中金：地產去槓桿週期中的信貸結構調整

地產去槓桿成爲信用擴張最大拖累。2Q22按揭/開發貸餘額同比增長6.2%/-0.2%，爲歷史最低水平附近，主要由於購房需求較弱及疫情影響。2Q22按揭貸和開發貸合計淨減少約750億元，佔全部新增貸款-1.4%；二者合計同比少增0.9萬億元，是2Q22新增貸款同比最大拖累項。考慮季節性因素，2Q22按揭貸和開發貸增量（TTM）佔全部貸款僅爲11%，相比2017年的43%已大幅下滑，爲2009年以來最低水平。

信貸結構向綠色/普惠/基建/製造業調整。我們根據貸款投向數據估算2Q22綠色/普惠/製造業/基建貸款餘額增速爲40.4%/23.8%/11.3%/18.1%，增量佔全部貸款約27.0%/20.2%/30.6%/18.5%。其中：

綠色貸款增速創新高，主要由於新能源行業景氣度較高、貸款需求較強。其中，投向具有直接和間接碳減排效益項目的貸款合計佔綠色貸款的66.2%；基礎設施綠色升級/清潔能源/節能環保貸款餘額同比分別增長32.2%/40.8%/62.8%。

普惠小微貸款增速連續第5個季度回落，主要由於普惠覆蓋面已經較高，增速回歸常態。今年4月普惠小微企業貸款餘額環比下降約900億元，主要由於疫情影響。爲此，銀保監會印發了42條助企紓困政策通知，5月/6月份普惠型小微企業貸款增量達到3300億元/9300億元，扭轉了4月下跌勢頭。

基礎設施中長期貸款增速相比1Q22環比繼續下滑0.7ppt，主要由於基建貸款投放滯後於“穩增長”政策發力，但增量仍然佔2Q22全部貸款增量的約32%，起到信用擴張“穩大盤”作用。我們預計隨着下半年政策行8000億元調增貸款額度和3000億元項目資本金工具到位，基建貸款增速有望企穩回升。

製造業貸款增速繼續回升，其中包括醫療、航空航天、電子通信、計算機、高端材料等行業在內的高技術製造業同比增長28.9%，體現金融支持製造業和科技創新力度加強。

信貸投放“新常態”。我們曾在報告《加槓桿有多少空間？》中對地產下行週期中居民去槓桿的趨勢和影響進行分析。今年信貸增速分化呈現“對公反超個貸”“新經濟高增，房地產去槓桿”“長三角高於全國”三大“新常態”，信貸需求也相應呈現龍頭區域行＞國有大行＞股份行的特徵。我們認爲，在信貸需求較好的區域敞口較大、具有較強定價能力和客戶綜合服務能力的銀行能夠更好應對“新常態”。當前銀行股估值和倉位位於歷史底部，顯示出長期配置價值。近期銀行股下跌，主要由於房地產相關貸款資產質量擔憂。我們預計隨着穩增長政策繼續發力、房地產政策協調加強，銀行股估值有望修復。

經濟增速超預期下滑；房地產行業風險擴散。

圖表1：我們估算2Q22新增貸款中綠色、普惠和基建類貸款合計佔比77%