【油脂季報】供應端分歧仍存，二季度油脂將分化運行

來源：國元期貨研究

策略觀點

單邊

對於後市油脂單邊行情，我們認爲二季度油脂板塊將延續分化運行，但整體上方承壓，其中棕櫚油最強，豆菜表現偏弱。南美大豆收割季的利空逐步出清，市場進入美豆種植季價格主導週期。巴西大豆出口售賣壓力預計將限制升貼水上方空間。三月下旬美農報告將發佈種植面積報告，市場維持美豆季供應寬鬆預期。棕櫚油產地DMO政策出現調整，利多市場，同時齋月放緩了產地產量恢復進度，同時提振了出口需求，預計產地將於二季度中後段開始累庫，短期全球棕櫚油價格仍存在提振預期。加籽平衡表收窄對全球菜籽價格有一定支撐。國內來看，隨着二季度進口大豆和菜籽的巨量到港，油廠壓榨將迎來年內高點，豆菜油供應預期大幅增加，而棕櫚油端受進口利潤不佳影響，二季度買船相對偏低，庫存仍有去化預期。

綜合來看，油脂單邊預計分化，棕櫚油相對強勢。操作上，二季度豆油2405約參考運行區間7200-7700，豆油2409合約參考運行區間7000-7600，棕櫚油2405合約參考運行區間6800-8000，棕櫚油2409合約參考區間6800-7600，菜籽油2405合約參考運行區間7500-8200，菜籽油2409合約參考區間7500-8200。

套利

（1）油粕比

觀望。

（2）油脂間價差

此前做縮2405價差策略可考慮止盈，2409豆棕價差可考慮入場做縮，目標區間-150~-20；2409菜棕價差做縮，目標區間400-500。

一、行情回顧

1 月油脂本月油脂的供需矛盾相較並不突出。南美大豆產區迎來充沛降水，收割進度良好，月中美國農業部報告延續了南美大豆豐產的預期，CBOT 大豆盤面缺乏上漲動能。棕櫚油處於產地減產週期，而主要採購國印度、中國受國內高庫存低進口利潤影響，採購積極性偏弱，供需兩弱之下，東南亞棕櫚油進一步去庫，BMD 棕油獲得支撐走高。國內油廠受蛋白粕消費疲軟影響，開機有所回落，豆油、菜油供應被動減少，同時春節前下游備貨提振油脂消費，油脂板塊整體獲得一定支撐，但供需面上缺乏驅動性利好。月底隨着南美大豆豐產的逐步兌現，美豆破位下行，油脂空頭積極入場，盤面再度走弱連收多日長陰線，基本回吐本月漲幅。

2月油脂板塊延續分化運行，棕櫚油表現強勢，豆菜油以先揚後抑的區間整理爲主。國內節後開盤連棕領漲，豆油次之，菜油漲勢偏弱。春節期間美國農業部兩個偏利空報告的發佈，一個是維持了南美大豆豐產的判斷，一個是給出了美豆新作可能供應寬鬆的預期，兩個報告給出的基調也是美豆種植季到來之前全球豆系市場的持續性壓力所在。馬來西亞棕櫚油局報告利多全球油脂市場。國內來看，節假期間油廠休假停機，豆、菜油的供應量下滑，而需求端受到春節期間出遊增加，餐飲數據良好，市場存在補貨需求，國內油脂去庫速度明顯放快，對價格存在一定提振作用，不過油脂基本面上仍缺乏持續性上行動能，以階段性反彈爲主。

3月油脂板塊整體延續春節假期後的強勢氛圍。3月初吉隆坡棕櫚油會議的全面看多預測對全球棕櫚油價格的上漲產生影響。棕櫚油領漲，豆油次之，菜油穩步小漲。本月美農月度供需報告表現平平，不過巴西大豆升貼水出現大幅拉漲，提振全球大豆成本端。棕櫚油產地開始進入增產週期，不過隨着齋月的到來，產地月度產量恢復情況有所滯後，但下游消費跟隨齋月有所提振，供應偏緊需求刺激之下，產地棕櫚油庫存恢復預計將推遲到4月-5月左右。國內進口大豆將迎來季節性到港高峯，而棕櫚油受進口利潤倒掛影響，後市買船依然偏低，庫存存在進一步去化的預期，二季度菜系進口同樣預期表現強勁，菜油供應端較爲寬鬆。3月下旬油脂高位回落，一方面受到資金撤出帶動，另一方面，美農報告將發佈新作種植面積預期，市場維持新作美豆供應寬鬆的基調，利空迴歸之下油脂上方壓力凸顯。

