核心觀點：

●近期工業硅期現行情走跌，在成本高企、利潤縮減的情況下，工業硅產能供應是否下降，下游需求修復能否提供價格有效支撐，我們具體結論如下：

●供應總體寬鬆。當前南北成本差異大，開工情況分化，雲南成本與價格基本持平，四川成本較高，部分企業倒掛虧本，西南開工情況下降較多；新疆生產成本較低，開工情況較好，基本覆蓋西南缺口，總體供給穩定。因西南整體產能佔比較小，疊加新疆產量增加較多，西南挺價力度稍弱。

●整體需求一般，復甦需等待。有機硅消費修復放緩，終端復甦需要時間，但二三季度新增產能逐漸投產。多晶硅終端需求旺盛，耗硅消費維持景氣。鋁合金剛需補庫，並受終端需求頹勢影響，壓制鋁合金生產採購。

●行情展望：長期來看，在供應寬鬆且高庫存的格局之下，上行壓力較大，價格重心下移。短期內，若需求復甦得到驗證，價格支撐點位預計落在西南成本線16000元/噸左右，進入區間震盪，反之行情將繼續維持弱勢，繼續下探豐水期全年成本線15000元/噸關口。

●投資策略：謹慎觀望。

  風險點：新疆擴產超預期，下游需求復甦不力

一、行情走勢

近期工業硅價格行情低迷，連續下行，從春節後高位18720元/噸，下跌至3月16日收盤16290元/噸，跌幅達13%。貼水方面不斷縮小，不通氧553#（華東）從貼水1240元/噸上升至目前升水110元/噸，通氧553#（華東）現貨從貼水890元/噸漲至升水610元/噸，421#（華東）從貼水1540元/噸升至貼水490元/噸。

圖表1 工業硅期貨和現貨行情

資料來源：SMM、金瑞期貨

圖表2 現貨升貼水

資料來源：SMM、金瑞期貨

二、供應端：利潤縮窄，產量維持寬鬆

1、低價觸及高成本產能，且令產能出現壓縮

當前處於春冬季節，水電供應不充沛，四川電力價格平均0.61元/千瓦時，雲南電力價格0.51元/千瓦時。按測算，工業硅雲南地區成本與價格基本持平，四川成本較高，部分企業已經成本倒掛虧本生產。新疆不依賴水電，電力價格0.32元/千瓦時，生產成本較低，利潤空間仍存1550元/噸左右，硅企調價空間大。

按2023年工業硅產能分佈看，新疆產能佔比38%，雲南佔比19%，四川佔比12%。西南地區成本支撐情緒較強，但產能佔比較小，疊加新疆穩定增產趨勢，單單西南地區的挺價意願對整體硅價的影響程度稍弱。

圖表3 雲南553#成本利潤

資料來源：SMM、金瑞期貨

圖表4 四川553#成本利潤

資料來源：SMM、金瑞期貨

圖表5 新疆553#成本利潤

資料來源：SMM、金瑞期貨

圖表6 2023年全國工業硅產能分佈

資料來源：SMM、金瑞期貨

2、利潤縮窄，供應結構分化但整體寬鬆

在上文中，全國三大產區利潤均有縮窄的情況，四川成本倒掛情況較爲嚴重，雲南成本接近價格，利潤幾近於0，新疆則利潤情況較爲可觀。從2022年11月進入枯水期後，利潤逐漸縮窄，對西南產區存在供應擠出的效應，四川開工率從22年11月的65.9%下降至22%，雲南開工率從63%跌至39%，新疆開工率從52.7%升至74%，全國開工率則從64%小幅下降至63%。

新疆開工率上行主要是利潤空間較大，生產動力較足，另外新疆新增產能較多，開爐數增多，增產趨勢較強。而西南地區出於電力供應緊張和成本考慮，減產較多，供應擠出效應大。但這部分缺口由新疆等北方產區供應覆蓋，整體供應呈現出穩定的局面，全國開工率變化幅度較平穩。

考慮目前逐步進入豐水期，水電成本還會進一步下降，西南生產成本將會降低，全國開工情況逐漸好轉，產量維持增長，預計今年供需格局仍爲過剩。

圖表7 工業硅各地區開工率

資料來源：SMM、金瑞期貨

圖表8 主產區電價季節性變動

資料來源：SMM、金瑞期貨

圖表9 主產區月度產量

資料來源：SMM、金瑞期貨

圖表10 工業硅三地社會庫存

資料來源：SMM、金瑞期貨

3、新增產能南北不均，集中第二、三季度投產

2023年新增產能約126.5萬噸，如果按照當前的利潤前提和開工率來測算，總產量比去年可新增約71.2萬噸的產量，產量新增非常可觀，預計明年的工業硅產量將會達到約421.7萬噸。

具體的新增產能分佈在新疆、雲南、內蒙古、甘肅和青海等地區，除了雲南是西南地區，其餘都在西北和華北地區等不依賴水電的生產區。產能投放時間主要集中在第二和第三季度，預計未來年中和年末產量將會逐步增加，供應繼續維持寬鬆的格局。

圖表11 工業硅年度產量和同比

資料來源：SMM、金瑞期貨

圖表12 2023年工業硅新增產能地區分佈

數據來源：SMM、金瑞期貨

表格1 工業硅新增產能投放情況（單位：萬噸）

數據來源：SMM，金瑞期貨

三、需求端：總體需求一般，復甦需等待

1、有機硅消費修復放緩，終端復甦不及預期

目前有機硅消費復甦減弱，需求表現一般。春節後房地產復工和疫情放開，訂單數增加，價格上行，開工情況好轉，帶動增加對工業硅的需求，但是目前來看，終端建築裝飾行業復甦不力，節奏放緩，下游交易謹慎，有機硅行業指數逐漸下行。未來關注建築裝飾的需求復甦節奏對工業硅的需求影響。

