出品：新浪財經上市公司研究院

作者：浪頭飲食/ 郝顯

2023年天佑德酒實現營業收入12.1億元，同比增長23.5%，實現歸母淨利潤8958.13萬元，同比增長18.36%。

從收入結構來看，天佑德酒取得了不小的突破，100元/500ml以上白酒增長46%，營收佔比也從上年的40%增至約48%，成爲主要增長引擎。但是去年100元以上白酒毛利率下降了2.5個百分點，產品結構升級並沒有帶動盈利能力的提升。

對於天佑德酒來說，仍面臨諸多問題，包括大本營青海白酒市場規模有限、業績增長停滯多年、費用率過高、產能利用率較低等。公司能否通過產品升級持續帶動收入增長呢？

產品升級毛利率下降？ 費用率高企 盈利能力低

天佑德酒以青稞白酒爲主要收入來源，2023年青稞白酒收入佔比達到88%，營收增速達到29%，拉動了業績增長。青稞白酒之外的其他青稞酒類及葡萄酒規模較小，佔比約爲3.18%，去年收入均在萎縮。

具體來看，青稞白酒可以分爲100元/500ml以上及100元以下兩類，分別增長46%及14%，100元以上青稞白酒拉動了增長，其營收佔比也從上年的40%增至約48%。

但是值得注意的是 ，產品結構升級並沒有帶來毛利率增長，去年酒業整體毛利率微增0.4個百分點至68.96%，100元以上青稞白酒毛利率則下滑了2.5個百分點。

在上市白酒公司中，天佑德酒的盈利能力一直比較低。2016年以前淨利率在14%以上，近幾年則滑落到了7%左右。

2022年20家上市白酒公司毛利率中位數爲74%，淨利率中位數爲26%。天佑德酒毛利率爲62.02%，排倒數第四；淨利率爲7.46%，排倒數第五名，遠低於中位數。2023年公司綜合毛利率提升了0.99個百分點，淨利率提升了0.21個百分點。

天佑德酒毛利率低於行業中值與其產品結構偏低端有關，根據西南證券研報數據，天佑德酒75%的產品在200元以下，近幾年致力於產品結構升級。

2022年以前公司會具體披露中高檔青稞酒、普通青稞酒、低度青稞酒的營收情況，2023年起則不再具體披露，因此無法獲知各個價位段產品的具體情況。從青稞白酒噸價來看，近幾年變化並不大，2021公司青稞白酒噸價爲7.25萬元，2022年降到7萬元以下，2023年回升至7.17萬元，但仍低於2021年。

再來看淨利率，天佑德酒常年保持較高的費用率，這是拉低淨利率的最直接原因。2021年及2022年天佑德酒銷售費用率保持在25%左右，排在行業前五位左右。同時以15%左右的管理費用率排在行業第一（2021年剔除皇臺酒業畸高的管理費用率）。2023年兩項費用率有所下滑，但是合計仍達到37.49%。

銷售費用中佔比最大的是廣告宣傳及市場費用，2023年達到1.5億元，佔銷售費用52%，其次是1.06億元的職工薪酬，佔37%。大手筆的宣傳和市場費用帶來了近幾年的銷售增長。

事實上，從2014年以來天佑德酒營收增長就陷入了停滯，常年維持高企的費用率並沒有帶動增長，反而拉低了淨利率，其經營效率令人質疑。

和同樣屬於區域酒企的伊力特作對比，後者2022年銷售費用率僅爲12.15%。2022年天佑德酒銷售人員557名，伊力特則爲87名。天佑德酒銷售人員是伊力特的6.4倍，銷售費用是伊力特的1.24倍，營收僅爲伊力特的60%。

產能利用率低至52% 募投項目建設緩慢

從銷量來看，2023年天佑德酒青稞白酒銷量爲14887噸，同比增長了21.52%，但是總體產能利用率仍處在較低的水平。目前天佑德酒產能爲3萬噸，而產量僅爲1.57萬噸，產能利用率低至52%。

2021年7月，天佑德酒完成過一次非公開發行，融資淨額4.06億元。接近一半募集資金投入“1.73 萬噸優質青稞原酒陳化老熟技改項目”，剩下的一半用於營銷網絡、研發及檢測中心、青稞酒信息化建設、青稞種植基地及補充流動資金。

按照原來的規劃，建設期爲3年。但是截至2023年，累計使用募集資金1.73億元，募資餘額爲2.42億元（含利息）。進度明顯較爲緩慢，其中最重要的1.73萬噸優質青稞原酒陳化老熟技改項目進度僅爲18.96%。

該項目建設內容是新建兩個陶壇酒庫，主要作用是提高儲酒能力，建成後將增加優質青稞原酒儲能1.73 萬噸，“有利於公司優質青稞原酒的釀造產能充分釋放”。

天佑德酒產量基本保持在略大於銷量的水平，募投項目進展緩慢主要原因是公司銷量增長及產品升級較慢，加大產量及庫存有可能造成積壓。

事實上，近幾年天佑德酒存貨快速增長，截至2023年存貨達到13.47億元，佔到總資產的40%。目前天佑德酒總體產品結構仍偏中低端，大量中低端基酒庫存能否消化呢？

天佑德酒以青海爲大本營，青海省人口爲594萬，僅高於西藏，白酒市場本身容量有限。而早在2014年，天佑德酒增長就陷入停滯。2023年營收增長23.5%之後規模仍未回到2019年的水平。

2023年青海省內營收佔比仍高達66.65%，與前幾年相差不大。在這種情況下，天佑德酒通過產品升級帶動收入增長的路註定沒有那麼好走。

從2019年以來，控股股東就在不斷減持，2018年底控股股東青海天佑德科技投資管理集團有限公司持有65.52%的股份，到2023年底已經下降到41.47%。