惠誉评级已确认中国的长期外币发行人违约评级为'A+'，展望稳定。

完整评级行动列表请见本文末尾。

关键评级驱动因素

本次评级确认和评级展望反映了下列关键评级驱动因素：

中国评级受到该国稳健的外部融资、强劲的宏观经济表现及作为全球第二大经济体所具有的经济规模的支持。中国最近几个季度的经济增长持续放缓，促使中国政府对经济政策进行了调整，不再如之前主要关注去杠杆，而是实施更有利于经济增长的措施。惠誉认为，中国当局将不再实施可能显著加剧中期金融风险和经济失衡的信贷刺激增长政策，但2019年至2020年间此类政策仍是中国主权信用评级面临的下行风险之一。

惠誉预计，中国经济增速将从2018年的6.6%降至2019年至2020年间的6.1%。中美在G20峰会上达成共识，美国同意推迟对中国进一步加征关税，这有望暂时缓解中国面临的外部压力。但是，因两国在谈判立场上的较大差异，惠誉认为明年中美贸易摩擦升级的可能性仍然很高。此外，中国国内需求持续疲软，2018年10月零售销售同比增速从2018年的10%降至8.6%。虽然中国近期出台的经济增长支持措施看似避免了基础设施投资规模的进一步下滑，但惠誉认为，继三年上升周期后，中国房地产市场将在2019年进入温和调整期。

此外，惠誉预计，即使中美贸易摩擦升级的程度并未超过惠誉假设的基准情景（即2019年初中国出口美国的2000亿美元商品被加征的关税税率将从目前的10%升至25%），明年中国出口的表现仍将疲弱。尤其是随着外资公司抛售新进库存，新关税生效前的抢单给中国出口带来的正面影响将消退。惠誉预计中国的经济增速将继续远超'A'评级国家的水平，但在各种因素的综合作用下，2019年至2020年间中国将面临更严峻的宏观环境。

中国当局相关政策趋于宽松的程度和范围尚不明朗。目前为止，宽松政策主要反映在财政领域，包括减免企业所得税和个人所得税约1.3万亿元人民币（相当于GDP的1.5%）。即使2019年中国当局如舆论广泛预测的进一步减税，惠誉认为该国目前的表内财政政策组合仍符合并将继续符合其'A+/稳定'的评级。基于惠誉判断：中国目前相当于GDP的48%的一般政府债务水平在未来12个到18个月里将继续与'A'评级国家的中位值一致。但是，大量表外准政府举债将加剧或有债务风险及地方政府投资平台和国有企业债务相关的隐形担保问题，这可能导致惠誉重新评估其评级观点。

中国已实施的财政政策主要包括多次下调银行准备金率、增加流动性供应、一定程度上放松宏观审慎监管要求以及出台诸多指导意见以助推民营企业融资。中国的银行间同业拆借利率持续下降，但从社会融资规模存量增速放缓（2018年10月末社会融资规模存量同比增长10.2%，而2018年1月末为12.7%）可以看出信贷环境仍较紧张，。惠誉调整后的相关数据指标较官方数据反映更广的中国地方政府债券融资范围，其同样显示中国社会融资规模存量增速放缓（尽管基数更大）。

2018年中国影子银行活动疲软，可见去杠杆仍在进行。惠誉预计，中国政府将实施进一步的宽松政策，但为了避免释放明显的宽松货币政策信号，不太可能大幅下调贷款基准利率。惠誉在之前的分析中也指出，如果不对审慎监管政策进行实质性调整，则银行面临的资本管束可能阻碍信贷增长再次加速。