圖表13 有機硅DMC價格

資料來源：Wind，SMM、金瑞期貨

圖表14 有機硅行業指數

資料來源：Wind，SMM、金瑞期貨

圖表15 終端建築裝飾行業指數上漲停滯

資料來源：Wind，SMM、金瑞期貨

圖表16 房地產終端行業復甦放緩

資料來源：Wind，SMM、金瑞期貨

短期內，有機硅新增產能較少。2023年有機硅單體的新增規劃產能爲225萬噸，樂觀預計實際投產時間主要集中第二、三季度，如果行業成本倒掛的情形再次發生，實際產能投產將會繼續推遲。

表格2 有機硅2023年新增產能投產情況

數據來源：SMM，金瑞期貨

2、多晶硅終端需求旺盛，耗硅量維持景氣

多晶硅方面，終端光伏產業需求保持高增長，預計2023年國內光伏裝機需求110GW，同比增長22%，全球光伏裝機需求330GW，同比增加42%。23年1月國內組件產量約爲29.1GW，環比12月上漲8.58%，多個終端項目招標，疊加組件企業主動提產補庫，拉動上游需求。23年2月的多晶硅產量約10.28萬噸，環比減少1.56%，同比增加100.4%。預計23年一季度的國內多晶硅月均產量是10.5萬噸左右，並且一、二季度還有新的產能投產。終端的需求有望帶動多晶硅產量短期內繼續維持增長。

另外，多晶硅價格反彈到200元附近，硅企的利潤在80多元/千克，生產動力仍然存在，整體開工率維持高位，對工業硅需求保持景氣。

圖表17 多晶硅產量及同比

資料來源：SMM、金瑞期貨

圖表18 中國組件產量（GW）

資料來源：SMM、金瑞期貨

圖表19 國內光伏新增裝機量及同比（GW，%）

資料來源：SMM、金瑞期貨

圖表20 全球光伏新增裝機量及同比（GW，%）

資料來源：SMM、金瑞期貨

多晶硅過去幾年一直供小於求，直到2022年供需基本平衡，供給緊缺的情形開始緩解。2023年多晶硅新增規劃產能126萬噸，投產集中在二、三季度，在當前多晶硅利潤可觀的情況下，按照目前開工率來計算耗硅量，2023年對工業硅的總需求繼續高增長。

表格3 多晶硅2023年新增產能投放情況

數據來源：SMM，金瑞期貨

3、鋁合金行業剛需補庫，新能源終端需求顯頹勢

鋁合金方面，維持剛需採購。春節後下遊需求端釋放不足，回暖不及預期，開工率未完全恢復到正常水平，原生和再生鋁合金開工率僅有40%左右，市場成交一般，鋁合金價格弱勢下行。

終端方面，汽車行業略顯頹勢，壓制鋁合金生產需求。新能源汽車產銷同比放緩，下游採購謹慎，2月產銷量稍微改善，但汽車端庫存較多，產業鏈情緒不佳。對於近期汽車行業的降價促銷活動，汽車銷量或將增加，但是對鋁合金行業的需求拉動仍有待觀察。

圖表21 鋁合金A356價格走勢

資料來源：Wind，SMM、金瑞期貨

圖表22 鋁合金開工率

資料來源：Wind，SMM、金瑞期貨

圖表23 鋁合金月度產量

資料來源：Wind，SMM、金瑞期貨

圖表24 終端新能源汽車產銷量

資料來源：Wind，SMM、金瑞期貨

四、行情展望和策略

展望後市，供應端預計仍然保持充裕，因爲北方新增產量能覆蓋西南地區產量缺口，即使四川成本倒掛繼續保持停工狀態。而且進入春季，水電情況相對緩和，西南地區開工也會小幅回升，疊加三地社會庫存仍然保持12萬噸以上，去庫壓力仍然存在。

需求端目前整體消費一般，但是短期存在復甦可能性，重要變量在於有機硅和鋁合金的復甦，假若政策對房地產建築裝飾和新能源汽車有相應的支撐傾斜，新增產量將對帶動工業硅需求上漲。考慮到目前進入到傳統“金三銀四”旺季，疊加“兩會”後政府對房地產和新能源汽車的可能政策扶持力度，預計短期內後市有望迎來消費復甦，四五月供需小幅緊缺，或帶動硅價格短期上漲，支撐點在16000元/噸左右（考慮進入第二季度成本小幅下降，西南成本線位於此）。如果下游需求復甦未達到預期，價格可能再次下探至夏季豐水期成本價，屆時支撐點位處於全年最低成本15000元/噸左右。

總體而言，長期來看，在供應寬鬆且高庫存的格局之下，上行壓力較大，進入豐水期，價格重心下移。而短期之內，需求存在復甦預期，若復甦得到驗證，價格支撐點位預計落在西南成本線，進入區間震盪，反之行情將繼續維持弱勢，繼續下探豐水期全年成本線15000元/噸關口。

投資策略：謹慎觀望。

風險點：新疆擴產超預期，下游需求復甦不力。

表格4 2023年工業硅季度供需平衡表

金瑞期貨 曾童 高飛鴻