一、行情回顧

十一長假結束，鋼廠限電限產力度有所放鬆，產量出現觸底反彈，疊加旺季需求偏弱等因素，鋼價出現高位回落。進入十月末，以動力煤爲首的煤炭價格的持續過熱上漲引發上層高度重視，政策強力干預之下煤炭高位下跌，拖累黑色系品種全線下跌。截至10月29日，螺紋2201合約收於4646元/噸，月跌幅17.11%，熱卷2201合約收於5003元/噸，月跌幅10.85%。現貨方面，10月傳統消費旺季，但今年下游需求偏差，終端採購剛需爲主，尤其是中下旬盤面價格下跌，抑制投機需求，現貨價格同樣下跌但跌幅小於期貨。截至10月末上海螺紋現貨5240元/噸，月跌幅10.43%；上海熱卷現貨5320元/噸，月跌幅7.32%。

圖1 螺紋主力價格（元/噸）

資料來源：文華財經 中原期貨

圖2 熱卷主力價格（元/噸）

資料來源：文華財經 中原期貨

圖3 全國螺紋鋼分地區價格

資料來源：Wind 中原期貨

圖4 全國熱卷分地區價格

資料來源：Wind 中原期貨

基差&價差季節性分析

10月螺紋基差高位震盪：旺季需求不及預期但仍有剛需支撐，現貨價格較爲堅挺，期貨走勢衝高回落，10月末更是大幅下跌，基差持續維持高位。熱卷基差走勢相似。01成材受深貼水保護單邊下行較難，預計未來一兩個月期現價格雙向迴歸修復基差。跨品種仍維持近強遠弱格局。

圖5 螺紋01合約基差

資料來源：Wind 中原期貨

圖6 熱卷01合約基差

資料來源：Wind 中原期貨

圖7 螺紋1-5價差

資料來源：Wind 中原期貨

圖8 熱卷1-5價差

資料來源：Wind 中原期貨

二、供需分析

1．供應：全年產量平控完成壓力不大

統計局數據顯示，2021年9月全國粗鋼產量連續第四個月下降，至7375萬噸，環比下降11.4%，同比下降21.2%；1-9月份，全國粗鋼產量8.1億噸，同比增長2.0%，累計增幅自5月開始便持續回落。按照年初工信部指定的全年粗鋼產量不增的目標，按照目前的產量增速預測，預計10月份粗鋼產量爲7350萬噸，1-10月累計產量8.8億噸，同比增幅-0.45%，即10月末已完成全年平控目標，比預計的11月底還要提前一個月。

圖9 粗鋼產量累計同比

資料來源：Wind 中原期貨

圖10 鋼聯口徑螺紋產量陰曆同比

資料來源：Mysteel 中原期貨

2．需求：地產下行明顯，需求預期走差

1-9月固定資產投資增速由8.9%繼續回落至7.3%，兩年平均增速由4%再次回落至3.8%，9月固定資產投資同比增長-2.5%，較8月下滑2.7個百分點。增速回落主要受地產投資下行拖累較大。三大分項來看，1-9月份基礎設施投資同比增長1.5%，前值爲2.9%，兩年平均增長0.4%，環比增加0.2%，年內表現依舊偏弱；製造業投資同比增長14.8%，兩年平均增長3.3%，環比持平；房地產開發投資同比增長由10.9%回落至8.8%，值得注意的是，9月當月增速年內首次轉負，同比降3.5%。

圖11 固定資產投資及分項累計增速

資料來源：Wind 中原期貨

（1）房地產

下半年開始，地產投資增速下行壓力增大：前端融資壓力持續，終端銷售回款也開始高位回落，房企受前後夾擊，投資增速不斷回落，9月當月增速年內也首次轉負。具體看，1-9月房地產開發資金來源累計增加11.1%，前值爲14.8%，其中國內貸款、自籌資金和其他資金來源均出現增速回落情況，並且降幅最大的是定金及預收款和個人按揭貸款。從銷售端數據也可以驗證：1-9月商品房銷售面積增速11.3%，回落4.6個百分點，當月增速已連續三個月負增長，其中期房銷售增速拖累最大。大型房企出現信用違約事件導致居民購房意願下降，負反饋逐步傳導，增加房企回籠資金的難度，相當於破壞了今年以來房企賴以維生的一條回血途徑，也就直接導致9月投資增速轉負，未來也會繼續拖累新開工和竣工等前端投資行爲。總體來看，房企資金收緊，銷售高位回落，前端投資被迫放緩，中長期將向中後端負向傳導，即地產投資下行趨勢基本確定，對於明年建築鋼材消費是較大的潛在風險點。

圖12 房地產資金來源及分項累計同比

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圖13 商品房銷售面積累計同比

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圖14 土地購置和新開工當月增速

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圖15 30大中城市商品房銷售

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（2）基建

1-9月基建投資增速1.5%，比1-8月回落1.4個百分點，兩年平均增長0.4%，增速回落主要是受去年基數較大拖累。單月數據來看，9月基建增速-5%，降幅較8月收窄2個百分點，8月開始專項債發行有所加快。10月全國共發行新增專項債券5371.66億元，再創本年度單月發行規模新高。近日財政部提出要求，2021年新增專項債券額度儘量在11月底前發行完畢。照此計算，11月新增專項債發行規模約9000億元，這將是自去年5月以來單月發行規模最大的月份。

圖16 全口徑基建增速當月同比

資料來源：Wind 中原期貨

圖17 新增專項債發行額

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（3）製造業

1-9月，全國製造業投資同比增長14.8%，兩年平均增速爲3.3%，環比持平；9月當月製造業增速10%，環比增加3個百分點。工業企業生產方面，1-9月，規模以上工業增加值同比增長11.8%，9月規模以上工業增加值同比增長3.1%，環比下降2.2個百分點。總體來看製造業在三大投資領域中算是最具韌性的一個，但由於大宗商品持續高價，以及三季度以來的限電因素，製造業投資內外環境受抑制，影響製造業企業投資生產，導致增速出現環比下降。不過長線來看，政策支撐將不斷向製造業傾斜，削弱地產在經濟增長中的比重，因此未來可以關注卷螺差走闊的長期策略。

圖18 製造業累計增速

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圖19 製造業PMI及分項

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3．利潤：煤焦侵蝕利潤

圖20 焦炭庫存

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圖21 港口焦炭價格

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圖22 長流程鋼廠卷螺利潤

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圖23 華東短流程鋼廠利潤

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三、11月行情展望

供應端，十一過後限產力度放鬆，粗鋼產量降幅放緩，但難有增量釋放，產量整體維持低位震盪。結合鋼聯和統計局產量數據，預計11月底全國粗鋼產量輕鬆完成平控任務，並且全年有望實現近3%的累計降幅。明年一季度，在冬奧會和環保限產等因素制約下，粗鋼供應將持續維持偏弱局面。需求端，10月傳統旺季，但消費始終沒有放量，尤其是用鋼大頭的地產投資出現明顯下行壓力。隨着進入11月份，現貨鋼需轉弱，鋼材總消費將進一步下滑，鋼材市場年末維持供需雙弱格局。成材01合約深度貼水，現貨需求支撐減弱，預計期現價格將圍繞基差修復雙向偏弱運行。成本端，成材成本底部被動力煤下跌打破，政策持續強力干預之下，對雙焦供需格局影響較大，疊加前期港口焦煤通關消息，螺紋成本在不斷調整，短期談底部爲時尚早，因此遠月抄底需謹慎。

策略建議：01單邊觀望，跨品種關注空鋼廠利潤，以及多卷空螺策略。

中原期貨 彭博涵