二、豆油市場供需情況

2.1

全球大豆供需——南美豐產兌現，展望論壇提出美豆寬鬆基調

1）USDA3月報告不溫不火

本月中美國農業部（USDA）3月份供需報告並未給市場以明確方向指引，整體仍維持全球大豆供應寬鬆的預期。報告維持2023/24年度美國、阿根廷大豆供需數據不變，小幅下調巴西大豆產量100萬噸至1.55億噸、上調出口量300萬噸至1.03億噸、下調期末庫存325萬噸至3305萬噸，報告仍維持全球大豆大幅增產的觀點。預計2023/24年度全球大豆產量3.9685億噸，比上年度增加1879萬噸同比增長5.0%，其中南美四國（巴西、阿根廷、巴拉圭和烏拉圭）大豆總產2.182億噸，較上年度增加2045萬噸。

2）2月展望論壇給出寬鬆基調

美國農業部在2月15日到16日舉辦的年度農業展望論壇上首次發佈了對2024/25年度的供需平衡預測，展望論壇的數據利空市場。預計2024/25年度美國大豆種植面積8750萬英畝，比上年提高390萬英畝，高於前期彭博和路透的預期；大豆產量將達到創紀錄的45.05億蒲，同比提高3.4億蒲或8.2%；大豆壓榨預計達到創紀錄的24億蒲，同比增長1億蒲或4.3%；出口預計爲18.75億蒲，同比增長1.55億蒲或9.0%；期末庫存將激增1.2億蒲或38%，從上年度的3.15億蒲增至4.35億蒲。美國大豆的農場年度均價預計將跌至11.2美元/蒲，同比下跌11.5%，爲2020/21年度（10.8美元/蒲）以來新低。雖然後面3月和6月會對這個面積進行調整，但在美豆尚未開始種植時，加上在南美種植季即將收尾，市場消息青黃不接之際，可以關注展望論壇數據給市場定的一個提前的基調。

3）美豆2月國內壓榨強勁，出口銷售有所回暖

美國全國油籽加工商協會（NOPA）週五發佈的壓榨報告顯示，2月份大豆壓榨量遠高於市場預期，比1月份高出0.2%，並創下了歷史同期最高水平。NOPA的會員企業佔到美國大豆壓榨量的95%左右。NOPA報告顯示，2024年2月份NOPA的大豆壓榨量爲558.6萬短噸，相當於1.86194億蒲，略高於1月份的1.85780億蒲，比2023年2月的1.65414億蒲增加12.6%。這也是歷史上2月份的最高壓榨量，超過了2020年2月的前紀錄1.66288億蒲。

截至2024年3月14日的一週，美國對中國（大陸地區）裝出大豆55.14萬噸；上一週對中國裝運大豆33.82萬噸；當週美國大豆出口檢驗量爲68.62萬噸，對華大豆出口檢驗量佔到該周出口檢驗總量的80.35%。截止3月14日的過去四周，美國對華大豆檢驗裝船量累計爲232.38萬噸。23/24年度（始於9月1日）美國大豆出口檢驗總量累計達到3576.69萬噸，其中對中國出口檢驗量累計達到2063.87萬噸，佔比57.70%。截至3月7日當週，美國23/24年度累計出口大豆3472.21萬噸，較去年同期減少811.69萬噸，減幅爲18.95%；USDA在3月份的供需報告中預計23/24美豆年度出口4681萬噸，目前完成進度爲74.18%。

