中金髮布研究報告稱，維持德康農牧（02419）“跑贏行業”評級，基本維持2024/25年淨利潤預測14.4/38.1億元，目標價60港元。公司公佈2023年業績：23年營收同比+7.4%至161.6億元，考慮生物資產公允價值變動歸母淨利同比-27.7億元至-17.8億元，不考慮生物資產公允價值變動的淨利潤同比-18.9億元至-12.8億元。業績虧損主因2023年生豬價格低迷，符合市場預期。

中金主要觀點如下：

生豬出欄量增長30%至708萬頭，保持較快增長勢頭。

據3月25日公司公告，1）生豬：出欄量快速成長，以量補價帶動收入。23年生豬營收同比+4.3%至122.5億元，生豬銷量同比+30.4%至708.4萬頭，其中商品豬/種豬/仔豬同比+33.9%/-34.4%/-5.7%至666.0/2.1/40.2萬頭，商品豬佔比達94%；平均售價同比-19.5%至14.75元/千克。2）家禽：23年家禽營收同比+3.7%至33.3億元，黃羽肉雞/雞苗及蛋銷量同比+12.9%/+1.8%至0.89億羽/0.99億枚，黃羽肉雞/雞苗及蛋售價同比-7.6%/-18.2%至36.6元/羽、0.9元/枚。3）輔助產品：23年輔助產品營收同比+640.5%至5.7億元，鮮肉業務投產帶動收入同比高增，其中9.4萬頭屠宰生豬源自內部供應。

優質種豬、高效管理紅利逐步釋放，高成長、低成本優勢持續強化。

1）高成長：公司種豬產能儲備充裕。截至23年末公司核心種豬羣/純種種豬規模分別爲1.48/14.81萬頭，該行測算公司當前能繁母豬存欄38-40萬頭，或支撐公司2024年出欄量900萬頭。2）低成本：公司自有品種優質E系種公豬內部推廣、管理持續精進、合作農戶積極性不斷增強，帶動增效降本。該行測算公司23年生豬完全成本約16.0元/千克，據公司公衆號，E系種豬商品代料肉比可下降超0.1，該行測算或貢獻成本改善0.3元/千克，該行預計公司24年生豬完全成本有望降至15元/千克以內。

“二號農場”模式輕資產、強綁定、高效益，開闢豬企擴張新模式。

一方面，公司過去3年出欄增速位列上市企業前列，且成本水平保持在行業第一梯隊，管理能力經過驗證。該行測算，公司20-23年出欄量CAGR高達+73%。另一方面，公司行業首創“二號農場”母豬代養模式，鑄就長期高質量擴張基石。該行測算23年末公司生豬頭均淨資產544元，行業普遍超1000元；1H23合作二號農場主/申萬農林牧漁板塊ROA爲17%/2%。該行認爲，德康率先引領國內養豬業向丹麥模式升級迭代，潛在產能擴張空間超千萬頭。

風險：豬價低於預期，成本上漲壓力，出欄低於預期，疫情及政策風險。