佰澤醫療IPO：毛利率激增大額關聯交易疑點重重神祕股東突擊入股是否涉及利益輸送？

出品：新浪財經上市公司研究院

作者：天利

4月26日，佰澤醫療集團（以下簡稱“佰澤醫療”）向港交所遞交IPO申請，招銀國際爲獨家保薦人。據招股書，佰澤醫療主要從事投資及提供醫療相關服務的腫瘤醫療集團，主營業務包括爲腫瘤患者以及包括腫瘤患者家屬在內的腫瘤高危人羣提供癌症篩查、腫瘤診斷、腫瘤治療、腫瘤康復等。

據弗若斯特沙利文的資料，截至2022年12月31日，佰澤醫療自有醫院在中國所有民營腫瘤醫院集團中，腫瘤服務收入排名第五，早癌篩查中心數目排名第一，年度胃腸鏡檢查病例數排名第一。然而，在對招股書進行梳理後發現，公司目前仍存在諸多隱憂。

商譽佔淨資產比例高達54.68% 毛利率激增大額關聯交易或涉及資金體外循環

財務數據方面，2021-2023年，佰澤醫療集團的營業收入分別爲4.62億、8.03億和10.72億元。同期淨虧損分別爲6195.5萬、7551.5萬和2440.6萬元，報告期內均未實現盈利。

2021年至2022年，公司營收大幅增長，主要源於對外收購增多。目前，佰澤醫療在國內擁有6家自有醫院，2家託管醫院。其中，自有醫院中的太原和平醫院、武陟濟民醫院，託管醫院中的太原市萬柏林區和平社區衛生服務中心均於2022年剛剛完成收購或開始運營。

收購堆高營收的同時，佰澤醫療的商譽也顯著增加。截至2021年、2022年及2023年12月31日分別錄得商譽5.08億元、6.43億元及6.43億元。2023年，公司商譽佔淨資產比例已高達54.68%。

而2022年至2023年的營收增長及虧損收窄則出現了衆多反常現象。首先是佰澤醫療毛利率出現明顯異動。2021年-2023年，公司毛利率分別爲9%、9.9%和16.6%，2023年毛利率大幅提升6.7%個百分點。

從營收及成本的匹配度來看，2023年佰澤醫療營收額同比增長約33.67%，營業成本同比增長23.65%，成本增幅顯着低於營收。而公司的營運能力並未見到明顯提升，存貨週轉率反而由2022年的15.99下降至2023年的15.47。從銷售費用看，2023年公司銷售費用僅增長一百餘萬，而營收則增加約2.69億元，銷售費用增長情況與營收增長同樣不匹配。

造成上述現象出現的原因或與公司的大額關聯交易有關。截至2021年、2022年及2023年12月31日止年度，佰澤醫療來自五大客戶的收入分別佔同期總收入的25.4%、18.1%及20.4%，其中來自最大客戶的收入分別佔同期總收入的14.9%、12.9%及16.5%。

在報告期內，公司的最大客戶爲黃山首康醫院，各年度收入貢獻額分別爲6883.7萬元、1.03億元、1.77億元，相關收入數額逐年攀升。而黃山首康醫院爲佰澤醫療2家託管醫院的其中之一，爲受集團管理的實體，被認作關聯方。

在關聯交易額不斷提升的同時，相關的應收賬款數額也在持續提升。2021年至2023年，佰澤醫療來自黃山首康醫院的貿易應收賬款分別爲2662.7萬元、3791.1萬元、4257.1萬元；其他應收款項分別爲1.46億元、1.77億元和1.84億元。

值得關注的是，佰澤醫療三年間還同時爲黃山首康醫院提供了1.13億元的無息借款，以及5.63億元的融資擔保。向關聯方提供無息貸款及融資擔保後，又向其提供服務、銷售耗材產生大額關聯交易，是否涉及利用關聯交易實現資金體外循環？

從營收與現金缺口情況來看，同樣指向上述問題。業內人士表示，資金體外循環虛增的收入體現在利潤表上，在現金流量表上是沒有體現的，因爲那筆收入本身是不存在的，所以沒有對應的現金流入。2023年，佰澤醫療營收額同比增長約33.67%，而經營所得現金僅由2022年的1.23億元增加至2023年的1.48億元，同比增長20.33%。

IPO前夕神祕股東突擊入股償債能力及合規運營面臨挑戰

除了大額關聯交易以及毛利率存在的疑點之外，佰澤醫療的償債能力也面臨挑戰。2022年、2023年以及2024年一季度，公司均錄得流動負債淨額。各報告期內分別爲-1.29億元、-220.6萬元、-105.8萬元。2023年情況出現顯著改善的原因在於公司于于2023年11月自B輪融資投資者收到現金。

值得關注的是，2021年10月至2021年12月佰澤醫療已達成A+輪融資，融資額1.93億元，但相關金額完成支付於2023年7月才支付完畢。隨後2023年11月，公司再度引入B輪融資，融資額1.26億元，並於同月完成支付。公司投後估值也由A+輪的16.93億元上升至26.25億元。

招股書顯示，B輪融資參與者包括SCYC Holdings Limited；上海鐸厚企業管理合夥企業（有限合夥）；及上海信倫企業管理合夥企業（有限合夥）。

其中，SCYC Holdings Limited爲一家於2023年3月22日在英屬維爾京羣島註冊成立的控股有限公司，由上海松朝煜程企業管理合夥企業（有限合夥）全資擁有。而上海松朝煜程企業管理合夥企業（有限合夥）由上海毓正澤榮擁有36.9979%，其亦爲安徽北醫匯通（佰澤醫療實控人羣體）的有限合夥人。實控人羣體向公司提供融資爲何要層層嵌套且通過離岸公司進行？令人頗爲不解。

另外兩個融資參與者中，據天眼查顯示，上海鐸厚企業管理合夥企業（有限合夥）由珠海廣發信德厚澤創業投資合夥企業（有限合夥）持股99.18%，上述兩家公司均成立於2023年7月，疑似爲向佰澤醫療提供融資而專門設立。珠海廣發信德厚澤創業投資合夥企業（有限合夥）的自然人股東包括齊嶼、王冠珏、崔春玲，三人入股時間均爲2023年6月，且此前均未有任何商業履歷。