4）南美大豆豐產預期逐步兌現，巴西賣壓限制升貼水漲幅

3月以來，在美豆低位運行的同時，巴西大豆升貼水呈現持續上漲態勢，不過最近一週出現了見頂趨勢，呈現高位震盪。截至3月21日，巴西大豆4月、5月、6月、7月船期CNF升貼水報價分別爲120、125、125、150美分/蒲，較上週穩中有漲。當前市場各機構對巴西大豆新作產量仍在向下調整，巴西國家商品供應公司（CONAB）發佈3月份預測報告，將2023/24年度巴西大豆產量預期調低至1.4686億噸，較上月預測的1.494億噸低了254萬噸，其它諮詢機構給出的產量預期整體在1.4-1.57億噸之間，在南美其它大豆主產國維持增產預期之下，南美豐產的基調仍存。巴西大豆仍存在較強的賣壓，後續或施壓巴西升貼水。目前巴西大豆已收穫近半，阿根廷大豆也將開始集中收穫，二季度南美大豆出口壓力凸顯，將打壓後期價格走勢，關注後期南美大豆上市及出口進度。

2.2

國內大豆供需——二季度大豆到港迎來季節性高峯

據海關總署數據顯示：2024年1-2月份中國大豆進口量1303.7萬噸，同比去年減少125.8萬噸，同比減幅8.8%。據Mysteel農產品團隊對國內各港口到船預估初步統計，預計2024年4月920萬噸，5月950萬噸。2024年3月份國內主要地區125家油廠大豆到港預估89.5船，共計約581.75萬噸（本月船重按6.5萬噸計）。

2.3

國內豆油供需——二季度國內油廠壓榨預計維持高位

3月以來油廠開機恢復情況良好。根據Mysteel農產品對全國主要油廠的調查情況顯示，第11周（3-13-月9日至3月15日）125家油廠大豆實際壓榨量爲163.78萬噸，開機率爲47%；較預估低7.59萬噸。預計第12周（3月16日至3月22日）國內油廠開機率維持低位，油廠大豆壓榨量預計160.85萬噸，開機率爲46%。

三、棕櫚油市場供需情況

3.1

馬來西亞棕油供需——增產週期將至，但庫存恢復有所滯後

3月11日，馬來西亞棕櫚油局（MPOB）週一公佈的數據顯示：馬來西亞2月棕櫚油出口爲1015537噸，環比減少24.75%，低於預期；馬來西亞2月棕櫚油庫存量爲1919210噸，環比減少5.00%，低於預期；馬來西亞2月棕櫚油進口爲32556噸，環比增長10.38%，高於預期；馬來西亞2月棕櫚油產量爲1259572噸，環比減少10.18%，低於預期。

3月馬棕產量開始恢復，出口端同樣表現強勁。據南部半島棕櫚油壓榨商協會（SPPOMA）數據顯示，2024年3月1-25日馬來西亞棕櫚油單產增加12.84%，出油率減少-0.1%，產量增加12.31%。船運調查機構Societe Generale de Surveillance（SGS）公佈的數據顯示，預計馬來西亞3月1-25日棕櫚油出口量爲997825噸，較上月同期出口的861334噸增加15.85%。據船運調查機構Intertek Testing Services（簡稱ITS）數據顯示，馬來西亞3月1-25日棕櫚油出口量爲1082405噸，較上月同期出口的951409噸增加13.77%。獨立檢驗公司Amspec Agri發佈的數據顯示，馬來西亞3月1-25日棕櫚油出口量爲1046049噸，較上月同期出口的863108噸增加21.2%。

3.2

印尼棕櫚油供需——出口繼續收窄，DMO政策出現調整

印尼棕櫚油協會（GAPKI）3月底公佈的數據顯示，該國1月棕櫚油出口（含棕櫚油製品）爲280萬噸，較上年同期的295萬噸減少5.08%。數據顯示，毛棕櫚油和棕櫚仁油產量則從426萬噸升至463萬噸。截至1月末，國內消費量爲315萬噸，高於上年同期的304萬噸。

印尼總統辦公室表示，政府考慮對食用油的國內市場義務（DMO）政策進行修訂，將其與產量掛鉤，而不是與出口掛鉤。（目前的規定允許公司在滿足一定數量的國內供應後出口一些棕櫚油產品）Edy Priyono表示，當出口需求減緩時，目前的規則面臨風險。將DMO配額與產量掛鉤將防止受到全球市場的影響。印尼貿易部發現自去年八月以來，DMO食用油供應量呈下降趨勢，食用油供應量平均爲271134噸/月，而目標爲300000噸/月，今年二月份的DMO達到131486噸，而一月份爲212116噸。

