陳嘉禾

在中國歷史上，有一段非常有名的故事，叫“管鮑之交”。在戰國時代，當管仲成爲齊國的國相、統領齊國走向富強以後，管仲對於曾經給予自己莫大幫助的鮑叔牙，說了這樣一段評價：

“吾始困時，嘗與鮑叔賈，分財利多自與，鮑叔不以我爲貪，知我貧也。吾嘗爲鮑叔謀事而更窮困，鮑叔不以我爲愚，知時有利不利也。吾嘗三仕三見逐於君，鮑叔不以我爲不肖，知我不遇時。吾嘗三戰三走，鮑叔不以我怯，知我有老母也。公子糾敗，召忽死之，吾幽囚受辱，鮑叔不以我爲無恥，知我不羞小節，而恥功名不顯於天下也。生我者父母，知我者鮑子也。”

管鮑之交中的兩個要素：

動機與時運

在這段話裏，管仲說了自己做得很糟糕的五件事情，分別是做生意多給自己分錢、幫鮑叔牙做事結果栽了、被公務員隊伍開除過三次（三仕三見逐於君）、上戰場打仗逃跑了三次（三戰三走）、政治鬥爭失敗不肯以身殉主。

想想看，如果我們身邊有這麼一個朋友，不會搞錢、做事也不會、膽子又小，還是個投降派，我們怎麼看他？簡直就是窩囊廢一個對不對？結果，鮑叔牙透過這一切，看到了背後的兩個要素：動機、時運。

看清了動機和時運，鮑叔牙就理解了管仲爲什麼五次做事五次糟糕：要麼是動機善良，和傳統理解卻相違背（比如打仗逃跑不是因爲膽小，是怕自己死了老孃沒人養），要麼是時運不濟。總而言之一句話，管仲其實是個能幹的好人，只是他的動機和時運總是不湊巧罷了。

在透徹理解管仲以後，鮑叔牙毅然向齊桓公推薦管仲爲相。於是，齊國由此富強，齊桓公成爲春秋五霸之一，而鮑叔牙自己也得到了很好的回報。《史記》記載他“子孫世祿於齊，有封邑者十餘世，常爲名大夫”。十幾代鮑叔牙的子孫，都因此成爲齊國的貴族。

這比今天拼命雞娃，指望孩子考個好大學就算完事的家長們，可是高明瞭太多。

看透投資中的動機

在管鮑之交的故事裏，我們看到兩個非常重要的因素：動機、時運。也就是說，要理解一個人、一件事，我們不能光看現象本身，而是必須先理解其背後的動機、時運。

在資本市場裏，事情也是一樣：要理解資本市場，必須理解其中的動機、時運。

這裏，首先讓我們來說說動機。

說到動機，資本市場裏有一句經典哲言：“屁股決定腦袋，倉位決定觀點。”當你問一位投資者“市場會怎樣”時，絕大多數時候你無法得到真正理性、超脫事外的回答。

一般的結果一定是這樣：如果這位投資者滿倉，他就會告訴你“市場會很好”，反之則會告訴你“市場糟糕透了，千萬別投資”。畢竟，有誰會認爲市場會很好，自己卻不買，或者認爲市場要暴跌，自己還滿倉呢？

這種“罔顧事實、誓死捍衛自己倉位”的現象，原因就來自於動機。人總是有動機把自己的行爲描述成正確的，因此滿倉的人一定看多，空倉的人一定看空，也就成爲幾乎顛撲不破的真理了。

而正是由於這種現象，導致對市場觀點的調研，幾乎沒有準確性可言，或者幾乎都是反向指標。

當大比例的投資者看多市場時，意味着他們的賬戶裏幾乎都是股票，沒有現金。那麼既然大家都沒有現金，新增的資金又在哪裏呢？又有誰有錢推高市場呢？而且當大家手裏都是一把股票的時候，砸起盤來可是子彈充足。

反之，當大部分投資者看空市場時，打開他們的賬戶，你一定會發現他們沒有多少股票，卻有大把現金。沒人有股票可以賣，一堆現金等着買，這樣的市場往往機會遠大於風險。

所以，下次當你看到“90%的投資者看空市場”這樣的消息時，你會害怕，還是開心？只分析現象，你一定會害怕，這麼多人都看空！但是分析一下現象背後的動機，你就會感到非常高興。

