【專題】銅：關注從原料端開始的變化

來源：紫金天風期貨研究所

對於銅而言，當前在需求各環節未出現超預期的明顯變化，擾動主要集中在供應端。偏緊預期不斷升溫的原料供應，和再生、粗煉、進口各環節的補充不足，是當前銅現貨市場面臨的主要矛盾。1-2月作爲傳統的消費淡季尚要面臨40元/噸以下的tc，若第二季度進入傳統的消費旺季和煉廠檢修高峯，再疊加降息節點下全球需求的回暖，供需矛盾給銅價帶來的擾動或將進一步激化。

1 一路向下的加工費

SMM銅精礦現貨加工費指數於2023年9月22日觸及93.82美元/噸的高點後，便開始向下回調。截至2024年1月12日，SMM銅精礦現貨加工費指數報47.63美元/噸，已從23年最高點回落49.23%。同時據現貨市場調研結果，目前已有部分煉廠以40美元/噸以下的價格成交加工費。當前的現貨tc水平已致部分煉廠虧損，或將有更多煉廠提前安排減產和檢修以防範風險。

海外供應的持續惡化是進口銅精礦指數大幅下行的最主要原因。在年報中，我們預計24年實際銅增量在60萬噸以下，全年短缺6萬噸。同時預計年度干擾率達到5%，涉及的干擾問題包括銅礦品位下滑、礦山建設緩慢、自然災害、罷工、技術等。截至24年1月份，海外供應端的擾動主要來自於First Quantum和Anglo American。First Quantum旗下年產約35萬金屬噸的Cobre Panama銅礦因新一屆總統選舉而停產，預計將在巴拿馬新一屆總統選舉結束後復產，影響量在20萬噸左右。Anglo American方面下調2024年銅產量指引20萬金屬噸左右。除此之外，厄瓜多爾的內部武裝衝突、紅海局勢和貿易保護主義等多重外生衝擊也對海外供應和全球供應鏈帶來潛在的擾動，2024年的海外銅精礦供應難言樂觀。

國內銅精礦的供應也迎來擾動，受到檢修、環保限產和節前效應等影響，預計1月國內礦產量有限，1月前兩週20%銅精礦作價係數維持在90%的歷史高位。“一路通暢”的加工費下行推動了產業鏈的觀望情緒，煉廠和貿易商的長單談判進展緩慢，賣方也更傾向於採用現貨加工費指數結算長單。原料採購的整體難度大幅提升，進一步加劇了偏緊的原料供應。

加工費回落嚴重，冶煉副產品價格也難言積極。部分地區硫酸價格開始走弱，冶煉酸企表示市場已逐步進入下行通道。12月上旬，硫酸下游需求穩定，各地區價格略有上行；而自12月末以來，部分地區需求減少，硫酸價格走勢出現分化，華東地區回落嚴重。整體來看，硫酸下行趨勢逐步顯現，預計1月硫酸價格繼續回落。

2 再生和粗煉缺少廢銅補充

如年報所言，預計今年礦端收緊，將有更多國產再生量流入冶煉端，但當前受制於庫存和工廠提前放假等情況，廢銅流向煉廠受阻。加工企業表示最近再生銅原料採購情況不容樂觀，特別是北方地區再生銅杆廠反映，截至1月11日，再生銅原料庫存已消耗殆盡，而其餘地區再生銅杆廠原料庫存也十分有限。

在粗煉環節，粗銅加工費的小幅走弱和原料供應受阻，或將抑制陽極生產。華中地區有煉廠反映當前冷料緊張，陽極銅板的生產不甚穩定。再生和粗煉環節的原料緊張意味着市場上的廢銅原料十分有限，往後看，缺少以上環節調節的電解銅產量或面臨進一步壓力。

3 進口補充有限

貿易保護主義和海運緊張對全球供應鏈持續施加壓力，預計發往中國的船運同比去年下降，海外其他地區或將獲得更多流入。銅精礦方面，上週中國7個主流港口進口銅精礦當週庫存爲64.1萬噸，環比減少7.4萬噸。銅礦庫存的短時下滑，也從另一角度印證礦端需求性及短時流動性的增加。

展望全年，中國進口精煉銅的量級或也較難出現增量。一方面，人民幣匯率的波動趨勢將抑制進口，出口窗口打開的機會增多；另一方面，海外的貿易格局出現變化。非洲等地運營緩慢，亞洲發貨量減少，歐美地區將獲得更多精煉銅流入。同時流入的陽極銅有部分被記入精煉，實際進口精煉銅或將更少。據進口觀察指標觀測，1月份精煉銅進口已出現下滑，綜合而言，預計2024年中國進口精煉銅同比下滑3-5萬噸。