3.3

印度棕櫚油供需——棕櫚油進口環比下滑

印度溶劑萃取協會（SEA）數據顯示，印度2月棕櫚油進口量爲497824噸，1月爲782983噸；豆油進口量爲172936噸，1月爲188859噸；葵花籽油進口量爲297092噸，1月爲220079噸。印尼2月植物油進口總量爲97萬噸，低於1月的120萬噸。

3.4

中國棕櫚油供需——低利潤限制進口，棕櫚油穩步去庫

根據中國海關數據顯示：我國2月棕櫚油（棕櫚液油+棕櫚硬脂）進口量12.70萬噸，環比1月減幅67.64%，同比2023年2月進口減少21.48萬噸，減幅62.84%。其中2024年2月棕櫚液油進口環比1月減少19.51萬噸，減幅67.08%；同比23年2月減少20.19萬噸，減幅67.84%。而棕櫚硬脂方面來看，2024年2月中國進口棕櫚硬脂3.12萬噸，環比1月降幅69.24%；同比2023年2月進口量減少1.28萬噸，降幅29.15%。

據Mysteel統計，截至2024年3月15日（第11周），全國重點地區棕櫚油商業庫存55.795萬噸，環比上週減少1.55萬噸，減幅2.70%；同比去年100.63萬噸減少44.835萬噸，減幅45.07%。

四、菜油市場供需情況

4.1

加拿大菜籽供需——新作面積調降，平衡表趨緊

加籽新作面積有所下調，對菜系成本有一定支撐作用，加拿大統計局預計2024年加拿大油菜籽種植面積爲2139.4萬英畝，同比下降3.1%，低於市場預期。

根據加拿大農業部（AAFC）發佈的供需報告顯示，2024/25年度（8月至7月）加拿大油菜籽期末庫存可能更爲緊張。AAFC將2024/25年度加拿大油菜籽產量調低到1810萬噸，低於2023/24年度的1，832.8萬噸，低於2月預測的1840萬噸，同比減少22.8萬噸。2024/25年度油菜籽出口預期不變，仍爲770萬噸，高於2023/24年度的700萬噸。2024/25年度油菜籽期末庫存預計收緊到165萬噸，低於2023/24年度的200萬噸。

加拿大油菜籽加工商協會（COPA）週一發佈的油籽壓榨數據顯示，加拿大2024年2月油菜籽壓榨量爲897，790噸，較上月減少4.14%，但較去年同期增加10.57%。當月，菜籽油產量爲382，013噸，環比減少4.14%，同比增加13.40%。當月，菜籽粕產量爲522，380噸，環比減少3.50%，同比增加8.39%。2023/24年度累計油菜籽壓榨量爲6，441，920噸，菜籽油產量爲2，719，300噸，菜籽粕產量爲3，737，571噸。加拿大油籽壓榨作物年度爲8月至次年7月。

4.2

中國菜籽菜油供需——國內菜籽菜油供應充足

據海關數據統計，2024年1月國內菜籽進口量爲23.03萬噸，環比2023年12月減少50.85萬噸，同比2023年1月減少42.24萬噸。2024年2月國內菜籽進口量爲28.35萬噸，環比1月增加5.32萬噸，同比月減少12.49萬噸。2024年1-2月合計進口量爲51.38萬噸，同比減少54.73萬噸。

國內菜籽供應表現充足，據Mysteel調研顯示，截至3月15日，沿海地區主要油廠菜籽庫存31.6萬噸，環比上週增加2.10萬噸，菜油庫存爲6.35萬噸，較上週增加0.67萬噸；未執行合同爲18.1萬噸，環比上週增加0.4萬噸。菜籽壓榨量爲11.3萬噸，開機率32.22%，預計3-5月份菜籽到港量約110萬噸，因此國內菜籽市場供應壓力尚在。截至2024年3月22日（第12周），全國重點地區豆油、棕櫚油、菜油三大油脂商業庫存總量爲183.7萬噸，較上週增加1.035萬噸，增幅0.57%；同比2023年第12週三大油脂商業庫存184.76萬噸減少1.06萬噸，減幅0.57%。