再比如，在新媒體時代，我們會看到很多分析市場的“小作文”。這些小文章有一些共同點，比如經常危言聳聽，聽起來頭頭是道，但是看完了也不知道是誰寫的（往往用了一個筆名），仔細分析發現其中邏輯漏洞百出。

每次有朋友拿着這樣的“小作文”來找我，問我寫得有沒有道理，我都會讓他先等一下：在分析這篇文章以前，你先告訴我，你想過沒有，這個作者爲什麼要寫這篇文章？是真想把事情講清楚、帶給你智慧，還是打算用迎合時事的驚悚分析吸引流量，從而賺廣告費之類的收入？明白了很多文章背後的動機，我們就可以節省不少腦細胞。

對於金融產品的銷售來說，很多時候事情也是一樣。爲什麼理財經理賣這個產品給你？他賣產品給你的動機是什麼？是爲了你的資產增值，所以從幾千上萬個產品裏精挑細選了這一個給你，還是因爲最近接到了這個產品的銷售任務？或者因爲這個產品的佣金率，在最近推銷的產品裏算比較高的？

同樣，對於基金投資來說，爲什麼我非常看重大金額、大比例的基金經理自購？原因也是來自動機。

即使我們無法瞭解一位基金經理在做投資時，背後的動機究竟是爲持有人賺錢，還是爲了給證券公司多賺佣金，還是爲了追上短期排名，抑或是爲了保住飯碗，但是如果這位基金經理自己大金額、大比例申購了自己的基金，那麼他爲基金長期淨值着想的動機，就一定會更強。

所以，我們分析資本市場的各種現象時，先看透背後的動機，許多事情就會變得清晰透徹起來。

明白市場裏的時運

說完了動機，我們再來看時運。

在“管鮑之交”的歷史典故中，管仲五次糟糕的表現，三次是因爲背後特殊的動機，兩次則是因爲時運不濟（謀事而更窮困、三仕三見逐於君）。在投資工作中，“時運”也是非常重要的決定因素。

說起來，資本市場一個奧妙的地方就在於，賺錢的投資不一定是好投資，可能只是運氣好罷了。反過來，不賺錢、甚至虧錢的投資，也不一定是差投資，可能只是運氣糟糕罷了。

這種“賺錢虧錢”和“運氣好壞”之間複雜的關係，讓不少投資者感到困惑。不過，反過來想想，如果賺錢的投資都一定是好投資、虧錢的投資就一定是差投資，那麼投資豈不是太容易了嗎？我就買最近業績最好的那個基金就行了呀？在2020年基金大牛市裏，許多投資者就是這樣想的，後來的結果大家都知道了。

對於幾乎所有優秀的投資者來說，他們的投資生涯中，都一定會經歷糟糕投資帶來的逆風期，沒有誰的人生註定一帆風順。

比如，沃倫·巴菲特所掌管的伯克希爾·哈撒韋公司，儘管創下了人類歷史上最偉大的投資奇蹟之一，但是其股票價格在1972年~1975年之間的表現簡直慘不忍睹，這4年的回報率分別是8.1%、-2.5%、-48.7%、2.5%。整整4年，累計虧損了44.6%。

假如有一位基金經理，在4年的時間裏把我們的錢虧掉了44.6%，還跟我們說什麼價值投資、市場短期無效、基本面其實在增長（這4年裏伯克希爾·哈撒韋公司的淨資產實際增長了63.9%），我們肯定全部贖回！

結果，在這糟糕的4年之後，從1976年到2023年（截至8月3日），伯克希爾·哈撒韋公司的股票價格上漲了1.32萬倍。

語到文末，感謝中華文明的源遠流長，讓幾千年前“管鮑之交”中閃耀的人類智慧，到今天仍然能爲我們所用。面對資本市場中變化萬千的現象，如果能看透其背後的動機和時運，我們就能在許多時候做到洞若觀火，從而讓我們的投資立於不敗之地。

（作者系九圜青泉科技首席投資官）