中国的外部融资从绝对值上与'A'评级国家相比较稳健，但在2019年可能面临更多压力。中国经常账户盈余已大幅收窄，而且市场情绪波动及中美货币政策分歧加剧可能令中国资本外流规模增大。惠誉估计2018年第三季度中国的资金净流出规模将升至190亿美元，虽然远低于2014年至2016年间的资本外流规模，但与2018年前两个季度的季度平均资金净流入400亿美元相比发生了逆转，这也是中国自2017年末开始外汇储备缩水870亿美元的原因之一（2018年10月末外汇储备规模为3.05万亿美元）。惠誉预计，鉴于中国持续向消费倾斜的经济结构调整，中国经常账户余额与GDP的比率继2018年前9个月大幅下降之后，将在2019年缩小至0%。从中期来看，这将令中国经济更加依赖外资且更易受市场情绪波动的影响。

惠誉认为，中国当局对国际收支平衡表可预测性降低的初步应对措施将是指导性收紧对外直接投资规模并允许人民币的更多波动——人民币波动可谓贯穿2018年全年。自2018年2月初开始人民币兑美元汇率已下跌约9.8%，年初至今下跌6.2%。鉴于这些不确定因素及惠誉对政策进一步趋于宽松的预期，惠誉预计中国当局将在一定程度上继续容忍汇率波动而避免使用外汇储备进行干预，这也是惠誉预计2019年末人民币将会跌至1美元兑7.3元人民币的原因。这将令中国大体保持可观的外汇储备作为金融缓冲工具（预计至2019年末将为经常性外部支出的11.5倍），该外汇储备水平应将继续远超'A'或'AA'评级国家。

中国经济自1978年开始市场化改革以来已持续高速增长40年，但该国的收入水平和发达程度仍不及与其评级相近的国家。按市场汇率计算，中国人均年收入约为9,387美元，以购买力平价计算的人均国内生产总值为15,470美元，远低于'A'评级国家这两项指标的中位值——分别为22,451美元和30,920美元。根据世界银行治理指数等标准国际调查评估的中国治理表现也落后于评级处于'A'区间的国家。这些根本性信用劣势影响到中国的评级。

国家主权评级模型（SRM）与定性覆盖（QO）

惠誉依据其专有SRM授予中国的评分与'A+'的长期外币发行人违约评级对应。

惠誉的主权评级委员会已调整SRM的输出结果，使用QO得出中国相对于其他受评国家的最终长期外币发行人违约评级，具体方法如下：

- 外部资金：上调一个子级，以反映SRM未捕捉到的中国外部资金优势，例如该国的净债权国地位及其外汇储备规模

- 结构性特点：下调一个子级，以反映中国银行业的弱势，该行业的平均生存力评级较中国主权信用评级低两个区间，这令中国的资产负债表面临或有债务风险

惠誉的SRM模型是惠誉专有的多元回归评级模型，其采用了18个变量的三年中心化平均数（包括一年预测数据），以得出与长期外币发行人违约评级对应的评分。惠誉的QO是一个前瞻性定性框架，用于调整SRM模型的输出结果，以得出反映惠誉评级标准内的评级因素的最终评级——SRM未完全量化或充分反映这些因素。

评级敏感性因素

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括：

- 有序解决整体债务问题及在避免对经济增长产生严重负面影响的情况下缓解经济失衡

- 市场对中国信心增强，认为波及甚广的或有债务不太可能对中国的资产负债表造成风险，比如有明显证据表明政府相关企业将不再获得政府隐性支持

- 人民币被广泛采用为储备货币

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：

- 政策环境加剧经济失衡和脆弱性

- 不利的宏观经济冲击削弱中期增长前景或公共财政

- 持续的资本外流足以削弱中国对外资产负债表的稳健性

关键评级假设

全球经济表现与惠誉最近发表的全球经济展望大体一致。

完整评级行动列表：

确认长期外币发行人违约评级为'A+'；展望稳定

确认长期本币发行人违约评级为'A+'；展望稳定

确认短期外币发行人违约评级为'F1+'

确认短期本币发行人违约评级为'F1+'

确认国家评级上限为'A+'

确认长期外币高级无抵押债券'A+'的评级

确认长期本币高级无抵押债券'A+'的评级