆的農場年度均價預計將跌至11.2美元/蒲，同比下跌11.5%，爲2020/21年度（10.8美元/蒲）以來新低。雖然後面3月和6月會對這個面積進行調整，但在美豆尚未開始種植時，加上在南美種植季即將收尾，市場消息青黃不接之際，可以關注展望論壇數據給市場定的一個提前的基調。

3）南美大豆豐產預期逐步兌現，巴西賣壓限制升貼水漲幅

3月以來，在美豆低位運行的同時，巴西大豆升貼水呈現持續上漲態勢，不過最近一週出現了見頂趨勢，呈現高位震盪。截至3月21日，巴西大豆4月、5月、6月、7月船期CNF升貼水報價分別爲120、125、125、150美分/蒲，較上週穩中有漲。當前市場各機構對巴西大豆新作產量仍在向下調整，巴西國家商品供應公司（CONAB）發佈3月份預測報告，將2023/24年度巴西大豆產量預期調低至1.4686億噸，較上月預測的1.494億噸低了254萬噸，其它諮詢機構給出的產量預期整體在1.4-1.57億噸之間，在南美其它大豆主產國維持增產預期之下，南美豐產的基調仍存。巴西大豆仍存在較強的賣壓，後續或施壓巴西升貼水。目前巴西大豆已收穫近半，阿根廷大豆也將開始集中收穫，二季度南美大豆出口壓力凸顯，將打壓後期價格走勢，關注後期南美大豆上市及出口進度。

2.2

全球大豆需求——美豆內外需求均強勁，巴西出口調增

1）美豆2月國內壓榨強勁

美國全國油籽加工商協會（NOPA）週五發佈的壓榨報告顯示，2月份大豆壓榨量遠高於市場預期，比1月份高出0.2%，並創下了歷史同期最高水平。NOPA的會員企業佔到美國大豆壓榨量的95%左右。NOPA報告顯示，2024年2月份NOPA的大豆壓榨量爲558.6萬短噸，相當於1.86194億蒲，略高於1月份的1.85780億蒲，比2023年2月的1.65414億蒲增加12.6%。這也是歷史上2月份的最高壓榨量，超過了2020年2月的前紀錄1.66288億蒲。

2）美豆出口銷售有所回暖

截至2024年3月14日的一週，美國對中國（大陸地區）裝出大豆55.14萬噸；上一週對中國裝運大豆33.82萬噸；當週美國大豆出口檢驗量爲68.62萬噸，對華大豆出口檢驗量佔到該周出口檢驗總量的80.35%。截止3月14日的過去四周，美國對華大豆檢驗裝船量累計爲232.38萬噸。23/24年度（始於9月1日）美國大豆出口檢驗總量累計達到3576.69萬噸，其中對中國出口檢驗量累計達到2063.87萬噸，佔比57.70%。截至3月7日當週，美國23/24年度累計出口大豆3472.21萬噸，較去年同期減少811.69萬噸，減幅爲18.95%；USDA在3月份的供需報告中預計23/24美豆年度出口4681萬噸，目前完成進度爲74.18%。

3）巴西大豆出口強勁

巴西全國穀物出口商協會（ANEC）將3月份巴西大豆出口量估計上調至1401.4萬噸，創下去年6月份以來的最高月度出口量。截至3月17日，巴西2023/24年度大豆收穫進度爲61.9%，低於去年同期的62.5%。頭號大豆主產州馬託格羅索州的收穫進度也低於去年同期。

三、國內大豆及豆粕基本面分析

3.1

國內豆粕供應——大豆將巨量到港，豆粕季節性累庫

1）二季度進口大豆預計巨量到港

據海關總署數據顯示：2024年1-2月份中國大豆進口量1303.7萬噸，同比去年減少125.8萬噸，同比減幅8.8%。據Mysteel農產品團隊對國內各港口到船預估初步統計，預計2024年4月920萬噸，5月950萬噸。2024年3月份國內主要地區125家油廠大豆到港預估89.5船，共計約581.75萬噸（本月船重按6.5萬噸計）。

2）二季度國內油廠壓榨預計維持高位

3月以來油廠開機恢復情況良好。根據Mysteel農產品對全國主要油廠的調查情況顯示，第11周（3-13-月9日至3月15日）125家油廠大豆實際壓榨量爲163.78萬噸，開機率爲47%；較預估低7.59萬噸。預計第12周（3月16日至3月22日）國內油廠開機率維持低位，油廠大豆壓榨量預計160.85萬噸，開機率爲46%。

3）豆粕累庫可期

截至3月22日，全國主要油廠大豆庫存爲349.24萬噸，較上週減少45.55萬噸，減幅11.54%，同比去年增加4.07萬噸，增幅1.18%；3月大豆到港偏少，再加上油廠開機率較高，近期大豆豆粕庫存去庫速度較快，市場認爲3月底，4月初多數油廠會斷豆停機，導致油廠現貨價格大幅上漲，短期大豆庫存將會繼續降低，待4月大量巴西大豆到港後，大豆庫存或將增加。豆粕庫存爲53.52萬噸，較上週減少10.88萬噸，減幅16.89%，同比去年減少0.79萬噸，減幅1.45%。

3.2

國內豆粕需求——水產養殖回暖，蛋白粕需求反彈

據中國工業飼料協會數據顯示，據樣本企業數據測算，2024年1—2月，全國工業飼料產量4437萬噸，同比下降3.6%。主要配合飼料、濃縮飼料、添加劑預混合飼料產品出廠價格環比、同比呈下降趨勢。飼料企業生產的配合飼料中玉米用量佔比爲41.1%，配合飼料和濃縮飼料中豆粕用量佔比爲12.8%，同比分別下降1.5和1.4個百分點。

生豬供需方面，供應方面來看，市場壓欄挺價情緒偏強，養戶出欄節奏動態調整，助推豬價上行；前期壓欄補充中大豬源，出欄走量或對豬價上行有所抑制。需求方面來看，標肥價差對行情仍有支撐，不過凍品庫存掣肘分割入庫，且白條鮮銷表現平平，屠企持續虧損難以保持開機，消費整體表現不佳。整體來看，市場供需博弈延續，壓欄挺價情緒仍有支撐，二育動態或有增加，不過需求表現支撐不足，短期豬價行情震盪。

隨着二季度的到來，國內天氣回暖，水產養殖備貨開始提上日程，預計清明節後三季度結束之前，伴隨着水廠養殖逐漸進入旺季，菜粕需求端將獲得持續性提振，支撐價格。另外，本輪蛋白粕走高，豆菜粕價差也有所擴大，據統計截至2024年3月25日，國內沿海地區豆菜粕現貨價差在770-950元/噸之間，較前一交易日漲10元/噸。目前豆菜粕價差仍居於中等偏高水平，菜粕具有性價比優勢，替代豆粕需求有望增加。